我国上市公司高管薪酬、现金股利与公司价值研究

摘要

现代公司的重要特征之一是所有权和经营权相分离。两权分离的情况下，委托代理关系应运而生。委托人即公司股东拥有公司财产的所有权和剩余索取权，受托人即公司管理层接受委托人的委托对公司进行经营管理。股东和管理层之间由于存在信息不对称和利益不一致等问题，如何设计科学、合理的薪酬契约，有效地激励管理层按照企业价值最大化的目标进行经营，成为公司治理等学术领域研究的热点问题之一。我国高管薪酬的研究成果在最近几年的学术期刊上频繁出现，很多学者从不同角度对高管薪酬进行理论和实证研究。但归纳之后不难发现，近几年的研究主要集中在高管薪酬与公司业绩的关系、高管薪酬的影响因素等方面，高管薪酬与公司价值的关系则很少有学者进行研究。
　　很长时间以来，股利政策都是学者们研究的热点问题，股利政策的影响因素、不同股利理论在我国上市公司的适用性以及股利发放的市场反应等研究，取得了丰硕的成果，但从高管薪酬的角度对股利政策进行研究则比较少见。
　　高管薪酬作为一种激励机制，对公司市场价值会产生哪些作用？公司现金股利的发放必然引起公司留存收益和现金流的减少，能否减少公司高管的在职消费？发放现金股利之后，公司可能会需要进行外部融资，增发股票或者举债都会加大股东或债权人对公司的监督和制约。那么，现金股利能否对公司高管形成一种约束机制，降低代理成本，从而提高公司价值？更进一步，我们可以思考高管薪酬对现金股利的影响，即提高公司高管薪酬会不会降低公司的股利水平？两者有无替代作用，能否形成替代机制？高管薪酬和现金股利对公司价值的影响会不会产生联合作用？这种联合作用会加强还是削弱公司价值的提升？这些都是值得我们深入研究的问题。
　　本文采用规范研究和实证研究相结合的方法，对我国上市公司高管薪酬、现金股利与公司价值进行系统研究，试图厘清上市公司高管薪酬对公司价值的作用机理，现金股利作为约束机制对上市公司价值产生何种影响，现金股利在上市公司高管薪酬激励中发挥什么作用，即作为高管薪酬激励的传导机制发挥了中介作用，还是与高管薪酬激励共同产生了交互效应。
　　本文主要的研究结论如下:(1)我国上市公司高管货币薪酬与现金分红水平之间存在显著的正相关关系，说明:提高高管的货币薪酬可以有效地促进上市公司现金分红水平的增加;高管持有股份的上市公司倾向于给股东发放更高的现金股利;高管持股的高低与现金分红水平并不存在显著的线性关系。(2)现金股利发放水平越高，公司市场价值越大，表明我国上市公司发放现金股利具有很强的信号传递效应，向市场传递了公司具有良好发展前景的积极信息。(3)高管货币薪酬对公司市场价值具有正向的显著影响，高管货币薪酬具有明显的激励效应;相比高管未持股的上市公司，高管持股的上市公司市场价值更高;高管持股比例越高，公司市场价值越大。(4)现金分红水平在高管货币薪酬影响公司价值的作用过程中充当中介变量，发挥了中介传导效应;现金分红水平与高管持股比例存在交互效应，两者共同作用，提高了公司的市场价值。
　　本文的主要贡献如下:(1)系统检验了高管货币薪酬、高管持股对公司市场价值的影响，丰富了高管薪酬激励的文献研究;(2)研究了高管薪酬激励对公司现金分红的影响，证实高管薪酬激励除了具备提升公司市场价值的效应之外，还对公司现金分红水平有促进作用，这在一定程度上给上市公司现金分红提供了一条有效的激励路径;(3)在高管货币薪酬、高管是否持股对公司市场价值的影响机制中，首次证实了现金分红水平具有中介传导效应。
　　本文研究的意义在于:首先，通过对中国上市公司高管薪酬激励与公司价值的研究，为我国上市公司高管薪酬激励提供经验证据，推动高管激励理论的发展，为深化我国上市公司高管薪酬体制改革，建立科学、合理的薪酬激励体系提出政策建议。其次，通过对我国上市公司股利发放尤其是现金股利的研究，厘清上市公司是否进行现金分红、现金分红的高低对我国上市公司价值的影响，为公司股利政策的制定以及监管部门对公司分红的监管提供实证结论和理论支持。最后，通过对我国上市公司现金股利、高管薪酬激励、公司价值等相互关系的研究，证实现金股利和高管薪酬激励尤其是股权激励在公司治理和股东财富增值中发挥的积极作用，促进公司治理机制的完善和股东财富的良性增长。

