股价信息含量与并购投资——托宾Q敏感性

摘要

随着经济全球化的快速发展和金融市场的竞争日趋激烈，企业并购活动已经成为企业未来快速成长和多元化发展的一项重要经营活动。公司并购作为一项促进股权优化、实现资源优化配置的重要途径，使其成为维持市场竞争力的必要手段和措施。近年来，我国很多上市公司通过企业间的并购行为实现快速扩张获取高额利益，并购以其独特的优势在资本市场迅速涌起一股投资热潮，尤其是2013年至2015年，A股迎来牛市，同时也迎来海量的并购重组交易。那么，公司投资者是如何从股市获取有效信息，这些信息是否能为其投资决策进行指导？
　　证券市场的基本功能之一是汇集和传递信息并将信息经过处理反映在股价变化中，通过股票价格促进资本配置效率的改善，从而实现企业价值最大化，这也是市场能有效运行的前提。研究传统的有效市场理论可以发现，资本配置有效往往被等同于信息有效，却忽略了资源配置有效是由价格信息引导的，而合理的资本配置取决于投资决策。本文在此基础上引出股价信息含量，将眼光放在时下比较热门的并购市场研究上，通过实证分析是否股价含量越高，并购市场的资本配置效率越有效，投资行为是不是真的由企业价值引导的，企业管理者是不是真的能从市场中学习并做出合理的并购投资决策，在后文中将会得到解释。
　　本文以2012年-2017年已经完成了的并购且交易总金额在100000万元以上的上市公司作为样本，以托宾Q代表公司未来的成长价值，用股价非同步性来测量股价信息含量，研究股价信息含量是否与并购投资-托宾Q的敏感性存在正相关关系，即公司管理者在作出并购决策时是否从市场中学习到新信息，股价中包含的私人信息是否对并购市场的资本配置效率有明显的促进作用。研究结果表示，股价信息含量对并购投资-托宾Q敏感性有显著为正的影响，即股价中的私人信息对公司的并购决策起到积极作用。随后进行稳健性检验，将股价信息含量由低到高进行排序分成五个部分，用分位数回归对结果进行分析发现，股价信息含量在大体上是符合假设，随着股价信息含量的增加，托宾Q值越大并购投资越大，并购投资与Q值呈明显正相关关系。接着从微观层面来考虑股价信息含量对并购市场资本配置效率的影响，根据上市企业的规模、类型和行业将样本公司分为主板、中小板和创业板上市公司三类，发现除了主板上市公司符合假设，中小板和创业板与预期不符，造成这种结果的原因可能是在中小板和创业板上市的公司大多数是中小企业，可能面临着融资约束。进一步，从融资约束方面来考虑，并购是一种主要依赖外部融资方式来进行投资的行为，当公司面临着融资约束的时候，即使股价中包含了外部投资者关于良好投资前瞻性的私人信息，公司管理者可能会因为缺乏融资而错失投资机会。本文从公司属性和公司规模两个方面来衡量融资约束，一方面，从公司属性来看公司的实质控制人是国有还是非国有，国有上市公司在融资方面有着天然的优势，非国有企业与其对比存在劣势，可能会面临较为严重的融资约束;另一方面，公司规模越大，所拥有的现金流越稳定，更容易获得外部融资贷款，面临较小的融资约束。实证结果发现融资约束确实会制约股价信息对并购投资的指导作用。

目录

声明

摘要

第1章 绪论

1．1 研究背景

1．2 研究意义

1．3 相关文献综述

1．3．1 有效市场假说与股票价格波动的研究现状

1．3．2 托宾Q影响投资的研究现状

1．3．3 股价信息含量测量方法的研究现状

1．3．4 INFO响资本配置效率研究现状

1．4 研究方法和内容

1．4．1 研究方法

1．4．2 研究内容

1．5 研究框架

1．6 论文的主要创新点

第2章 我国并购市场的发展概况

2．1 我国并购市场的发展态势

2．2 我国现阶段并购市场境内并购的特点

2．3 我国并购市场的发展趋势

2．3．1 监管趋严

2．3．2 产业并购或成热潮

第3章 理论分析与研究假设

3．1 有效市场假说

3．1．1 有效市场假说的基本假设

3．1．2 有效市场的分类

3．2 并购投资的协同效应

3．3 托宾Q理论

3．3．1 托宾Q值的计算

3．3．2 应用及意义

3．4 研究假设

第4章 样本、数据及股价信息含量的计算

4．1 样本选取

4．2 变量设计

4．2．1 因变量

4．2．2 自变量

4．2．3 控制变量

4．3 描述性统计

4．4 股价非同步性衡量股价信息含量

4．4．1 知情交易概率指标

4．4．2 盈余信息能力指标

4．4．3 流动性比率指标(Illiq)

4．4．4 私有信息交易量指标

4．4．5 股价非同步性指标

4．4．6 股价非同步性衡量股价信息含量的合理性

第5章 实证模型及结果分析

5．1．2 实证结果及分析

5．2 稳健性检验

5．2．1 建立模型

5．2．2 检验结果分析

5．3 股价信息含量与公司层面并购投资对托宾Q的敏感性的研究

5．3．1 公司层面股价信息含量对资本配置效率的作用

5．3．2 稳健性检验

5．4 融资约束、股价信息含量与并购投资对托宾Q的敏感性研究

5．4．1 公司规模、股价信息含量与并购投资托宾Q的敏感性

5．4．2 实际控制人性质、股价信息含量与并购投资-托宾Q敏感性

第6章 研究结论与建议

6．1 研究结论

6．2 政策建议

参考文献

致谢