金融知识、风险认知对投资收益的影响——基于中小投资者的问卷调查分析

摘要

现代微观金融学是以有效市场理论、资本资产定价模型与组合理论为基础，而且着重研究的是市场效率与资产价格发生机制。到了20世纪80年代，学者们开始研究金融市场的无效率，依赖投资者有限理性的行为金融学开始进入研究高潮，围绕个人投资者的决策过程与决策结果的研究也进入高潮。
　　个人投资者的投资决策结果取决于决策过程，信息是个人投资者决策的基础，它是影响投资者心理和行为的重要因素。在决策中，投资者一般遵循信息获取、信息加工与信息输出的过程。这当中的任何一个环节都在深深影响投资者的决策的最终结果，即投资收益率上面。
　　我国证券市场发展至今只有二十余年时间，作为一个新兴市场，与西方发达国家相比，不仅市场制度建设方面不够完善，作为市场主体的投资者在投资理念、投资知识和技巧方面也不够成熟，风险认知能力严重不足。并且，虽然中小投资者人数众多，但在市场中却处于弱势地位，中国证券市场随着中国经济的高速增长虽然规模得到极大发展，但是中国证券市场的投资者特别是中小投资者却没有享受到经济发展带来的红利，接近8成的投资者处于亏损状态，而且中国证券市场的法律法规等制度建设明显滞后于市场发展的需要，中小投资者正当权益的受保护程度远远不够。
　　当前社会居民财富达到350多万亿，多以居民存款和不动产为主，随着降息降准导致的金融脱媒和存款搬家，居民对财产的保值增值的意愿越来越强烈，对权益类资产的配置需求也越发强烈，一场全民投资权益类资产的热潮已经来临。
　　一方面是巨大的理财需求和资本市场的巨大发展机遇，一方面却是中小投资者在资本市场上伤痕累累，二八分化严重的现状。随着2014年由杠杆资金撬动的大牛市快速启动和迅速崩塌，再次暴露我国个人投资者的金融知识与风险意识方面的诸多不足。在信息技术飞速发展的今天，不成熟的投资者在漫天信息的干扰下，极易遭受重大损失，股灾过后的现实情况也确实证明如此。
　　因此，从投资者个人特质发出，研究他们所具有的金融知识和风险认知能力对其投资收益的影响，对于我们弄清投资者亏损严重的原因以及为中小投资者、金融中介机构和政策制定者都具有重要意义。
　　在对中国证券市场的中小投资者生存状况做了详细的分析后，本文通过对中小投资者问卷调查的方式，基于投资者个人特质研究了中小投资者投资收益的影响因素。本文基于调查问卷，从四川省1400多名个人投资者的调查数据出发，重点从中小投资者视角对金融知识、风险认知等因素对投资收益的关系进行了综合分析，运用聚类分析的方法对不同类型的投资者进行了比较分析，同时运用均值回归和分位数回归方法研究了金融知识、风险认知等因素对个人投资者投资收益的影响。
　　微观金融的研究方面，数据的获取是重难点，与个人投资者的相关数据在国内更是缺乏权威的数据库资源，因此本文借与四川省证监局课题合作的机会，在对调查问卷进行了充分的酝酿（前期文献查找、问卷测试调整等）对辖区内1400多名中小投资者进行了问卷调查，获得了第一手的关于个人投资者的微观数据，从数据上来说，本文的研究是不同于其他文章的一大特色。
　　国内外对个人投资者的投资行为或者投资决策的研究基本都是基于行为金融学的角度进行研究，国内外学者在家庭金融资产配置的实证研究中，考察了诸多影响因素，主要包括个体特征（金融知识、年龄、收入、财富、性别、学历等），但是从个体特征考察投资者个人收益的文章非常罕见，结合个人投资者的约束性条件（年龄、收入、背景等）和投资与风险控制能力（金融知识与风险认知）对投资收益的影响的文章更为少见，本文尝试性的从这两个影响投资者金融决策的重要条件来研究个人投资者的收益率的影响因素，并据此提出了个人投资者自我保护的重要意义。本文着重对金融知识、风险认知对投资收益的关系进行了综合分析，这有助于我们更深入地了解金融知识、风险认知能力对中小投资者投资收益的影响，丰富了投资收益相关研究。
　　研究方法上，本文主要运用了调查研究法、规范研究法、聚类分析法、均值回归法与分位数回归法。
　　调查研究法，由于是针对个人投资者的微观研究，数据的获取要通过问卷调查的形式获取，且在获得相应数量的调查数据后，通过一定的数据处理模型获得科学的评价指标。其中金融知识水平和风险认知水平的度量是本文研究的一大难点，为了保证问卷设计的合理性和科学性，在结合前人研究的基础上和中国股票市场的实际情况，笔者问卷设计前参考大量的参考文献和前期测试，做了认真修改后设计出了最终的调查问卷，并且设计出了一个相比比较客观的金融知识与风险认知的评价体系。
　　规范分析法，通过规范分析的方法搞清楚个人特征等约束性条件、金融知识水平与风险认知能力、收入水平以及投资经验等因素跟投资收益之间内在作用机理与联系，在此基础上提出了4大假设，为实证分析部分搭好理论框架与基础。
　　聚类分析法，通过调查问卷获得的多维度的数据，针对不同类型的投资者进行对比分析。比较不同类型投资者的金融知识、风险认知水平和投资收益情况，可以从直观上让我们对中小投资者的影响因素有一个大概的了解。同时，比较的结果是对文章假设的进一步验证。
　　均值回归，在现有理论支撑的基础和获得的数据的基础上，通过OLS模型进行了实证分析，验证假设的合理性。
　　分位数回归，由于本文的数据并不是很好的服从正态分布，消除这个影响，并从整个分布的角度去挖掘影响中小投资者收益率影响因素，本文首次运用分位数回归方法研究了金融知识、风险认知对投资收益的影响对均值回归给予补充。
　　本文的主要研究结论包括:(1)通过调查发现，中小投资者的金融知识掌握程度不高，风险认知能力不足;(2)金融知识的增加能够显著提高投资收益率，且随着金融知识的增加，投资收益增长越快;(3)风险认知与投资收益之间呈U型关系，风险认知需要长期的积累，较低的风险认知对投资收益并不会有显著地影响，只有当风险认知的积累达到一定程度后，投资投资收益才会随着风险认知的增加而显著提高;(4)个人投资者的投资收益会随着投资经验呈现先上升后下降的特征;(5)收入水平越高，投资收益率会相应越高。
　　本文的主要创新点或贡献主要有:(1)通过调查问卷的形式获得了宝贵的微观金融数据;(2)不同于国内学者单纯从制度、财务知识等研究投资者的投资收益，本文从投资者的金融知识、风险认知能力进行了研究，丰富了投资收益相关研究;(3)本文首次将分位数回归的方法运用到投资收益率的研究上;(4)文章也发现了不同以往的一些结论，比如，投资收益率的增长速度大于金融知识的增长速度，风险认知需要长期积累才对投资收益产生正向影响，投资经验与投资收益呈现倒U型关系。
　　最后，根据本文的结论，针对个人投资者，金融机构和政策制定部门给出了一些针对性的政策和建议。对于个人投资者，加强自身金融知识的储备和对市场风险的认知是参与资本市场的基本条件，要想在充满不确定的资本市场实现财富的保值增值，投资者的自我保护才是保护投资者收益的关键因素，这必然要求投资者具有丰富的金融专业知识和风险认知能力。中小投资者在具备了相应的投资知识和风险认知能力后，能够较好的进行理性投资，在控制风险的前提下实现收益的最大化，实现财富的保值增值。而且，具备了相应的投资知识，投资者在自身利益受到不法侵害的时候能够知道运用何种手段维护自身的合法权益。对于金融机构，要充分发挥中介机构在引导教育投资者上的专业化和信息优势，引导投资者理性参与股票市场。对于政策制定者，要通过行政资源，普及金融知识与风险认知普及教育，引导投资者智慧投资，同时完善保护中小投资者合法权益的法律法规。

