定向增发资产注入与大股东利益输送问题研究——基于MJ公司的案例分析

摘要

在全流通背景下，定向增发以其独特的融资优越性，在资本市场上广受欢迎。在中国既可以用现金也可以选择非现金资产来作为定向增发新股的支付对价，进而实现向上市公司的资产注入。其中定增的大股东非现金资产注入已经成为上市公司资产注入的主力军。在大股东定向增发资产注入的行为中，很可能会利用多重手段来寻求额外利益以满足其补偿市场风险与损失的内在动机。从政策角度而言，定向增发资产注入缺乏具体的法律法规指导，先天不足。我国对定增主体盈利和业绩无明确要求，对上市公司融资额缺乏限制，定向增发新股价格界定模糊、发行价格的“九折规定”也暴露了控股股东能够操纵股价和实施侵害的隐患，把定向增发资产注入变为上市公司控股股东进行利益输送的主要“道具”。本文的研究也是在这个背景下展开。
　　对于定增中的利益输送问题已有学者进行过研究，但在研究方法上多以实证研究为主，在研究内容上探讨的着力点在于定增的折价和公告效应，对大股东的定增是掏空还是支持，大量的实证研究并没有达成统一。本文将以案例来探讨定向增发中大股东是否会利用资产注入进行利益输送的相关问题。本文研究可以丰富股权再融资理论、资产估价理论、委托代理理论，对证券监管部门、上市公司治理、中小股东投资决策和权益保护方面都有现实意义。
　　本文基于信息不对称理论、委托代理理论、关联交易理论和市场择时理论，围绕“资产注入的动因有哪些，大股东利用资产注入进行利益输送的原因是什么，其主要途径又有哪些”这几个问题展开了理论分析。本文分析认为资产注入型定增可以满足大股东的达标需求、整合产业链需求以及获得资产证券化的流动性和增值收益，但在实际中，我国不合理的股权结构、企业现金流权和控制权分离程度较高使得大股东存在侵害中小股东利益的动机。同时资本市场个人投资者自我保护意识较差、较弱的投资者保护环境和外部法律监管的不到位为大股东的利益侵害行为提供了有利契机。资本市场定向增发中的资产注入行为易变为大股东实施利益侵害的又一隐蔽手段。通过理论分析了解到大股东通常会利用定增新股折价发行、注入劣质资产以及高估资产价值等手段来进行利益输送。文本以MJ公司定向增发的大股东资产注入案例为例，分析大股东利用资产注入进行利益输送的具体情况。案例分析结合理论分析部分，通过对定向增发新股定价、注入资产质量、注入资产定价几个方面来考察大股东的利益输送途径。通过案例分析发现大股东实现低价发行有三种手段：通过定价基准日选择锁定较低增发价格、通过发行时机选择进行低价发行、通过定增前“高送转”降低认购成本。通过注入财务状况较差的资产以及标的资产未完成盈利预测两方面来证明大股东向上市公司注入的资产质量不佳。从注入资产定价角度看，大股东通过人为抬高销售价格和采用较低的折现率两个手段来实现虚增资产价值。经济后果分析部分运用事件研究法来考察定增的短期公告效应，在短期内能带来股价的上涨，更加印证了大股东通过低价发行获得更多收益，稀释和侵占了中小股东的权益。运用财务指标分析发现资产注入对上市公司长期财务绩效产生不利影响，更加佐证了大股东的利益输送行为。文章最后得出结论，并对不同群体给出建议。
　　本文的主要贡献有：
　　（1）通过描述性统计分析发现我国资本市场定向增发资产注入的现状。
　　（2）将定向增发区分为现金融资型和资产注入型，基于资产注入型定向增发进行研究。同时文本是基于一个全新的案例进行深入挖掘，对案例中利益输送的途径研究的更加全面深入。
　　（3）对注入资产定价这一途径剖析了两种常见的高估手段，发现资源类或者产品价格具有周期性的企业，其价格波动比较大，在资产估价过程中存在较大的可操作的空间。
　　（4）采用事件研究法和财务分析法两种手段分析资产注入对中小股东和上市企业的侵害。
　　本文的研究结论具有一定适用性，不仅可以帮助投资者有效识别资产注入中的利益输送途径，还可以引起相关监管部门对资源型、产品价格波动较大的这类企业估值风险进行有效识别，避免成为利益输送的工具。

目录

声明

1.引言

1.1 研究背景与研究意义

1.2 研究思路及框架

1.3 本文的研究方法

1.4 本文创新点

2. 文献综述

2.1 定向增发、资产注入与利益输送相关研究

2.2 资产注入与资产估价的相关研究

2.3 定向增发新股定价的相关研究

2.4 定向增发的公告效应研究

2.5 文献评述

3.资产注入型定向增发的理论与现状分析

3.1 理论基础分析

3.2 资产注入的动因分析

3.3 资产注入型定向增发现状的统计分析

3.4 利用资产注入进行利益输送的原因分析

3.5 资产注入型定向增发的利益输送途径分析

4.案例背景分析

4.1 公司简介

4.2 定向增发方案及过程

5.案例的利益输送情况分析

5.1 利用定向增发股票定价实现利益输送

5.2 利用注入资产质量实现利益输送

5.3 利用注入资产定价实现利益输送

5.4 大股东资产注入的利益输送经济后果分析

6.研究结论和建议

6.1 研究结论

6.2 建议

6.3 本文局限

参考文献

后记

致谢