基于参照依赖偏好的风险与收益关系研究——来自中国A股市场的证据

摘要

风险与收益的关系不仅是学术界的研究重点，同时也是投资界的关注点。自CAPM问世以来，学术界和业界都坚信“风险与收益是正相关关系”。但Bowman悖论的出现引起了众多学者对CAPM的质疑，并由此引发了一系列针对资产定价模型的检验。 CAPM 认为投资者是理性经济人。而中国股市参与者不满足该条件：中国股票市场散户居多，且大多数股市参与者专业知识不足，羊群效应显著，大多数个体投资者并未因为投资而致富。前景理论指出，个体在乎的不是绝对收益而是相对收益，个体对事物的评价一般会基于一定的参照点。为此，本文通过分析中国股票市场投资者的心理收益，发现对于中国股市投资者而言，从股市获利是小概率事件。累积前景理论认为个体有高估小概率事件的倾向，这是否会影响投资者的投资决策进而改变风险与收益的关系呢？因此，本文参考累积前景理论，基于参照依赖偏好进行了风险与收益关系的研究。 本文以1994年至2016年中国沪、深两市2447只A股股票为样本，采用Fama-MacBeth回归研究风险与收益的关系，得出本文的主要结论：上一期投资者的心理收益处于较大收益状态时，风险与收益是负相关关系，上一期投资者的心理收益处于较大损失状态时，风险与收益是正相关关系，本文利用累积前景理论对该结论进行了解释。在研究过程中还得出以下结论：第一，风险与收益的关系依赖于参照点；第二，参照点附近，风险与收益的关系不稳定，即当上一期投资者的损失或者收益比较小时，投资者的风险态度不稳定；第三，上一期收盘价相较于过去 260 周加权平均价更贴近投资者内心的参考价格。 本文的结论表明中国股票市场风险与收益的关系与CAPM和美国股票市场均不相同，这说明我国股票市场投资者仍然不够理性。本文基于参照依赖偏好的风险与收益关系研究不仅丰富了学术界对于此问题的探讨，还为投资者敲响了警钟。希望能够引起政府和投资者的重视，加快中国股票市场的健康发展。

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第1章 绪论

1.1 选题背景

1.2 研究意义

1.3 文献综述

1.3.1 小概率事件高估的发展

1.3.2 CAPM面临的挑战

1.3.3 风险代理变量的选取

1.3.4 文献评述

1.4.1 研究方法

1.4.2 创新点

第2章 理论基础

2.1 资产定价理论

2.1.1 CAPM简介

2.1.2 资本市场线

2.1.3 证券市场线

2.1.4 CAPM的推导

2.2 期望效用理论

2.2.1 期望效用理论的基本内涵

2.2.2 期望效用理论的三大原则

2.3 前景理论

2.3.1 价值函数

2.3.2 决策权重函数

2.4 累积前景理论

第3章 研究假设与研究设计

3.1 研究假设

3.2 样本选取和数据来源

3.3 变量选取与变量定义

3.3.1 参照点代理变量

3.3.2 风险代理变量

3.4 模型设定

第4章 实证分析

4.1 描述性统计分析

4.2 实证结果

4.2.1 风险与收益关系的实证检验

4.2.2 基于参照依赖偏好的实证检验

4.3 稳健性检验

4.3.1 稳健性检验——参考价格的选择

4.3.2 稳健性检验——样本区间的选择

4.3.3 稳健性检验——定价模型的选择

结论

致谢

参考文献