基于风险管理之金融衍生品投资组合研究

摘要

由于金融衍生品在2008年之失控造成金融次贷危机，很多知名企业与投资人受到很大伤害，对社会与经济发展都造成很大不良影响，而金融风险测量工具能否正确评估风险也受到很大质疑，许多投资组合理财商品，在风险发生时也只有投资分散并没有分散风险，至今仍留下很多问题未解。
　　风暴是否会再来，我们是很难去预测，我们能做的就是既使风暴再来，我们不会再受到很大损失而影响生活与造成社会不安，如何能在风险发生时减少损失不受伤害，大概只有正识投资风险之重要，进而在我们的投资组合能有对冲风险之机制才能逢凶化吉，而这个机制之重要元素为金融衍生品。本文以投资风险管理之微观角度，探讨金融衍生品之性质，如何识别投资资产风险特征，如何运用风险测量工具与正确评估资产风险，来建造一个具有风险管理之投资组合，而投资组合也正因为金融衍生品之避险功能，得予充分投资分散风险分散，让整个投资组合效率前缘在不同景气阶段都能向左移动，达成可能风险降低同时收益也改善之最佳境界。
　　自1952年Markwi tz之投资组合理论与J.P Morgan之RiskmetricsVaR问世以来相关研究运用相当丰富，本文虽然运用这些传统理论，但研究中加入许多新元素与新思维，同时在许多不同在险价值估计方法与绩效评量指标运用，也得到一些较深入之见解。
　　本文第一部份介绍风险管理之概念、资产风险特征检验、资产的风险测量工具之运用、金融衍生品之性质与其在投资风险管理之可运用交易策略。第二部份为实证部份，分析加入金融衍生品于投资组合后之收益风险与绩效评估影响，以不同在险价值估计运用于投资组合中，并评估不同资产属性使用不同在险价值估计运用于投资组合之影响。
　　在绩效评估之变量不仅是方差之风险低估，连收益本身都存在不确定风险，因此考虑以不同风险估计值取代方差，同时将收益扣除风险预测值后之可能最小收益取代收益变量作为资产评估，而后考虑不同景气阶段的风险性资产与风险管控衍生品之权重比例，最后建置一个集风险性资产，非风险性债券资产与风控衍生品商品、VaR估计与投资组合理论之投资组合模型，以信息技术将数学公式导入于规划分析模型，以利快速应变调整不同风险阶段之投资风险比例权重。透过这个研究，我们得到许多之发现如下:
　　1.VaR风险预测值与风险发生时跌幅有高度正相关，也就是VaR愈大，未来风险发生时跌幅成正比，VaR愈小相对跌幅也会小，这在2008年与2000年股灾都有这样的现象。
　　2.以VaR取代风险（标准偏差），而且不同资产属性使用不同VaR估计方法，将未来可能收益扣除未来可能最大风险后之可能最小收益率取代收益率，来作为MV(Mean-Variance)计算，在短期上涨趋势中会牺牲一些利益，却可以减少风险发生时的损失，因而可以得到具有风险管控之长期投资组合良好绩效。
　　3.在投资组合资产评估指标，在MV效率前缘曲线上加上夏普指标之条件，夏普指标收益与风险变量如同前述修正，加入有避险功能之基金，可以得到良好的风控机制之投资组合资产配置，同时也更能发挥金融衍生品之避险功能。
　　4.VaR可以作事前之资产选项与评估，同时有助于建立事后之风险管理预警系统，有助于提早发现问题作为防范.
　　透过本研究，体会投资风险管理最大问题，并非理论工具之限制不足，而是欠缺正确风险识别、正确风险估计与正确衍生品运用之管理机制，而欠缺这个风控机制，正是我们极需正视的地方，因为风暴是还会再来的。

