中国上市公司治理结构与公司价值关系实证研究

摘要

一个成功的公司意味着公司价值的不断提高，许多经济发达的国家把建立良好的公司治理结构当作增强经济活力、提高经济绩效的基本手段。公司股东、董事会、管理层和员工都在致力于价值创造，以实现公司价值最大化的宏伟目标。许多理论界和实务界人员等都曾努力尝试寻求方法来建立公司治理与公司价值之间的联系。因此，公司治理正在成为当前世界性的研究热点，受到前所未有的重视。实践表明，有效的公司治理结构是决定企业高效运作和保持竞争力的重要条件。全球企业将直面激烈而严酷的国际竞争，其在全球竞争中的地位将在很大程度上决定我国经济的发展前景和综合竞争力的高低。公司治理结构的健全与否，是今后中国经济、金融改革以及证券市场可持续发展能否取得成功以及中国能否发展具有国际竞争力的现代企业部门以迎接全球化挑战的基本因素之一。因此，借鉴国外成熟的治理理论和成功经验来指引我国公司如何提高自身价值很有必要。 事实上，关于公司治理与公司价值关系的研究在国际上仍是一个尚无得出一致性结论的研究领域。不论是在国内还是国外，对公司治理结构的争论还将继续下去。在国外，西方学者们从事了大量的理论研究的同时也进行了大量的实证经验分析，但是由于样本的不同、公司价值指标选择的不同以及模型建立的不同等原因，始终没有一致的结论。在国内，虽然我国学者在这方面起步较晚，但是近年来对公司治理与公司价值关系的研究也取得了很大的进步，吸取了较多的国外研究成果。但是，在实证研究方面却显示出一定的局限性。比如，我国学者在实证研究时在选择变量方面有较大的差异，导致研究结论不相一致。另外，我国学者对行业因素对实证分析结果的影响没有足够的重视，对不同行业的分析结果也不具备可比性。 本文是围绕着中国公司治理结构与公司价值为主题，首先从公司治理的基础理论着手，分析了公司治理的内涵，接着找出公司治理结构与公司价值之间存在的联系，并结合以往的国内外的研究成果，提出了相关的七个合理性假设，根据中国的实际情况，通过中国上市公司2005年的统计数据进行实证研究，运用计量经济学的方法，通过对数据的整体分析和建立模型分析对上一步有关的种种假设进行验证，去探讨我国现行上市公司在治理方面作出的成绩与不足，根据研究得出的启示为我国的上市公司治理提出建议。虽然本文的研究也同样存在上述的一些弊端，但是作为一种研究方法，我们还是应当去不断尝试。文章共分为五个部分： 绪论部分本部分按照著文惯例，对研究背景、研究思路、分析框架、研究方法作了交代并简单论述了公司治理结构对公司价值提高所起的作用，概括了本文的基本脉络。在此基础之上，本文总结出研究过程的创新之处、研究不足以及需要改进的地方，也为今后的公司治理与公司价值研究提供一种思路。 第一章作为本文的理论分析部分。根据前人的研究成果总结出公司治理的三大基础理论：交易成本理论、委托代理理论、利益相关者理论。这些理论说明了公司及公司治理存在的必然性。中外学者一直在致力于研究公司治理的内涵，从不同角度和侧面对该领域进行了深入的研究，但对其定义并没有达成一致看法，使得有关公司治理的概念国内外都有多种不同的解释，本文试着找出他们的相同点和不同点，并对公司治理与公司管理之间的区别和联系作了必要的分析。 第二章首先对公司治理结构与公司价值作了简要的论述。公司治理结构可归纳为内部治理结构和外部治理结构。大量的研究成果表明公司治理与公司价值之间存在着紧密的联系，文章多处还运用了图表进行直观说明。 第三章为本文的重点章节，根据我国上市公司治理的现状结合以往的国内外的研究成果，提出了相关的七个合理性假设，即： 1. 国家股比例与公司价值之间存在负相关关系。 2. 法人股比例与公司价值存在正相关关系。 3. 流通股比例与公司价值之间存在U型曲线相关关系。 4. 股权集中度与公司价值成负的相关关系。 5. 管理层持股比例与公司价值成倒U型曲线相关关系。 6. 董事会规模与公司价值成倒U型的曲线关系。 7. 独立董事比例与公司价值成倒U型的曲线关系。 根据中国的实际情况，选取中国上市公司2005年的统计数据进行实证研究，运用计量经济学的方法，通过对数据的整体分析和建立模型分析，对上一步有关的七种假设进行验证。结论指出本文所作的前四个假设均成立，说明了我国上市公司的国家股比例过高，影响了公司价值的提高。法人股比例应当继续提高，它与公司价值存在正的相关关系。流通股比例与公司价值存在U型曲线相关关系，说明我国的流通股还没有凸现出其在公司治理中重要作用。而且，我国的股权集中度相对过高，影响了公司价值的提高，应当设法降低。假设5经过我国样本数据的检验，得知管理层持股比例与公司价值相关性不大。假设6虽然没有得到证实，但是本文分析出董事会规模与公司价值呈现出负的相关关系，即我国上市公司的董事会规模略显臃肿，需要缩减董事会的规模。假设7在本文中没有得到证实，但是并不代表独立董事所起的作用可有可无或是它与公司价值的相关性不大，相反，这更能说明我国的独立董事制度还不够完善，需要进一步改进。 第四章在中国上市公司治理结构与公司经营价值实证检验的基础上进行分析，指明中国上市公司治理结构中存在的问题，文章从理论结合实证研究结果得出对提升我国上市公司治理效率的启示，并提出有针对性的、明确的改进思路和政策建议。 论文的创新之处在于：一、本文对公司治理内涵进行了详细的剖析，从理论和经验上认真的分析了内部治理结构和外部治理结构与公司价值的相关联系。 二、对中国上市公司进行实证研究，以说明在中国的现实背景下，上市公司治理结构应重点从哪些主要的方面影响公司价值的提高。这些方面是如何影响公司价值变动的。 三、本文不仅研究了公司治理结构各变量与公司价值这个因变量之间的线性关系，还研究了它们之间可能存在的非线性关系，本着用数据说话的原则，更准确的揭示了公司治理结构与公司价值的内在联系，为今后此类研究提供一种思路。 另外，本文还存在较多有待改进和完善的地方，表现在：(1)我国证券市场成立的时间只有短短的十几年，完整又准确的上市公司数据不容易获取，加上在样本容量较小，我国上市公司的行业和市场结构的数据也非常缺乏，如果按照细分的行业，对公司治理的状况进行实证检验很不现实。(2)本文只用了深、沪两市一部分业绩较好，2005年的上市公司资料，因而不可避免的有一定的样本选择性的偏差，研究结果可能只适用于这类上市公司。 (3)影响中国上市公司的价值的因素非常错综复杂，由于水平有限，本文只对公司治理的内部影响分析的较全面，而对于公司治理的外部影响分析的很少。限于资料的可得性和一些外部变量的不可计量等因素，使得分析不够完善，希望下次进行公司治理方面研究时，加强公司外部治理结构与内部治理结构的综合分析。在论文的准备、构思及写作过程中，前辈的研究成果给了我很大的启发，文章选择中国上市公司作为研究对象，原因在于：上市公司在我国所有公司中算是业绩较好，运作规范的公司，在公司治理中典范较多，选择其作为研究对象比较有代表性和说服力。综上所述，本文力图阐明公司治理结构与公司价值之间的关系，目的在于说明优秀的公司治理将会改善公司经营和提升公司价值，为进一步提升我国上市公司在国际市场上的竞争力提供理论上和实践上的指导。

