中国股票市场泡沫现象研究

摘要

作为股票市场长期争论的一个经久不息的焦点话题，股票市场泡沫问题一直是理论界和实务界关注的重点。历史的经验告诉我们，过度膨胀的股市泡沫有时会给经济系统带来灾难性的后果，因此对于股市泡沫问题的研究无疑具有非常重要的现实意义。本文以我国股票市场为背景，重点研究了投机泡沫产生、发展和破灭的过程以及对我国实体经济的影响。论文主要的研究思路是：现象一实证一理论解释一预测一影响。 本文首先从股市泡沫的定义入于，并详细回顾了证券历史上几次重大的、影响深远的泡沫事件和我国证券市场十几年的发展历程，以及学术界对证券市泡沫问题的研究成果，为本文的后续研究提供必要的背景知识。 接着，基于传统的理性泡沫理论，本文在分析基于状态转换的周期破灭性投机泡沫模型的基础上提出一个新的两状态转换的周期破灭性投机泡沫模型，即增加了过去6个月的累计泡沫收益作为模型的一个解释变量。实证结果表明，本文提出的两状态泡沫模型能较好的解释上海和深圳A股市场的收益行为。 在理性泡沫理论的基础上，本文结合已有的学者关于非理性泡沫理论的研究，提出了基于套利者混合理性的投机泡沫模型。该模型既反映了套利者混合理性的阶段性属性，也体现了正反馈交易者的完全非理性特征，非常接近股票市场的真实情形。一方面，套利者在价值低估和合理区域的理性投资使得股票的价格在价值低估和合理区间时，股价尽可能反映股票的价值；另一方面由于投资资本收益的最大化使得套利者在估计进入价值高估区域后采用非理性投资策略而成为泡沫成型的主力帮凶以及泡沫破灭的元凶。因此从这个模型也可以看出套利者的出现并不一定会维持股价的稳定，相反在很多情况下会在短期内加剧股票价格的不稳定性，这与现实股票市场中职业投资者在泡沫期间的推波助澜行为相一致。 对于实际市场中的投资者来说，他们最为关注的往往只是在泡沫破灭临界时刻的行为。针对这一事实，本文从物理经济学角度详细分析了股票泡沫破灭的临界时候特征，并利用资本资产混合定价模型将股票收益分成资产基本价值带来的基本收益和因市场泡沫而产生的泡沫收益，在此基础上提出一个基于对数周期指数分布的股票累积泡沫收益率模型。本文利用所构造的模型分别对上海A股综合指数、深圳综合指数、上海市场的四川长虹和深圳市场的中集集团进行了实证分析，实证结果表明提山的模型很好地模拟了我国汪券市场在典型泡沫时期临界点或临界区域的特征。为了给政策制定者提供一个决策的依据，本文最后从宏观和微观两个层面研究了我国股票市场泡沫对企业投资行为的影响。实证结果表明，我国股市泡沫对宏观层而投资活动的影响与对公司层面投资活动的影响情况是不一致的。从宏观经济来说，股票市场泡沫或许对实体投资行为的影响并不显著；而来自上市公司的实证结果却认为我国股市泡沫与上市公司的投资水平存在显著的正相关关系，即泡沫越大的公司投资越多。相对于宏观经济，公司层面的投资行为涉及到资源的有效配置，因此由于股市泡沫对企业的真实投资有很大的扭曲作用，对于政策制定者来说，应当特别需要关注股市的泡沐问题，而不能单纯的认为它仅仅是一个虚拟经济的产物。 论文的主要创新点： 1、提出一个改进的两状态转换的周期破灭性投机泡沫模型。该泡沫模型能较好的解释上海和深圳A股市场的收益行为。 2、提出一个基于套利者混合理性的投机泡沫模型。该模型既反映了套利者混合理性的阶段性属性，也显示了正反馈交易者的完全非理性特征。模型分析表明套利者的出现并不一定会维持股价的稳定，相反在很多情况下会在短期内加剧股票价格的不稳定性，这与现实股票市场中职业投资者在泡沫期间的推波助澜行为相一致。 3、提出一个基于价值分解和累积收益率的股价泡沫模型。实证结果表明提出的模型很好地模拟了我国证券市场在典型泡沫时期临界点或临界区域的特征。 4、实证研究了我国股票市场泡沫对企业投资行为的影响。结果表明，我国股市泡沫对宏观层面投资活动的影响与对公司层面投资活动的影响情况是不一致的。从宏观经济来说，股票市场泡沫或许对实体投资行为的影响并不显著；而来自上市公司的实证结果却认为我国股市泡沫与上市公司的投资水平存在显著的正相关关系，即泡沫越大的公司投资越多。

目录

文摘

英文文摘

声明

第一章绪论

1.1研究背景

1.2研究意义

1.3主要内容和章节结构

1.4本文创新点

第二章证券市场泡沫现象和理论综述

2.1资产泡沫的定义和分类

2.2证券市场上的泡沫事件

2.2.1南海泡沫

2.2.2密西西比泡沫

2.2.3 1929和1987年的美国股票市场泡沫

2.2.4 2000年的新经济网络科技泡沫

2.2.5我国股票市场发展历程

2.3文献回顾

2.4小结

第三章基于累积收益的状态转移理性泡沫研究

3.1引言

3.2理性投机泡沫理论

3.2.1理性预期理论与资产均衡价格

3.2.2资产价格的基本解和泡沫解

3.2.3理性投机泡沫的典型形式

3.3状态转移模型(regime switching model)

3.3.1状态转移模型的表示形式

3.3.2估计方法

3.4股票市场泡沫和状态切换

3.4.1两状态投机行为模型

3.4.2改进的vNS模型

3.4.3实证数据和方法

3.5本章小结

第四章基于套利者混合理性的投机泡沫模型研究

4.1引言

4.2非理性投机泡沫

4.2.1噪音交易者模型

4.2.2正反馈交易策略模型

4.3.3羊群行为模型

4.3基于套利者混合理性的投机泡沫模型

4.3.1模型假设

4.3.2交易者的价格预期和需求

4.3.3各阶段的均衡资产价格

4.4模型的讨论

4.4本章小结

第五章基于累积泡沫收益的临界点模型研究

5.1引言

5.2基础模型

5.2.1价格动力学方程

5.2.2泡沫破灭

5.2.3相互作用网络的结构

5.3基于价格分解的泡沫收益和临界点模型

5.3.1基于产业和资本市场结合的资本资产混合定价模型

5.3.2股票市场的泡沫收益

5.3.3基于累积泡沫收益的临界点模型

5.4实证方法和结果分析

5.4.1样本数据

5.4.2实证方法和步骤

5.5木章小结

第六章股票市场泡沫与我国企业投资关系研究

6.1引言

6.2股市泡沫对实体经济的影响及可能的后果

6.3一个理论框架

6.4股票市场和公司投资关系的理论假说

6.5股票市场泡沫对我国宏观投资活动的影响

6.5.1数据及变量描述

6.5.2单位根和Granger因果关系检验结果

6.5.3协整检验结果

6.6股票市场泡沫对上市公司投资活动的影响

6.6.1样本选择和数据来源

6.6.2泡沫的度量

6.6.3模型设定和变量说明

6.6.4实证方法和结果分析

6.7本章小结

第七章总结和展望

7.1本文的研究总结

7.2进一步研究的内容

参考文献

致谢

在读期间发表论文和参加科研情况