股权性质、非效率投资与企业价值影响研究

摘要

投资活动、筹资活动与股利分配活动并称为现代公司理财活动的三大核心内容。其中，投资活动作为企业获取未来现金流量增长和实现企业成长的主要动因，间接影响到其他两大核心决策，通过评价投资决策的效率和效果，理财人员可以全面了解到企业现金流量的动向以及企业价值的创造。
　　现实世界中，企业普遍面临不对称信息带来的“融资困境”及“债务悬横”。同时，管理层出于增加报酬和证明自身的需要会不断扩大企业规模，超出了企业的实际投资需要。加之职业经理人本身就存在偷懒和谋取私利的动机，投资决策背后隐藏着深刻的道德风险，本文首先假设我国企业普遍存在非效率投资。在我国，国有企业兼具“双重身份”—享受着来自政策扶持的同时，也承担着政治干预下的“效率损失”。此外，国企领导人众多的“政治关联”及地方政府的过度干预也会对企业的投资决策产生不利影响，随之假设国家股权性质与企业价值负向相关。根据Wooldridge(1988)的研究，当企业披露购买厂房设备、新产品引进或增加研发支出消息时，股票价格一般会上升。本文认为，企业投资消息是“利好”的反映，能够引发众多投资者们的“羊群行为”，构成正能量循环的开始。相反，投资不足的企业为走出困境发出的融资信号向外传递了负能量，导致投资者们“信心”下降，导致企业长期处于一种投资缺乏、融资困难、市场信心较低的状态，最终造成企业价值的下降。本文假设投资过度能够促进企业价值的提升，投资不足则与企业价值呈负相关关系。国有企业因其雄厚的资金背景和政策关注支持，导致市场对其宣布的信号更有信心(林娜，2011)。在上述两种情况下，企业的一切决策行为—包括投资决策，会更加迅速的体现在企业价值上，于是本文假设对于投资效率与企业价值的作用，在国有企业会表现地更加强烈。
　　在实证部分，本文借鉴LaPorta(2002)对股权性质的“终极控制人”划分标准，将我国的上市公司分为“国有”股权性质与“非国有”股权性质两个大类，同时按照Richardson(2006)非效率投资的测量模型，依据“投资过度”与“投资不足”两类对中国上市公司的非效率投资程度进行了反映。进一步，选取我国A股上市公司主板市场2007-2012年的数据加以整理筛选，以股权性质和非效率投资（投资过度与投资不足）作为解释变量构建面板数据回归模型，根据数据分析的结果对本文提出的假设进行解释与验证，最终得出本文的研究结论:我国上市公司普遍存在非效率投资行为，并且投资过度程度更加严重;相比非国有股权性质，国有股权性质与企业价值呈负相关关系;投资过度的非效率投资行为与企业价值呈正相关关系，其程度在国有股权性质企业可能强于非国有股权性质企业;投资不足的非效率投资行为与企业价值呈负相关关系，其作用程度在国有股权性质企业可能强于非国有股权性质企业。
　　最后，以本文理论分析结论和实证检验结果为依据，提出诸如转变政府职能、完善上市公司的投资决策机制、发挥外部监督以及改进国有企业管理人员考核标准等建议，同时分析了本研究的不足以及进一步研究的方向，以期为我国当前国有企业改革和实现企业资产的保值增值提供更多可行的建议。

目录

声明

摘要

第一章 绪论

1．1 研究背景

1．2 问题的提出

1．3 研究的意义

1．4 研究框架及方法

第二章 文献综述

2．1 关于股权性质的文献回顾

2．2 关于非效率投资的文献回顾

2．3 关于企业价值的文献回顾

2．4 关于股权性质、非效率投资与企业价值的文献回顾

2．4．1 股权性质与企业价值的关系

2．4．2 投资效率与企业价值的关系

2．5 政府动机、政府行为与企业投资行为

2．6 国内外研究文献评论

第三章 股权性质、非效率投资与企业价值的理论分析及研究假设

3．1 概念界定

3．1．1 股权性质

3．1．2 非效率投资

3．1．3 企业价值

3．2 理论基础

3．2．1 委托代理理论

3．2．2 信息不对称理论

3．3 转型期中国经济制度背景与上市公司投资特征

3．3．1 转型期中国经济改革进程与地方经济特点

3．3．2 我国上市公司投资特征

3．4 理论分析及研究假设

第四章 实证检验和分析

4．1 样本和数据

4．2 关键变量说明

4．3 非效率投资模型

4．3．1 描述性统计分析

4．3．2 面板数据回归分析

4．4 对假设H1的检验

4．5 对假设H2、H3、H4的检验

4．5．1 投资过度组面板数据回归

4．5．2 投资不足组面板数据回归

第五章 研究结论

5．1 研究结论

5．2 本文的创新点和不足之处

5．2．1 本文的创新点

5．2．2 本文的不足之处

5．3 对策建议

参考文献

致谢