目录

文摘

英文文摘

1.绪论

1.1研究背景

1.2研究目的与意义

1.3本文框架

1.4创新点与不足

2.公司治理的理论研究

2.1公司治理的基础理论

2.1.1交易成本理论

2.1.2委托代理理论

2.1.3利益相关者理论

2.2公司治理的内涵

2.3公司治理与公司管理的区别与联系

3.公司治理结构与公司价值的关系

3.1公司治理结构

3.2公司价值

3.3内部治理结构对公司价值的影响

3.3.1股权结构

3.3.2董事会

3.3.3管理层的薪酬激励机制

3.3.4债务政策与股利政策

3.4外部治理结构对公司价值的影响

3.4.1产品及要素市场竞争机制

3.4.2竞争性的经理人市场

3.4.3公司控制权市场

3.4.4利益相关者

3.4.5规范的法律环境

4.中国上市公司内部治理结构与公司价值的实证研究

4.1理论假设

4.1.1股权构成对公司价值的影响分析

4.1.2股权集中度对公司价值的影响分析

4.1.3管理层持股比例对公司价值的影响分析

4.1.4董事会对公司价值的影响分析

4.2研究样本与数据的选取

4.3公司价值的度量与指标选取

4.3.1公司价值的度量

4.3.2指标的选取

4.4实证分析

4.4.1相关性分析

4.4.2回归结果与分析

4.4.3结果分析

5.中国上市公司治理的政策建议

5.1继续减持国有股，提高机构法人股比例

5.2适度降低上市公司第一大股东的持股比例

5.3加强高级管理层与内部员工的激励

5.4加速董事制度建设，发挥独立董事主动参与的积极性

5.5建立有效保障股东权利的外部监管和法制环境

参考文献

附录

后记

致谢

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