中国债券市场宏观—金融利率期限结构模型研究

摘要

研究利率期限结构的形态特征、动态规律及其影响因素对于金融资产及其衍生品的定价、投资组合及其风险管理、货币政策制定、政府财政融资决策、以及对宏观经济形势的预测等多方面至关重要。本文以上海证券交易所国债收益率为研究对象，在借鉴西方利率期限结构理论模型的基础上，结合我国债券市场和宏观经济环境的特点，建立符合中国债券市场特征的动态利率期限结构模型，并探讨利率期限结构与宏观经济基本面的相互作用。
　　本文首先用包含两个潜因子的广义高斯仿射模型对上交所国债收益率建模，并实证分析其适用性。然后本文引入了宏观经济变量（通货膨胀率和工业增加值），并在实证分析的基础上，用一个具有正交宏观经济风险的利率期限结构模型对上交所国债收益率建模，使得短期利率在风险中性测度下的动态由两个潜因子决定，而其在实际概率测度下的动态由两个潜因子和宏观经济变量共同决定。最后本文利用上交所国债收益率和中国宏观经济数据对上述模型进行了实证分析，并进一步揭示利率期限结构与宏观经济基本面的关联性。
　　本文的主要发现有:1.利用具有时变风险市场价格的广义高斯仿射模型能较好拟合收益率的截面形状，然而通货膨胀率和工业增加值对国债超额回报的预测信息无法在该模型中得到充分体现。2.宏观经济变量中至少有53％-85％的信息没有包含在同期的利率期限结构信息集之中，但这部分正交宏观经济风险对债券超额回报具有显著预测作用。3.具有正交宏观经济风险的利率期限结构模型表明，通货膨胀率变化对投资者因承担收益率水平变化的风险而要求的风险溢酬有显著影响，而工业增加值对投资者因承担收益率水平及斜率变化的风险而要求的风险溢酬均有显著影响。4.具有正交宏观经济风险的利率期限结构模型隐含的脉冲响应函数表明，收益率与正交宏观经济风险之间具有双向作用;模型隐含的方差分解表明，正交宏观经济风险最高能解释10.89％的未来收益率变动。5.具有正交宏观经济风险的利率期限结构模型相较于基准模型具有更好的预测效果，它能使模型的样本外预测精确度提升最高达7.50％。
　　本文通过实证分析与模型研究相结合的方式，研究中国债券市场的利率期限结构。作者希望本文的理论模型和实证分析为中国债券市场收益率及其与宏观经济基本面关联性的研究提供一个新的视角，为债券市场的发行者和参与者提供决策思路，也为宏观经济政策制定者提供一定的参考基础。

目录

声明

摘要

第一章 导论

第1．1节 研究背景

第1．2节 研究意义

1．2．1 为债券定份提供基准

1．2．2 为衍生品定价提供模型框架

1．2．3 为未来经济形势的预测提供信息

1．2．4 为货币政策和财政政策制定提供参考

第1．3节 研究问题及方法

第1．4节 论文的结构安排

第二章 文献综述

2．1 基本概念

2．1．1 利率期限结构相关概念

2．1．2 动态利率期限结构模型的基本模块

2．2 利率期限结构模型的分类

2．3 金融利率期限结构模型

2．3．1 单因子模型

2．3．2 多因子模型

2．3 宏观-金融利率期限结构模型

2．3．1 马尔科夫型宏观-金融利率期限结构模型

2．3．2 非马尔科夫型宏观-金融利率期限结构模型

2．4 国内相关研究

2．5 本章小结

第三章 基准模型

3．1 利率期限结构建模框架的确定

3．2 数据选取

3．3 利率期限结构的主成分分析

3．4 两因子广义高斯仿射模型

3．5 模型估计方法——因子逆转方法

3．6 实证结果及分析

3．6．1 参数估计结果分析

3．6．2 收益率曲线横截面的拟合

3．6．3 赁券超额回报率的预测

3．7 本章小结

第四章 具有正交宏观风险的利率期限结构模型

4．1 数据来源

4．2 收益率曲线中包含与未包含的宏观经济信息

4．2．2 收益率曲线的形状与宏观经济变量

4．2．3 国债超额回报与宏观经济变量

4．3 具有正交宏观风险的利率期限结构模型

4．3．1 宏观-金融利率期限结构模型比较

4．3．2 具有正交宏观经济风险的利率期限结构模型

4．3．3 模型估计方法——因子逆转

4．4 本章小结

第五章 具有正交宏观风险的模型实证检验

5．1 模型小结

5．2 模型估计结果及讨论

5．2．1 参数估计结果分析

5．2．2 模型拟合效果的比较

5．2．3 模型隐含的风险溢酬

5．2．4 模型隐含的远期期限溢酬

5．3 脉冲响应分析

5．3．1 水平、坡度因子对宏观经济冲击的响应

5．3．2 债券超额回报对宏观经济风险的脉冲响应

5．3．3 远期期限溢酬对宏观经济风险的脉冲响应

5．4 方差分解

5．5 收益率的预测

5．7 本章小结

第六章 研究结论与展望

6．1 研究结论与研究创新性

6．1．1 研究结论

6．1．2 研究创新性

6．2 政策建议

6．3 研究局限与未来研究方向

6．3．1 研究局限

6．3．2 未来研究方向

参考文献

附录

在学期间的研究成果及发表的论文

致谢