社会资本、法律保护与投资现金流敏感性——来自中国A股上市公司的经验证据

摘要

在完美市场条件下,企业的市场价值与资本结构是无关的,投资决策只取决于净现值为正的投资机会。然而市场是不完备的,信息的不对称以及代理成本的存在使得企业在进行投资决策时容易受到来自外部融资约束的压力以及内部管理层道德风险的影响,从而导致企业出现投资不足或过度投资,更多的表现为投资严重的依赖于企业内部现金流。社会资本作为经济制度和法律制度这种正式制度之外的一种非正式制度,通过提高人们的诚信水平,可以有效的减少信息不对称和抑制管理层决策过程中的机会主义行为和道德风险问题,从而有效的降低企业投资对现金流的敏感性。同时,Ang,Cheng和Wu(2009)的研究表明在促进经济发展过程中社会资本和法律保护具有相互替代的作用。基于以上理论观点,作者提出,在中国这么一个投资者法律保护薄弱的国家里,社会资本能否起到降低投资现金流敏感性的作用呢?社会资本和法律保护这两种外部作用机制在影响投资现金流敏感性问题上是否也可以相互替代呢?
　　 本文以我国各省信任度作为社会资本的度量指标,以微观的公司投资现金流敏感性为研究的切入点,采用2001-2010年间A股上市公司作为研究样本,实证检验了我国各省社会资本水平差异对上市公司的投资现金流敏感性的影响,并进而深入探讨了社会资本与法律保护在影响公司投资现金流敏感性方面的相互替代作用。
　　 本文研究发现:(一)我国上市企业投资对现金流存在敏感性,并且在社会资本水平较高的省份,投资对现金流的敏感性更低；(二)社会资本与法律保护在影响公司投资现金流敏感性的作用上是相互替代的,即在投资者法律保护比较薄弱的省份或地区,社会资本对公司投资现金流敏感性的影响更加显著；反之则反是。本文的研究不仅丰富了社会资本在公司财务领域的研究内容,而且为论证社会资本与法律保护在影响公司财务行为上的替代作用提供了新的证据支持。