美国量化宽松货币政策作用机制及效果研究——基于货币流通速度视角

摘要

量化宽松政策属于非常规的货币政策，通常在中央银行常规货币政策失效时才被使用。当利率降至接近于零的水平，常规的利率政策已经无法再继续发挥作用时，中央银行通过量化宽松政策从金融机构手中大量而有针对性的购买资产，稳定其资产价格，改善相关机构的资产负债表以保证金融机构的偿付能力。同时，量化宽松政策的购买计划也向金融机构提供了大量的流动性，维护金融体系的稳定性。二十一世纪以来，日本、美国、英国和欧洲的中央银行相继推出量化宽松政策。但关于量化宽松政策的作用机制和实施效果仍然众说纷纭，是学术界和政府部门关注的焦点。本文试图通过对美国量化宽松政策的研究，探讨量化宽松政策的作用机制和实施效果。　　2008年第四季度美国经济已陷入衰退，GDP年化的增长率达到负的8％，经济被形容为“自由落体”。CPI在危机期间多次出现负增长，2008年末一度达到负的2％。同时，失业率大幅上升，在2009年到2010年间，保持在8％到11％的历史高位，是危机前失业率的近两倍。美联储为应对危机，大幅降低联邦基金利率，仅2007年到2008年降息达到10次之多，联邦基金利率从5.25％跌至0.25％的低位。但接近零的利率水平极大的限制了利率政策的实施空间，经济对货币政策的反应也非常不敏感，利率的进一步下调对经济复苏也始终不见起色。　　美联储为维护金融市场的稳定和市场主体的信心，采取了一系列量化宽松政策。第一轮量化宽松政策始于2008年11月，美联储持续买入国库券、住房抵押证券和金融机构债等资产。截至2010年6月，美联储累计购买的资产价值高达2.1万亿美元。2010年11月，美联储推出了第二轮量化宽松政策，集中、持续的购买中长期国债。截至2011年6月，美联储累计购买了6千亿美元的中长期国债。2012年9月，美联储决定实施第三轮量化宽松政策，政策重新回到对住房抵押证券的购买上。第三轮量化宽松政策的主要内容是无限的每月购入4百亿美元住房抵押证券。同时，美联储公开操作委员会宣布将会维持联邦基金利率在接近0的水平直至2015年。随后在2012年12月，美联储将每月4百亿美元住房抵押证券的购买计划提升至每月850亿美元。经过一系列的量化宽松政策，美国存款机构的准备金总额从2008年底的约0.5万亿美元攀升至2013年底的超过2.5万亿美元。　　为探讨美国量化宽松政策的作用机制和实施效果，本文通过回顾各种货币政策理论，总结出货币政策作用于经济的四条渠道，分别是利率政策的“利率-投资”渠道和资产组合替代渠道，以及准备金政策的信贷渠道和资产负债表渠道。接着，本文建立起代表性市场主体最优化的单期一般均衡模型，利用经济均衡的一阶条件和包含股票投资的交易恒等式可以解得货币流通速度与经济变量之间的关系式。在实证部分，本文分别对上述货币流通速度的等式，以及货币政策变量对GDP进行OLS回归。实证中使用的货币流通速度是依据费雪的方法，利用美联储支付系统数据估算得到。　　根据实证分析，本文认为2008年金融危机后，接近于0的极低利率水平极大的限制了利率政策的实施空间，此时市场主体对利率变化不再敏感。准备金政策的信贷渠道的作用效果不及预期，体现在危机后货币乘数和货币流通速度的下降上。因此，量化宽松政策对经济的作用机制主要是准备金政策的资产负债表渠道。美联储通过大规模的资产购买计划稳定相关资产的价格，从而改善市场主体的资产负债表状况，刺激社会投资和消费，提高经济增长速度。同时，美联储的量化宽松政策向商业银行体系注入了大量的流动性，使商业银行的准备金大幅度增加，提高了银行体系的稳定性。　　本文尝试从货币流通速度的角度探讨美国量化宽松政策的作用机制和实施效果。全文共分为六章。第一章是导论，包括研究的背景、意义、内容、方法、创新、难点及不足。第二章是从货币政策、货币流通速度和交易恒等式三方面进行的文献综述。本文通过回顾各种货币政策理论，总结出货币政策作用于经济的四条渠道，分别是利率政策的“利率-投资”渠道和资产组合替代渠道，以及准备金政策的信贷渠道和资产负债表渠道。文章的第三、四、五和六章是本文的主体部分。第三章在前文货币流通速度估算方法理论综述的基础上，选择使用费雪的方法分别计算现金和非现金的交易货币流通速度。通过比较美联储的收入货币流通速度与本文估算的非现金货币流通速度，认为非现金交易货币流通速度不仅在概念上更加符合交易恒等式的定义要求，而且较好的解决了货币流通速度相关研究的内生性问题。第四章建立代表性市场主体最优化为基础的一般均衡模型，并根据最优化的一阶条件改写交易恒等式，得到货币流通速度和其他经济变量之间的关系式。第五章在估算美国货币流通速度和建立扩展的交易恒等式基础上，实证检验了量化宽松政策的实施过程中货币政策变量对货币流通速度和GDP的作用和影响，并分析了货币政策传导机制和实施效果。第六章总结了本文主要结论，并对未来潜在的研究进行展望。　　本文的创新点有:1）依据费雪的思想，采用美联储支付系统及其支付研究报告的数据估算了美国的现金与非现金的交易货币流通速度。与当今研究中最常用的GDP/M收入货币流通速度相比，本文的估算较好解决了货币流通速度相关研究模型的内生性问题。2）本文将以股票交易为代表的虚拟经济交易纳入交易恒等式中，体现了虚拟经济对货币的需求和对社会财富的吸纳。3）实证检验认为，美国量化宽松政策通过准备金政策的资产负债表渠道促进经济的复苏，而利率政策失效，准备金政策的信贷渠道效果不佳。　　本文的不足主要是存在若干近似计算之处:在计算美国非现金的交易货币流通速度时，本文将占比不足5％且无法获得的银行卡数据忽略;在模型部分，本文估算二手市场交易额占GDP不足8％且无法得到其交易数据，因此忽略;因为美国非现金交易总额占社会交易总额的80％，且现金流通速度的估算较不准确，因此本文选择非现金货币流通速度带入实证模型进行回归。

