股权结构对上市公司资产注入的影响来自中国的证据

摘要

股权分置改革的完成对中国资本市场产生了深远的影响，随着二元股权对立问题的解决，中国股票市场进入了全流通时代。随后资本市场上掀起了一股大股东向上市公司注入资产的热潮。有些资产注入系股权分置改革时大股东的承诺，有些则是大股东的主动行为。资产注入一度成为了二级市场上被广泛追捧的概念。股权分置改革之前，大股东缺乏向上市公司注入优质资产的动机，资产注入等上市公司与大股东的关联交易往往被视为大股东“掏空”上市公司的手段。然而许多迹象都表明，股权分置改革之后的大股东资产注入主要目的在于享受二级市场的资本溢价。实证数据同样显示了资产注入具有强烈的财富效应，资产注入成为了上市公司的大股东实现资产证券化享受资本溢价的重要手段。
　　虽然股权分置改革在一定程度上解决了二元股权对立问题，使得大股东和中小股东的利益衡量趋于一致。但相较于欧美成熟的资本市场而言，中国资本市场上的上市公司股权集中度仍然较高，“一股独大”成为了以中国为代表的新兴资本市场的显著特点，这同时带来了大股东和中小股东之间的代理问题。这种代理问题表现为特殊股权结构和制衡下的，不同股东之间的利益分配问题。从本质上讲，来自于大股东的资产注入是股东与上市公司的内部市场上规模较大的关联交易，在中国“一股独大”股权结构背景下，不同股东之间的利益分配和股权制衡成为了影响该交易的关键因素之一。在不同的股权结构下，大股东面临着不同的代理成本，这种代理成本不仅仅源于股东与管理层之间的代理问题，同时也受到不同股东之间股权制衡的影响。大股东的资产注入意味着将更多的资产委托给管理层，不同的代理成本直接影响了大股东向上市公司注入资产的意愿。本文认为有必要从股权结构和代理成本的角度，对资产注入这一问题进行探讨。本文将探讨股权结构对于大股东向上市公司注入资产意愿的影响。
　　本文选取了股权分置改革之后，中国资本市场上通过上市公司向大股东定向增发购买大股东资产的交易为样本，通过实证研究的方法，从股权结构的角度对大股东向上市公司注入资产的行为进行研究。本文发现，大股东持有上市公司股份比例越高，则向上市公司注入资产的意愿越强。资产注入之前，往往出现除大股东之外其他较大股东减持上市公司股份的行为，这种行为增强了的大股东向上市公司注入资产的意愿。特别是对于持股比例较小的第一大股东，其他大股东的减持行为极大的增强了其向上市公司注入资产的意愿。我们从财富效应和代理成本的角度给出了解释。
　　与其他的资产注入这一领域的相关研究比较，本文以后股份分置改革时代大股东与中小股东利益衡量趋于一致的视角重新审视了资产注入这一问题，参考但并不拘泥于传统的“掏空”理论，充分考虑了中国资本市场特点的变化。我们希望本文能够为后股权分置改革时代，资产注入这一领域的研究提供理论与实证的基础。

目录

Contents

Abstract

摘要

1．Introduction

1．1 Background and Significance

1．2 Research Methods

1．3 Innovation and Limitation

1．4 Organization of the Paper

2．Description of Asset Injection to Listed Firms

2．1 Motivation of Asset Injection

2．2 Wealth Effect of Asset Injection

2．2．1 Short-term Wealth Effect

2．2．2 Long-term Wealth Effect

2．3 Factors that Affect Willingness of Asset Injection

2．3．1 Factors Based on Agency Cost

2．3．2 Factors Based on Wealth Effect

2．3．3 Other Possible Factors

3．Literature Review and Hypotheses

3．1 Literature Review of Asset Injection

3．2 Literature Review of Agency Theory

3．3 Hypotheses

4．Empirical Study

4．1 Sample Description

4．2 Test Model

4．3 Variables

4．3．1 Dependent Variable

4．3．2 Independent Variables

4．3．3 Control Variables

4．4 Test Result and Analysis

4．4．1 Descriptive Statistics of Variables

4．4．2 Test Result

4．3．3 Analysis of Result

5．Conclusion

Bibliography

Acknowledgement

声明