经济政策不确定性与企业资本结构动态调整--机遇预期效应还是损失规避效应

摘要

经济政策不确定性中蕴含着“损失”和“机遇”，本文基于企业内外部不同经济主体（资金需求方和供给方）的“风险态度”视角，建立了一个更完善的概念框架，从企业风险承担和外部融资环境的视角切入，以我国2007-2017年沪深A股上市公司为研究样本，实证检验了经济政策不确定性影响企业资本结构动态调整过程中的“损失规避效应”和“机遇预期效应”，分别从整体影响、内在作用机制、异质性影响以及具体作用路径等角度进行了分析论证。　　本文的实证结果表明：（1）经济政策不确定性对企业的资本结构调整速度有显著的抑制作用，且抑制作用在非国有、小规模、处于成长期以及产品市场竞争激烈的企业中更显著；（2）在这一影响路径中，企业风险承担水平提高以及外部融资环境恶化发挥了中介作用，但不同负债水平下的作用机制不同，当企业资本结构高于目标时，“机遇预期效应”起主导作用，企业风险承担水平提高发挥了主要中介效应，外部融资环境恶化发挥了遮掩效应，当资本结构低于目标时，“损失规避效应”起主导作用，外部融资环境恶化发挥了主要中介效应，企业风险承担没有产生中介效应；（3）进一步分析发现，资本结构高于目标时，企业更可能通过减少负债的方式向下调整趋向目标，低于目标时，更可能通过减少权益的方式向上调整趋向目标，但是当经济政策不确定增加时，高于目标的企业减少负债向下调整、低于目标的企业减少权益向上调整的概率均会减小。　　针对以上结论，本文提出了以下建议：（1）政府作为经济政策制定的主体，应尽量保持新经济政策的一致性，提升新政策的可比性和透明度，有利于微观经济主体更好地预测未来经济政策的方向。（2）在制定经济政策时，政府不仅要考虑宏观经济政策本身给微观个体行为带来的多种影响，同时也要权衡宏观经济政策的调整与改变给不同特征的微观个体带来的各方面影响，并结合微观经济主体的异质性特征，加强宏观经济政策的针对性，促进多种政策工具之间的协调与配合，从而确保政策目标和实施效果保持一致。（3）政府应进一步推进金融领域的供给侧改革，降低企业通过资本市场直接融资的门槛和成本，使不同负债水平的企业在进行资本结构调整时能选择对其更有利、更合适的调整方式。（4）对企业而言，经济政策不确定中不仅包含着潜在的投资机遇，还存在着潜在的投资风险。在不确定的政策环境中，企业的管理层既要保持清醒的头脑，合理预测未来经济走向，保有必要的风险管理意识，也要增强识别风险与潜在机遇的能力，尽可能把握利用“好”的不确定性，避免“坏”的不确定性，从而更好地实现价值最大化和持续经营的最终目标。

目录

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目 录

1.绪 论

1.1 研究背景

1.2 研究意义与创新

1.3 研究内容与思路

2.文献综述

2.1 经济政策不确定性的相关研究

2.2 企业资本结构动态调整的相关研究

2.3 经济政策不确定性与资本结构动态调整的相关研究

2.4 文献评述

3.理论基础与研究假设

3.1 基本概念

3.1.1 经济政策不确定性

3.1.2 资本结构动态调整

3.1.3 企业风险承担

3.1.4 外部融资环境

3.2 相关理论

3.2.1 资本结构动态权衡理论

3.2.2 信息不对称理论

3.2.3 投资增长期权理论

3.2.4 资源依赖理论

3.3 研究假设

3.3.1 经济政策不确定性与资本结构动态调整速度

3.3.2 企业风险承担与资本结构调整方式

3.3.3 外部融资环境与资本结构调整方式

4.研究设计

4.1 样本选择与数据来源

4.2 变量选取

4.2.1 解释变量

4.2.2 中介变量

4.2.3 调节变量

4.2.4 控制变量

4.3 模型设计

4.3.1 资本结构部分调整模型

4.3.2 目标资本结构估计

4.3.3 回归模型

4.3.4 中介变量与资本结构调整方式

5.实证分析

5.1 描述性统计

5.2 相关性检验

5.3 基本回归结果

5.3.1 拟合目标资本结构

5.3.2 基础回归：经济政策不确定性与资本结构动态调整速度

5.4 作用机制研究

5.4.1 经济政策不确定性、企业风险承担与资本结构动态调整速度

5.4.2 经济政策不确定性、外部融资环境与资本结构动态调整速度

5.4.3 中介效应判断

5.5 进一步分析

5.5.1 经济政策不确定性对资本结构动态调整的异质性影响

5.5.2 企业风险承担与资本结构调整方式

5.5.3 债务融资成本与资本结构调整方式

5.6 稳健性检验

5.6.1 更换主要变量的衡量指标

5.6.2 排除替代性假说：机械性均值回归现象

5.6.3 控制其他因素对资本结构调整的影响

5.6.4 缓解内生性问题

5.6.5 剔除垄断行业的影响

5.6.6 剔除商业信用的影响

5.6.7 更换资本结构调整方式回归模型

6.结论与讨论

6.1 研究结论与启示

6.2 研究局限

参考文献

附 录

后 记

致 谢

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