目录

声明

摘要

1 导论

1．1 研究问题的提出

1．1．1 研究的背景

1．1．2 研究的意义

1．2 基本概念的界定

1．2．1 高管与高管薪酬

1．2．2 股利支付形式与股利政策

1．3 研究内容与研究方法

1．3．1 研究内容

1．3．2 研究方法

1．4 研究结论与主要贡献

1．4．1 研究结论

1．4．2 主要贡献

2 我国上市公司高管薪酬与股利政策制度背景分析

2．1 我国上市公司治理结构特征与治理机制分析

2．1．1 我国上市公司治理结构特征

2．1．2 高管薪酬和股利政策在公司治理机制中的作用

2．2 我国上市公司高管薪酬的制度背景与现状分析

2．2．1 我国上市公司高管薪酬的制度背景

2．2．2 我国上市公司高管薪酬的现状分析

2．3 我国上市公司股利分配的制度背景与特征

2．3．1 我国上市公司股利分配的制度背景

2．3．2 我国上市公司股利分配的特征

本章小结

3 文献综述

3．1 高管薪酬研究文献综述

3．1．1 国外高管薪酬研究文献综述

3．1．2 国内高管薪酬研究文献综述

3．2 股利政策研究文献综述

3．2．1 西方传统股利理论的演进

3．2．2 西方现代股利理论的演迸

3．2．3 我国上市公司股利政策研究综述

本章小结

4 理论基础

4．1 委托代理理论

4．2 管理层权力理论

4．3 人力资本理论

4．4 前景理论

4．5 股利信号传递理论

4．6 基于自由现金流假说的股利代理理论

本章小结

5 上市公司高管薪酬影响现金股利的实证检验

5．1 理论分析与研究假设

5．2 研究设计

5．2．1 样本选择

5．2．2 变量定义

5．2．3 建立模型

5．3 描述性统计与相关性分析

5．3．1 变量的描述性统计

5．3．2 变量的相关性分析

5．4 模型的回归结果

5．4．1 模型5-1的回归结果

5．4．2 模型5-2的回归结果

5．4．3 模型5-3的回归结果

5．4．4 稳健性检验

5．5 研究结论

本章小结

6 上市公司现金股利影响公司价值的实证检验

6．1 研究设计

6．I．1 理论分析与研究假设

6．1．2 样本选择

6．1．3 建立实证模型

6．1．4 变量定义

6．2 变量的描述性统计与相关性分析

6．2．1 变量的描述性统计

6．2．2 变量的相关性分析

6．3 回归结果

6．3．1 模型6-1的回归结果

6．3．2 模型6-2的回归结果

6．4 稳健性检验与研究结论

6．4．1 稳健性检验

6．4．2 研究结论

本章小结

7 上市公司高管薪酬影响公司价值的实证检验

7．1 理论分析与研究假设

7．2 样本选择与实证模型

7．2．1 样本选择

7．2．2 建立实证模型

7．2．3 变量的定义

7．3 变量的描述性统计与相关性分析

7．3．1 变量的描述性统计

7．3．2 变量的相关性分析

7．4 实证结果

7．4．1 模型7-1的回归结果

7．4．2 模型7-2的回归结果

7．4．3 模型7-3的回归结果

7．5 稳健性测试和研究结论

7．5．1 稳健性测试

7．5．2 研究结论

本章小结

8 现金股利的中介效应和交互效应检验

8．1 现金股利的中介效应检验

8．1．1 中介效应的检验方法

8．1．2 研究设计

8．1．3 回归结果

8．1．4 稳健性检验

8．2 现金股利的交互效应检验

8．2．1 交互效应的检验方法

8．2．2 研究设计

8．2．3 回归结果与稳健性检验

本章小结

9 研究结论、政策建议与未来研究方向

9．1 研究结论

9．2 政策建议

9．3 研究局限与未来研究方向

参考文献

在学期间发表的学术论文和研究成果

后记