目录

声明

摘要

1．绪论

1．1 选题背景和意义

1．1．1 研究的背景

1．1．2 研究的意义

1．2 研究思路和研究方法

1．2．1 研究思路

1．2．2 研究方法

1．3 文章结构与重难点以及可能的创新点

1．3．1 文章的结构

1．3．2 重点和难点

1．3．3 文章主要贡献或可能的创新点

2．文献综述

2．1 行为金融相关理论

2．2 个人特质对收益率的影响因素文献综述

2．3 国内外研究存在的主要问题

3．理论分析与研究假设

3．1 个人投资者投资收益影响因素与作用机制分析

3．1．1 金融知识

3．1．2 风险认知

3．1．3 年龄

3．1．4 性别

3．1．5 婚姻

3．1．6 收入

3．1．7 教育程度

3．1．8 投资经验

3．1．9 持股周期

3．2 研究假设

3．3 变量选取与模型设定

4．调查问卷的设计与调查

4．1 问卷设计与发放回收

4．2 金融知识的衡量和问卷设计

4．2．1 金融知识的度量

4．2．2 金融知识调查问卷的设计

4．3 风险认知的衡量和问卷设计

4．3．1 风险认知的定义

4．3．2 风险认知的衡量

4．3．3 风险认知调查问卷设计

5．实证分析

5．1 描述性统计

5．1．1 中国中小投资者发展现状

5．1．2 调查统计结果

5．2 实证分析

5．2．1 聚类分析

5．2．2 回归分析

5．3 稳健性检验

6．研究结论及其政策建议

6．1 研究结论

6．2 政策建议

参考文献

附录

后记

致谢