公用事业上市公司资本结构影响因素及动态调整研究

摘要

公用事业是指通过构建基础设施向个人和组织提供生活和经济运行所必须的产品和服务的行业。不同于纯粹以盈利为目的的企业，从事公用事业的公司在追求公司价值最大化的过程中，更兼具着重要的社会责任，具有强烈的社会属性。我国的经济体制由计划经济转变而来，公用事业长期由政府所控制，公用事业公司的资金来源也主要是依靠政府拨款，因此社会属性更加明显。同时，国有控股导致所有权人缺位，内部人控制现象突出，公司经营管理权责不清，缺乏有效的监督和激励，经营业绩每况愈下。随着我国城市化进程的加快和国民经济的高速增长，对公用事业等基础设施的需求也出现了井喷式的增长，公用事业行业产品和服务供不应求的现象愈加严重。另一方面，我国国有企业改革进入了纵深推进、深化改革的关键阶段，不合理的资本结构将阻碍改革的进程和质量，因此需要对公用事业公司的结构进行系统的分析，才能把握其资本结构、公司经营管理特征，更好地促进改革的推行，提升公司的经营业绩和市场价值。在这样的背景之下，研究公用事业上市公司的资本结构，探寻这类公司资本结构的特征，影响其资本结构的重要因素，以及其资本结构的调整情况，将为我国公用事业国企改革提供一定的理论依据。同时，把握行业动态，改善公用事业上市公司的治理结构、经营管理，满足日益增长的需求，实现经济利益与社会效益的互利共赢。
　　资本结构的研究长期以来都是公司财务研究的热门话题之一。西方的资本结构研究经过几十年的探索和发展，提出了众多基础理论，建立了完整系统的资本结构理论体系。其中以“M&M”理论为代表的资本结构理论，构建了现代资本结构理论分析的核心，奠定了公司资本结构研究的基石。“M&M”理论研究的重点在于确定公司资本结构与公司价值的关系，探寻是否存在最优资本结构能够降低公司加权平均资本成本，实现公司价值最大化的目标。但主流资本结构理论均是从静态分析的视角出发，不考虑市场环境随时间变化而变化，也不考虑资本结构调整的成本，认为公司的最优资本结构是一个常量，公司对资本结构的调整能够即时实现。而动态资本结构理论则认为，公司内外部环境始终是动态变化的，公司的最优资本结构也是一个动态调整过程。信息不对称又会导致公司的实际资本结构与最优资本结构发生偏离，公司需要不断地对资本结构进行调整以达到最优状态。但资本结构的调整需要公司付出一定的时间和财务成本，公司在进行资本结构决策时会权衡调整成本和调整收益的关系。因此，不同公司资本结构的调整速度有快有慢，公司实际资本结构与其最优资本结构有所偏离也是一种常态。
　　为了研究我国公用事业上市公司资本结构的影响因素及其动态调整，本文选取了我国A股市场中公用事业上市公司2008-2014年的财务数据，运用动态调整模型进行拟合分析。首先对国内外关于资本结构影响因素、资本结构调整的影响因素以及公用事业公司资本结构的相关文献进行回顾与评述，从中总结影响资本结构及其调整速度的主要因素。其次介绍了我国公用事业及资本结构等概念的定义，对资本结构理论体系进行梳理，为下文研究奠定理论基础;然后对我国公用事业上市公司的发展现状和资本结构特征进行了分析，并根据文献综述和理论回顾，提出本文的研究假设。最后运用动态调整模型进行实证检验并总结出我国公用事业上市公司的资本结构特点与影响因素，并对资本结构的优化提出建议。
　　第一章绪论，介绍了本文的研究背景与研究意义，构建起本文的研究思路与框架结构，以及主要的创新点。公用事业公司资本结构的研究是本文的研究主题，对其资本结构和影响因素的分析将帮助公司更好地做出融资决策，帮助政府更好地制定相关政策，促进公用事业的发展。
　　第二章为文献综述，对国内外资本结构的影响因素、资本结构动态调整的研究以及公用事业公司资本结构的文献研究进行了梳理。国内外对资本结构影响因素的研究非常充分，从宏观、行业、公司三个层面均进行了详细的研究，但是研究并不系统，并未得到一致的结论，存在较大的争议;对资本结构动态调整和公用事业资本结构的研究则相对较少。
　　第三章为相关概念界定与理论基础，本文对公用事业、资本结构等相关的概念进行了定义，明确了研究的范围和内容。并且系统完整地回顾了资本结构理论体系的发展。前期的资本结构研究均停留在静态的时点，而后期则引入了动态研究方法，考虑资本结构的动态调整。无论研究方法有什么不同，无论视角有什么差异，资本结构理论的研究始终是围绕着寻找最优资本结构进行，始终在探寻影响公司资本结构的关键因素是什么，始终在研究资本结构对公司价值的影响。
　　第四章为现状分析，对我国公用事业上市公司的发展情况和资本结构特征进行了分析，突出了公用事业公司特殊的社会责任，及其对公司发展和资本结构的影响。截止2015年7月共有118家公司上市，总募集资金达到900多亿元。但在具有中国特色的市场经济体制中，我国公用事业垄断现象依然严重，地区发展依然不平衡，资金缺口依然较大。同时数据统计发现，公用事业上市公司的资产负债率远远高于市场平均水平，债务资金来源单一，国有股权一股独大。
　　第五章为本文最重要的实证分析过程。首先根据上文的分析和已有的研究结论对资本结构和资本结构调整的影响因素设定了本文的研究假设。然后在已有研究的基础上构建资本结构动态调整模型，并选取我国68家公用事业上市公司2008-2014年数据为研究样本进行描述统计和回归检验。检验了影响我国公用事业上市公司资本结构和资本结构调整速度的变量，并测算了这些公司最优资本结构比率和资本结构调整速度的均值。实证回归结果表明，我国公用事业上市公司的资本结构与公司偿债因素、盈利因素和非债务税盾均存在相关性;资本结构调整速度与公司资本结构偏离度、公司盈利因素均呈正相关，与公司偿债因素关系不显著。相较于资本结构静态模型，动态模型的构建考虑了调整成本的存在，更加符合现实情况，模型拟合效果更佳，回归结果也更显著。经过动态调整模型的测算，我国公用事业上市公司的平均资产负债率为59％，理论上最优资产负债率为68％，实际负债率低于最优负债率，负债融资规模存在增长空间。同时，公用事业上市公司资本结构的调整速度为0.1，调整较为缓慢，甚至有许多公司资本结构向偏离最优资本结构的方向调整。
　　第六章总结与展望，总结了本文的研究成果，指出了研究中存在的不足，并对未来的研究发展方向进行了展望。针对我国公用事业上市公司资本结构问题，从政府和公司两个角度出发，提出了资本结构优化的建设性意见。同时对本文的不足之处及后续研究方向作出了展望。
　　本文在比较国内外研究的基础上，采用了实证研究的方式，对我国公用事业上市公司的资本结构与动态调整进行了分析，丰富了公司资本结构的研究，改善了国内外关于公用事业上市公司资本结构研究偏少的情况，为我国公用事业的发展和国有企业改革提供一定的理论基础。同时，传统资本结构研究均是采用静态研究的方法，与现实情况的出入较大。本文构建了资本结构动态调整模型，将资本结构的调整过程动态化，更加符合实际情况，弥补了静态资本结构研究的不足，更加具有现实意义。
　　但由于笔者研究水平有限，我国公用事业上市公司的样本数据较少，本文的研究中仍然存在着许多不足，比如动态回归迭代不充分，资本结构影响因素考虑不完整，理论基础较为单薄，研究不够深入等问题。笔者也将在后续的工作和学习中进一步关注公用事业上市公司的发展，完善研究结论。

