在岸即期汇率市场与离岸CNH远期、NDF三者交易逻辑及价格发现的实证研究

摘要

随着香港离岸市场(CNH)的兴起和发展,NDF市场和国内即期汇率市场(CNY)共同形成了"一个国家,两种制度,三条曲线"的独特格局,人民币汇率的决定权及市场相互间的影响值得关注。本文通过协整、VECM和IS模型,衡量了不同期限的NDF和CNY之间,以及不同期限的NDF合约和CNH远期之间的价格决定关系。实证结果发现,NDF市场的价格发现贡献度随着时间的推移不断的减弱,尤其是CNH市场成立之后,CNY市场开始具有越来越强的价格发现贡献度;不同期限的NDF对于价格发现的贡献度也有不同,体现出NDF市场参与主体从投机者到套利者转变。在NDF和CNH远期的价格决定关系之间,不同期限的NDF合约仍然在价格决定中起着主导作用,这可能与NDF市场的流动性有关,但也不能忽略市场参与者正从NDF市场向CNH-DF市场转移的事实。增加CNH市场有效性的有利因素在可预见的未来将持续存在,可以合理预计CNH-DF的价格决定能力进一步增强。