增长性、融资灵活性与企业资本结构关系研究

摘要

本文从企业价值构成和价值测算方法研究出发，通过分析企业价值中的增长机会和融资产生的融资灵活性特征，实证分析我国上市公司增长机会与资本结构的关系，并利用实物期权定价技术，对融资灵活性进行概念化、模型化，确定其价值。在扩展的企业价值基础上，提出扩展的权衡理论。最后用扩展的权衡理论解释我国的上市公司融资行为。 现代资本结构理论的主要缺陷是无法很好的解释许多企业在税收利益很大、破产成本很小的情况下，仍然保持很低的负债水平。这种现象偏离了现代资本结构理论的基本观点，在传统企业价值涵义下，偏离了价值最大化的最优资本结构。本文从企业融资灵活性的角度对这种现象进行了深入的分析，并提出了扩展的企业价值理论，说明了企业的目标应该是追求扩展的企业价值最大化。从而很好地解释了很多企业股权融资偏好的原因。 文章首先对以预期现金流为基础的企业价值测算方法进行了介绍，并重点论证了贴现现金流法（DCF法）和经济增加值法（EVA法）在本质上的一致性。然后对企业增长机会和资本结构的关系进行了理论与实证分析，证明增长机会与企业的负债比率高度负相关，增长机会越多的企业，越倾向于保持较低的负债水平。在此基础上提出了融资灵活性概念，并用期权的理论对其进行定价，然后把融资灵活性价值并入传统的企业价值构成中，扩展了企业价值的内涵，修正了传统的资本结构理论。在不确定条件下，企业股权融资而拥有的融资灵活性价值可以弥补因偏离传统最佳资本结构而增加的资金成本，因此，企业股权融资偏好也是不确定环境下的理性选择。 文章最后通过对我国上市公司的融资环境以及由此产生的融资行为进行分析，说明了保持融资灵活性是上市公司股权融资偏好的重要原因，从一个更新的角度对许多企业的低负债现象进行了合理的解释。