境外上市公司分拆上市的价值创造分析——以石药集团“一拆三”为例

摘要

随着多元化程度的加深，许多大型企业逐渐出现管理效率低下、企业组织臃肿以及难以实现协同效应等问题。为解决企业过度扩张带来的众多问题，我国不断优化宏观经济结构，促进我国发展模式从粗放型向集约型的转变，同时又随着国内外资本市场的交流与联系日益密切，我国上市公司对分拆上市这种资产重组方式的接受度越来越高，分拆上市也随之开始盛行。2000年同仁堂成功分拆同仁堂科技上市在香港联交所创业板成功上市开启了我国分拆上市的先河。在此之后，各类上市公司通过借道香港和海外资本市场来实现分拆上市的趋势也越来越大。但由于我国分拆上市发展较晚，目前与分拆上市相关的制度仍不完善，市场上存在高溢价发行和低回购等问题，导致中国的分拆上市模式仍不成熟。因此，境外上市公司在我国A股分拆上市的研究，对我国资本市场走向成熟化具有重要作用。　　国内外大部分研究学者认为，分拆上市有助于传递公司价值的正面信息，且其在公告日前后母公司股票拥有正的超额收益率。在相关研究中，以同仁堂、联想集团和康恩贝等公司为对象的案例分析占绝大多数，而对境外上市公司分拆子公司在境内上市的研究较少，且相关学者对其所产生的价值创造情况结论各异。由于国内分拆上市存在历史较短、案例有限、理论研究较为滞后等问题，现有研究尚未就公司分拆上市后的长期价值创造达成共识。　　本文在借鉴分拆上市和价值创造相关文献的基础上，以石药集团分拆金芙蓉和新诺威的案例，分析了境外上市公司分拆子公司在A股上市的价值创造情况。首先对分拆上市的相关研究状况进行了梳理，总结了分拆上市的理论动机，同时对分拆上市产生的价值创造理论进行了补充；其次对我国分拆上市现状、发展历程和相关法律进行梳理，介绍了母子公司的公司背景和石药集团“一拆三”上市案例的发展过程和合规性进行了全面的介绍和解读；然后基于融资效应、公司治理效应和经营效应对公司分拆上市的价值创造途径进行分析，同时根据分拆完成后母子公司的市场反应、企业估值、财务指标等几个方面进行探究，分析母子公司在分拆上市前后的价值创造效应情况。在市场反应方面运用事件研究法分析了母子公司分拆上市前后短期股价变化。在长期价值创造效应分析中，运用EVA估值法和Black-Scholes期权定价模型对企业进行了价值评估，同时还选取了营运能力、偿债能力、盈利能力以及发展能力这四个财务指标进行全面分析；最后，得出研究结论并提出了相关建议。本文在一定程度上丰富了分拆上市的理论研究，旨在为有意进行分拆上市的国内外公司提供参考，以促进分拆上市在中国的发展。

目录

声明

导论

一、研究背景与意义

（一）研究背景

（二）研究意义

二、文献综述

（一）公司价值创造相关研究

（二）分拆上市的价值创造效应

（三）文献评述

三、研究思路与方法

（一）主要内容

（二）研究思路

四、创新点与不足

（二）不足之处

第一章分拆上市与价值创造相关理论

第一节分拆上市的界定

第二节公司价值与价值创造

第三节 分拆上市价值创造实现途径

一、企业分拆上市的融资效应

二、企业分拆上市的治理效应

三、企业分拆上市的经营效应

四、分拆上市价值创造途径框架总结

第二章 石药集团分拆上市案例背景

第一节 我国分拆上市现状

一、我国分拆上市发展历程

二、我国分拆上市发展情况

三、我国分拆上市相关法律法规

第二节 石药集团分拆新诺威上市过程

一、案例主体简介

二、分拆上市过程

第三节 石药集团分拆上市的合规性情况

一、香港上市公司与子公司合规性准则

二、石药集团分拆新诺威上市时的审核关注要点

第三章 石药集团分拆上市价值创造途径

第一节 公司融资效率分析

一、公司融资效率路径分析

二、公司融资效率提升的实现情况

第二节 公司治理效应分析

一、公司治理效应路径分析

二、公司治理效率提升的实现情况

第三节公司经营效应分析

一、公司经营效应路径分析

二、公司经营效应提升的实现情况

第四章 石药集团分拆上市价值创造情况分析

第一节 市场价值效应研究

一、金芙蓉新三板挂牌对石药集团的市场反应

二、提交上市申请时间节点对于石药集团的市场反应

三、分拆上市节点对于石药集团的市场反应

四、新威诺上市后的市场反应

第二节 石药集团分拆上市各企业价值评估

一、基于EVA对石药集团的企业价值评估

二、基于Black-Scholes期权定价模型对企业价值进行评估

第三节 财务效益情况分析

一、盈利能力指标

二、偿债能力指标

三、经营能力指标

四、发展能力指标

结论与启示

一、研究结论

（一）境外公司分拆回归A股市场需要国内相关法律制度改善

（二）企业分拆上市后母子公司通过不同路径产生价值创造

（三）石药集团“一拆三”上市对分拆母子公司短期股价都具有积极影响

（四）石药集团“一拆三”上市提升企业价值，产生价值创造

二、研究启示

（一）境外公司分拆上市需要根据法律法规对上市过程进行正确的控制和选择

（二）要同时关注企业分拆上市的短期效应和长期效应

（三）明确企业资金需求，把握企业价值创造途径

参考文献

致谢