管理者过度自信对公司投资行为的影响研究——以2012年至2014年A股上市公司为样本

摘要

传统经济学以理性人为前提假设，而现代行为金融学研究发现，管理者会出现过度自信的非理性心理特征，并进而影响到公司投融资等决策。目前我国正在处于一个经济发展的新时代，企业的快速发展容易造成管理者的过度自信心理，通过对收益的高估、风险与成本的低估以及更高的现金流敏感性等渠道导致投资偏离最优水平。
　　Heaton(2002)对管理者过度自信与企业投资的关系建立理论模型，认为过度自信的管理者投资-现金流敏感性更高。在现金流充裕情况下，管理者因为对自身能力过于自信，倾向于高估项目收益，因此易出现投资过度。反之，在现金流相对短缺时，过度自信管理者认为公司价值被低估，因而不愿意进行外部融资，进而导致投资不足。Malmendier&Tate(2003，2005，2008)首次通过设计期权、持股增加替代变量的方式对管理者过度自信与企业投资水平以及投资-现金流敏感性的关系进行了实证检验，证实了Heaton提出的的假说。其后国内外学者通过实证方式对管理者过度自信对投资水平及投资-现金流敏感性影响进行了大量实证研究，国外学者研究中对投资水平的影响结论不一，而国内学者以往对投资水平影响的研究较为有限，数据期间多采用了2000年至金融危机前期，市场整体流动性较为充裕的时期，结论主要为促进投资，以及投资现金流敏感性大幅提高。
　　本文研究采用市场整体流动性紧缩、企业内部现金流相对短缺的后金融危机时期公司数据，通过综合考量样本集大小与期间长短，最终采用了2012-2014年A股上市公司数据。整体样本的回归结果显示，上市公司管理者过度自信对公司的投资水平存在显著的负向影响，证实了Heaton假说中公司现金流不充裕状况下过度自信管理者的行为表现。投资对现金流敏感，但是显著性不明显。本文继而对过度自信组与非过度自信组（即对照组）进行分组回归，过度自信组投资现金流系数在数值大小与显著性两方面均明显增加，;反之对照组中现金流项系数数值、显著性均下降，主营收入增长率进一步证明了过度自信心理使得投资-现金流敏感性上升的假说。
　　此外，分组回归中还发现过度自信的对投资机会更不敏感，衡量长期投资机会的TobinQ与衡量短期投资机会的主营收入增长率系数均较小且不显著。企业整体治理水平更弱，存在代理问题，独立董事比例的增加能够促进投资水平的上升，即在投资不足的背景下减轻了投资扭曲。反之对照组更加符合新古典投资理论下有效市场、理性决策模型下的经营规律，投资对现金流不敏感，主要受投资机会的影响。且在市场萧条复苏时期短期投资机会的影响力更大。整体治理水平更高，代理问题不显著，仅在整体流动性紧缩的市场环境下有轻微的融资约束问题。
　　通过对行为公司金融理论在特定市场环境下的实证检验，本文为现金流短缺背景下的管理者过度自信心理对企业投资行为的影响提供了更多的经验证据。研究发现过度自信问题与代理问题在样本范围内相伴出现，两者均由企业家自身产生，前者为无意为之，后者为有意为之。但无论有意无意，企业均应该通过改进治理水平，例如增长外部董事占比，在决策程序上加强对管理者的监督约束等，从而促使管理者更加谨慎、稳健的经营，这也是我国防控系统性风险的总体目标下微观层面可以采取的措施与改进。

目录

声明

摘要

第1章引言

第2章文献综述

2．1管理者过度自信

2．2投资与管理者过度自信

第3章研究设计

3．1研究内容与假设

3．2样本选取与数据来源

3．3变量说明与数据来源

3．3．1过度自信替代变量

3．3．2因变量与控制变量

3．4模型设计

第4章检验结果与分析

4．1描述性统计

4．2总样本回归分析

4．3过度自信与非过度自信分组回归

4．4稳健性检验

第5章总结与展望

5．1总结

5．2展望

参考文献

致谢

个人简历 在读期间发表的学术论文与研究成果