目录

摘要

第1章 绪论

1．1 风险管理的意义与目的

1．1．1 投资风险管理的重要性

1．1．2 金融衍生品对于风险管理的影响

1．1．3 风险管理的目的

1．2 投资组合理论与投资风险管理工具发展概述

1．2．1 投资组合理论发展概述

1．2．2 投资风险管理工具发展概述

1．3 研究问题的提出

1．3．1 传统资产投资组合的问题

1．3．2 对金融资产风险管理工具的问题

1．3．3 对金融衍生品的问题

1．3．4 对金融衍生品的投资配置问题

1．3．5 本文研究问题

1．4 研究目的、流程与架构

1．4．1 研究目的

1．4．2 研究流程

1．4．3 研究范围

1．4．4 研究架构

1．5 相关文献综述

1．5．1．投资组合应用相关文献

1．5．2 金融资产风险管理工具应用的相关文献

1．5．3 金融衍生品应用之相关文献

1．6 本文之研究意义与创新

1．6．1 本文的研究贡献与意义

1．6．2 本文的创新

1．7 本章小节

第2章 金融衍生性产品之属性研究

2．1 金融衍生品发展历程

2．2 衍生性金融产品特性

2．3 衍生性产品种类

2．4 衍生性产品参与者

2．5 对经济作用的影响

2．6 金融衍生品之交易制度与限制

2．7 杠杆倍数与风险管理的作用

2．8 期权与期货之风险管理交易策略

2．8．1 期权之避险策略

2．8．2 期权之单一策略

2．8．3 期权组合策略

2．8．4 价差策略

2．8．5 期货之交易策略

2．8．6 套期保值

2．8．7 双轨交易

2．9 管理期货与避险基金

2．10 衍生品之交易策略与案例分析

2．11 金融衍生品的操作风险与影响

2．12 本章小结

第3章 资产之风险测量与特征评估

3．1 金融风险管理工具

3．2 金融风险测度均值-方差框架

3．2．1 CAPM资本资产定价模型

3．2．2 Sharpe ratio与Sortino ratio

3．3 在险价值VaR方法(Value at Risk，简称VaR)

3．4 一致风险测度

3．4．1 ES预期亏损

3．4．2 ETL(Expected Tail Loss)

3．5 在险价值估计方法

3．5．1 在险价值非参数估计方法

3．5．2 蒙地卡罗模拟估计法

3．5．3 在险价值参数估计方法

3．5．4 GARCH／GARJI模型估计

3．6 尾部风险与极值理论

3．7 其他风险测度

3．7．1 波动率与VIX指数

3．7．2 LPM低阶部分动差(Lower Partial Moment)

3．7．3 Riskiness

3．7．4 期权的在险价值估计方法

3．8 在险价值的不同估计方法优缺点

3．9 资产收益的风险特征实证分析

3．9．1 资产报酬收益正态分布检验

3．9．2 股市收益率平稳性检验

3．9．3 结构性改变实证(Chow test)

3．9．4 资产收益GARCH效果检定与波动聚集效应

3．9．6 胖尾特征分布

3．9．6 尾部风险极值分布特征

3．10 本章小结

第4章 考虑金融衍生品之投资组合实证分析

4．1 投资组合理论之应用

4．2 传统投资组合资产配置之评述

4．2．1 投资组合理财商品之案例分析

4．2．2 传统股票指数债券投资组合案例分析

4．3 加入金融衍生品对投资组合之管理目的

4．3．1 加入金融衍生品之意义与MV效果

4．3．2 金融衍生品之管理期货与避险基金

4．3．3 金融衍生品之风险特征

4．3．4 识别投资风险管控作用之避险基金

4．3．5 加入加入金融衍生品管理期货之MV效果变化

4．4 加入金融衍生品之投资组合比较分析实证

4．4．1 加入金融衍生品之投资组合实证分析

4．4．2 考虑风控因子之投资组合实证分析

4．4．3 未加入金融衍生品之投资组合与加入后的影响变化

4．5 绩效衡量指标与风险测量指标的影响

4．6 本章小结

第5章 考虑在险价值之投资组合实证分析

5．1 在险价值对投资组合之管理意义

5．2 不同计算在险价值的估计方法分析

5．2．1 均值方差MV模型优化的投资组合实证

5．2．2 一致风险测量ETL模型优化的投资组合实证

5．2．3 模拟法HS模型优化的投资组合实证

5．3 极值理论在险价值的估计方法分析

5．4 不同在险价值估计方法的比较与问题分析

5．4．1 不同在险价值估计方法的比较

5．4．2 不同在险价值估计之投资组合问题分析

5．5 考虑风险损失之净收益评估投资组合与绩效衡量指标

5．6 考虑风险管控之投资组合规划实证

5．7 评估不同资产风险特征之不同在险价值应用与绩效衡量指标

5．8 本章小结

第6章 目标管理的风险管理资产配置实证分析

6．1 考虑景气循环之动态在险价值

6．1．1 动态在险价值与股价指数

6．1．2 修正在险价值MVaR的动态分析

6．1．3 不同景气条件下在险价值调整应用分析

6．1．4 考虑投资组合之绩效评核调整分析

6．2 建置目标管理之投资风险管理模块

6．2．1 数学线性规划方法

6．2．2 线性规划分析流程

6．3 目标管理之投资风险管理模块实证

6．4 本章小结

第七章 结论与待续研究

7．1 结论部分

7．2 待续研究部份

参考文献

致谢

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