资产证券化模式下城市轨道交通PPP项目融资风险动态评价研究

摘要

改革开放40年来，我国城镇化水平大幅提升，迅猛的增速促进各大城市大力发展基础设施。其中，交通基础设施关乎城市的建设规模和发展程度，政府的投入持续增加，尤其是在“十二五”与“十三五”期间，客运量大、运行速度快的城市轨道交通成为投资热点。由于投资规模大、运营成本高、建设周期长、建设效率低的原因，轨道交通项目若采用政府出资为主、银行贷款为辅的方式进行融资，将放缓城市轨道交通的发展进程。此时，PPP（Public Private Partnerships）模式因为可以缓解建设资金匮乏、减轻政府财政压力的特点，已在轨道交通等领域广泛应用。但其融资结构复杂、融资成本高昂和退出机制不完善等问题，影响轨道交通项目的成功落地。 于是，资产证券化（Asset backed Securities）模式凭借改善融资结构、降低融资成本、盘活沉淀资产等优势，能够以其庞大的市场、灵活的机制弥补轨道交通PPP项目的融资缺口。但是，资产证券化模式周期长、主体多的问题也将在一定程度上为轨道交通 PPP 项目带来融资风险，对项目是否盈利与落地产生影响。则本文基于项目公司的视角，在全生命周期内针对资产证券化模式下轨道交通 PPP 项目的融资风险进行动态评价，探讨运用资产证券化模式为项目公司带来的融资风险水平，验证该模式与轨道交通 PPP 项目的契合性，旨在为项目融资提供决策依据，改善轨道交通项目的融资现状，促进我国轨道交通行业的发展。 首先，介绍城市轨道交通 PPP 项目的定义、发展与应用，分析其融资特点与所面临的融资难题；再引入 PPP 项目资产证券化，从其定义、类型、发展与应用展开介绍，并重点描述 PPP 项目资产证券化的基本框架与主要流程，旨在为下文的风险分析奠定基础。 其次，界定资产证券化模式下城市轨道交通 PPP 项目的融资风险的内涵与动态性的表现方式。通过工作分解结构法结合情景分析法，识别出三个阶段75项融资风险因素，包括轨道交通PPP项目本身存在的融资风险因素40项以及采用“双SPV”结构的资产证券化模式带来的融资风险35项。通过增加了“语义解释”与“不确定项”的李克特量表更为科学地开展专家、学者及相关行业工作人员的融资风险等级调查，运用改进的平均值差数法进行融资风险的两轮筛选。 再次，运用Amos软件构建融资风险的结构方程模型，通过模型拟合与修正后，求解出三个阶段及筛选后的风险指标的权重大小，探讨其影响项目融资的重要性程度。并运用D-S证据理论的Dempster合成法则评价三个阶段融资风险等级的分布情况，将三个阶段的融资风险合成为五个等级与不确定等级。再采用 Oracle Crystal Ball 工具对三个阶段不同等级的融资风险进行蒙特卡罗模拟，得到各阶段融资风险的发生概率与损失水平。 最后，借鉴变权思想，在规划设计阶段的风险评价模拟后，将其模拟情况反馈到建造阶段、运营阶段，即运用变权赋值法均衡调整后两个阶段的融资风险权重，针对修正后的权重再进行风险的等级评价与损失模拟。同理，追踪建造阶段的融资风险模拟情况，对运营阶段的风险权重进行变化调整，并评价该阶段融资风险等级，模拟其损失水平。纵观规划设计阶段与调整后的建造阶段、运营阶段的评价模拟情况，对其风险等级进行Dempster合成，评价在资产证券化模式下城市轨道交通PPP项目的融资风险水平。 本文以“中国中投证券-武汉地铁信托受益权一期绿色资产支持专项计划”为案例，在工作分解结构法结合情景分析法识别风险的基础上，进行改进的李克特量表筛选风险、三个阶段融资风险的结构方程模型赋权、第一次 D-S 证据理论评价与蒙特卡罗模拟、建造阶段与运营阶段的变权、第二次 D-S 证据理论评价与蒙特卡罗模拟、运营阶段的变权、第三次 D-S 证据理论评价与蒙特卡罗模拟。可发现在动态的评价中，融资风险偏向于更加均衡的方向发展，其融资风险值为0.5416。 本文旨在研究资产证券化模式下城市轨道交通 PPP 项目融资风险的识别、赋权、评价、模拟情况，希望在工程实践中为该项目公司的融资风险管理提供参考依据，探讨资产证券化模型在轨道交通领域的应用可行性，在融资方面推动我国轨道交通行业的长足发展。

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