机构投资者持股与业绩快报市场反应

摘要

国内监管当局在本着促进资本市场长期稳定发展，提高市场效率，让资本市场能更好地为实体经济服务的目的，其在引进机构投资者并使之健康快速发展方面出台了大量的支持性政策，特别是自2004年国务院《关于推进资本市场改革开放和稳定发展的若干意见》颁布实施以来，机构投资者如雨后春笋般迅猛发展。经过多年的快速发展之后，国内机构投资者是否已经作为更职业化、更成熟理性的投资者参与市场，并能够担当起使国内股票市场稳定健康发展的角色吗？它们能否凭借在信息收集和解读上的优势，以增加股价中的公司特质信息含量，从而改善了市场的信息效率吗？与此同时，为了营造公开、公平、公正的市场环境，保证上市公司的相关信息能及时、准确地反映到股票市场，上交所与深交所均鼓励上市公司在定期报告披露前，主动披露半年度业绩快报、业绩预告等自愿披露信息。上市公司的经营业绩信息对于投资者做出合理的投资决策具有重要的、不可缺失的作用，那么上市公司自愿披露的业绩信息是否真正地含有对投资者决策有用的信息吗？国内A股市场盈余信息披露之后是否也存在股价漂移的异象吗？国内A股市场是否已具备半强式有效了吗？　　针对上述问题的思考，本文尝试以机构投资者持股水平与半年报业绩快报披露前后市场对此信息的反应为角度，通过考察未预期盈余、累积超额收益率和机构投资者持股水平之间的关系，以检验半年度业绩快报是否具有对投资决策有用的信息？国内A股市场是否存在“盈余公告后价格漂移现象”？以及试图说明机构投资者在业绩快报披露之前是否凭借信息获取优势以促进盈余信息充分、及时、准确地融入到价格之中，从而增加了股价的信息含量和在披露之后它将对股价波动产生怎样的影响？最后通过对利用已公开的业绩信息获取超额收益的分析来检验国内A股市场是否达到半强式有效？　　本文采用事件研究法和多元线性回归检验相结合的方法。以我国A股市场中历年来半年度业绩快报与业绩预告披露齐全的上市公司为样本，以半年度业绩快报披露为研究事件，将事件窗设定为业绩快报披露前十个交易日后五十个交易日;并依据半年度业绩快报与相应的业绩预告之间的差额即未预期盈余大小进行排序，将全部样本分成五组，再将未预期盈余最大的股票组合作为好消息组合，未预期盈余最小的股票组合作为坏消息组合;同时再引入机构投资者持股水平的大小为主要变量和加入各控制变量后，通过实证研究半年度业绩快报披露前后好、坏和全部样本股票组合的平均累积超额收益率、未预期盈余和机构投资者持股水平之间的关系，以回答本文所提出的问题。　　在实证分析中，本文首先对半年度业绩快报披露日前后未预期盈余与平均累积超额收益率的关系进行回归检验，实证研究得出平均累积超额收益率在披露日当天及其之前与未预期盈余存在正相关关系，这首先表明本文采用独特的未预期盈余计算方法是恰当的，也说明上市公司自愿披露的业绩快报和业绩预告是有信息含量的。其次，依据盈余公告后价格漂移现象的特点，本文构造了在业绩快报披露日之后好消息组合的与坏消息组合的平均累积超额收益率之差应大于零的假设，但实证结果表明其差额没有显著性的异于零，这表明我国股票市场并不存在“盈余公告后价格漂移”这一异象。再次，本文利用多元线性回归的方法对业绩快报披露日前后股票组合的平均累积超额收益率与机构投资者持股水平进行回归分析，发现机构投资者在信息公开披露之前能够准确地判断信息的性质和正确地解读信息，这表明机构投资者的参与能够提高股价的信息含量;在信息公开之后，可能由于机构投资者间竞争愈来愈激烈，机构投资者并没有采取追涨杀跌式的投机策略，实证结果也不能否定机构投资者在资本市场的积极正面作用。最后，本文通过对业绩快报披露日后采用买入并持有相应的股票组合，并没有持续获得超额收益，这表明国内股票市场的有效性程度正逐步提高，可能已达到半强式有效。　　本文一共分为五章:导论、理论基础和文献综述、研究方法和数据变量选取、实证分析和结论。　　第一章是本文的导论。首先提出了本文的研究背景、问题及意义以及所采用的方法，并对本文可能的创新及不足进行了阐述。　　第二章是是关于市场有效性、机构投资者和盈余公告后股价漂移现象的理论基础和文献综述。首先梳理了有效市场假说，然后对国内外学者在市场有效性、机构投资者作用、盈余信息含量和盈余公告后价格漂移现象方面的实证研究进行了综述。　　第三章对本文所采用的研究方法和模型进行了详细的介绍并说明了选择理由。本文主要采用事件研究法，选用我国A股所有披露半年度业绩快报与业绩预告的上市公司为样本，所有财务数据和交易数据均来自于国泰安数据库和锐思数据库。根据本文提出的四个研究假设，对未预期收益进行分组和以机构投资者持股比例占10％为分界点，并检验根据各种不同情况分组后的机构投资者持股水平、未预期盈余和累积超额收益率之间在业绩快报披露前后的关系。　　第四章是本文的实证分析部分。根据实证检验的结果得出结论，表明半年度业绩快报具有对投资决策有用的信息;国内A股市场并不存在盈余公告后价格漂移现象;机构投资者能够拥有信息收集优势提前购入或沽出相应的股票组合，并提高了股价中的公司特质信息含量;在信息披露之后，机构投资者并没有采用趋势型交易策略;投资者在半年度业绩快报披露后难以利用已公开的该信息获取超额收益，这表明我国A股市场的有效性程度在不断提高，可能已经具备半强式有效。　　第五章是本文的结论部分。该章简要阐述了研究结论和对现实的启示，以及对未来的研究方向进行了思考。

目录

声明

摘要

1．导论

1．1研究背景、问题及意义

1．2研究方法与文章结构

1．3本文可能的创新及不足

2．理论基础和文献综述

2．1有效市场假说

2．1．1有效市场假说的定义

2．1．2市场有效的分类

2．2文献综述

2．2．1有效市场假说检验的实证综述

2．2．2机构投资者与市场效率实证综述

2．2．3盈余信息有用性实证综述

2．2．4盈余公告后价格漂移现象实证综述

3．研究设计

3．1研究方法

3．1．1定义事件

3．1．2窗口设定

3．1．3多元线性回归方法和单因素分析

3．2数据来源与样本选取

3．3变量定义

3．3．1未预期盈余

3．3．2正常收益和超额收益

3．3．3机构投资者持股比例

3．3．4控制变量

3．4模型设定

3．5提出假设

4．机构投资者持股与业绩快报前后市场反应的实证分析

4．1描述性统计分析

4．2回归分析检验与解释

4．2．1盈余信息含量检验

4．2．2国内股票市场盈余公告后漂移现象检验

4．2．3机构投资者持股与市场效率实证检验

4．2．4半强式有效市场实证检验

5．结论、启示和今后研究方向

5．1研究结论

5．2启示

5．3今后研究方向

参考文献

后记

致谢