目录

声明

摘要

1．绪论

1．1 研究背景与意义

1．1．1 研究背景

1．1．2 研究意义

1．2 研究思路及框架

1．3 本文创新点

2．文献综述

2．1 资本结构影响因素研究综述

2．2 资本结构动态调整研究综述

2．3 公用事业行业资本结构研究综述

2．4 文献评述

3．相关概念界定及理论基础

3．1 概念界定

3．2 理论基础

3．2．1 传统资本结构理论

3．2．2 现代资本结构理论

3．2．3 新资本结构理论

3．2．4 动态资本结构理论

3．2．5 理论基础小结

4．公用事业上市公司资本结构现状分析

4．1 我国公用事业上市公司基本情况

4．2 我国公用事业上市公司资本结构特征

5．公用事业上市公司资本结构影响因素与动态调整实证研究

5．1 理论分析与研究假设

5．1．1 资本结构影响因素理论分析与假设

5．1．2 资本结构调整速度影响因素理论分析与假设

5．1．3 变量定义

5．2 实证模型构建与估计方法

5．2．1 资本结构动态调整模型构建

5．2．2 估计方法介绍

5．3 样本数据分析

5．3．1 样本数据来源

5．3．2 样本数据描述性统计分析

5．4 实证结果分析

5．4．1 最优资本结构模型模拟结果

5．4．2 资本结构调整速度模型模拟结果

5．4．3 资本结构最优比率分析

5．5 稳健性检验

5．6 研究结论

6．总结与展望

6．1 研究总结

6．2 公用事业上市公司资本结构优化建议

6．2．1 基于政府视角的建议

6．2．2 基于公司视角的建议

6．3 研究的不足与展望

参考文献

后记

致谢

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