目录

声明

摘要

1．导论

1．1研究背景与研究意义

1．1．1研究背景

1．1．2研究意义

1．2研究内容与研究方法

1．2．1研究内容

1．2．2研究方法

1．3本文的创新与不足

1．3．1本文创新

1．3．2难点

1．3．3不足

2．货币政策与货币流通速度文献综述

2．1货币政策文献综述

2．1．1货币中性的争论

2．1．2货币政策作用机制

2．1．3量化宽松货币政策相关理论

2．1．4货币政策机制总结

2．2货币流通速度文献综述

2．2．1货币流通速度早期综述

2．2．2交易恒等式综述

2．2．3货币流通速度估算方法综述

2．3本章小结

3．货币流通速度的估算

3．1早期交易货币流通速度的估算

3．1．1理论

3．1．2数据

3．1．3结果

3．2现代交易货币流通速度的估算

3．2．1数据来源

3．2．2非现金货币流通速度的计算

3．2．3现金流通速度的计算

3．2．4与早期费雪估算结果的比较

3．3收入货币流通速度的估算

3．3．1美联储M1收入货币流通速度

3．3．2美联储M2收入货币流通速度

3．4货币流通速度的选择

3．4．1两种估算的比较

3．4．2交易恒等式的检验

3．5本章小结

4．货币流通速度的一般均衡模型

4．1模型环境概述

4．1．1建模目标和原则

4．1．2市场主体行为

4．1．3市场情况描述

4．2模型内容

4．2．1市场主体最优化

4．2．2社会交易恒等式和货币流通速度

4．3本章小结

5．美国量化宽松政策的实证分析

5．1美国量化宽松的实施

5．1．1实施背景

5．1．2实施内容

5．1．3实施效果

5．2数据来源

5．2．1数据选择

5．2．2描述性统计

5．2．3相关性分析

5．3货币流通速度的回归

5．3．1单位根检验

5．3．2全样本回归

5．3．3分样本回归

5．4 GDP的回归

5．4．1全样本回归

5．4．2危机前后分样本回归

5．5本章小结

6．结论与展望

6．1本文主要结论

6．1．1量化宽松政策作用机制

6．1．2货币流通速度研究

6．2政策失效的讨论

6．2．1利率政策

6．2．2准备金政策

6．3研究展望

参考文献

后记

致谢

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