实物期权定价模型在房地产投资决策中的应用研究

摘要

近几年我国房地产市场变化莫测，房价、房贷利率起伏不定，加上房地产市场上的不确定性因素很多，因而房地产投资风险陡增。房地产的投资决策方法有许多种，现金流贴现技术(DCF)中的净现值法(NPV法)和内部收益率法(IRR法)不失为好的方法。但这些传统方法用于投资分析时很难量化管理的灵活性和企业投资价值的能力，容易导致决策的失误，因此不能科学地为决策者提供依据。房地产投资决策具有实物期权的特征，把实物期权方法引入到房地产投资开发中，能够最大限度地利用投资过程中的不确定性，扩大投资机会，提高房地产企业投资的抗风险能力和投资决策水平。由于实物期权的到期时间较长且不确定，无风险利率不是一成不变的，且决策者对贴现率的要求在时间上存在着差异，考虑到这些因素，本文利用Cox利率均衡模型与贴现函数对原有的：Black-Scholes实物期权定价公式进行了修正，得到一个基于随机利率及时间偏好不一致的新的实物期权定价模型，并在后面的章节里给予了运用。
　　 一般的关于房地产投资的文章所指代的房地产投资方仅仅涉及到房地产开发商这一方。但根据房地产投资的涵义，它的当事方应该更广。本文把房地产投资涉及到的当事方扩大到三方，即房地产开发商(房产商)、购房者、银行。本文首先分析了房地产投资各自存在的风险，然后根据它们三方之间的关系，从博弈论和委托代理理论的角度给予了解释。再结合房地产投资中的实物期权特性来分析房地产开发商、购房者、银行应该怎么利用实物期权在房地产投资中做决策。
　　 房地产开发商、购房者、银行三方关系密切。房产商从银行贷款，进行土地购置、开发、建造房屋出售给购房者，这期间存在许多的风险，把房产商的这些行为分为投资决策期、建设前期、建设期、销售期和使用期等几个阶段分别考虑，系统分析这几个阶段的不同风险因素后，结合这几个阶段所具有的实物期权的特征，考虑采用实物期权方法来处理应对投资的不确定性，本文采用了Black-Scholes模型和二项式模型两种定价方法进行了案例分析。
　　 购房者从银行贷款，从房产商那购买房屋，这期间也存在许多的风险，在这部分内容里，本文分析了期房购买风险，以及由于利率变动、房价改变产生的还贷违约风险，还贷违约从提前还贷和断供的两种形式分别阐述。对于现实中的房产商的欺诈行径从博弈论的角度进行了分析解释，在考虑购房者与房产商是一种委托代理关系的基础上，建立了一个模型，得到购房者应在怎样的监督模式下才能激励房产商按合同办事。按照我国房地产的市场的规则，一般选好房子后要交纳一定的定金，这实际上赋予了购房者在以后一段期限内有选择权(或付剩余房款，或放弃定金)，多少定金才是合理的，本文从实物期权的角度进行了分析。而按照我国现有规定，申请住房信贷的购房者在开始还贷后可以有几种选择，在贷款利率上升时，可以照常还贷或提前还贷，即贷款利率隐含期权，如何巧妙合理地利用利率中的隐含期权以获得利益最大化是文章的一个重要内容，本文对此给与了案例分析。
　　 银行发放贷款给房产商与购房者从而获利，这期间同样存在风险，也即信贷风险。本文分析了信贷风险的来源，并考虑了购房者违约一提前还贷给银行的不利之处，指出银行应该给予一定的处罚才能有效地管理和控制提前还贷风险，保持资本运营的稳定性。针对提前还贷，从博弈论的角度分析了购房者与银行的博弈，认为只要商业银行能够有效控制隐含期权的行权成本，就一定能够降低商业银行的利率风险。银行在贷款评审中也有风险，太严不好一这样可能会丧失一些优质客户，太松也不好一这样会使得银行的风险加大。合理的利用实物期权思维，在贷款评审中考虑到企业的实物期权，不失为一个好的办法。因为这样能避免短视性，尽量保留优质客户。贷款批准执行后，由于还贷人提前还贷造成资金运用安排紊乱对银行来说也是一个大问题。在实物期权下，怎样设定贷款利率，对提前还贷给予怎样的罚金，以便银行获得最大利润。本文在假设利率服从Cox模型的基础上，考虑了利率市场化下银行的最优贷款利率以及针对不诚实借款人的罚金设置。

目录

文摘

英文文摘

第1章 绪 论

1.1 研究背景

1.2 研究思路

1.3 研究方法

1.4 研究现状

1.4.1 传统的项目投资决策理论及方法研究综述

1.4.2 实物期权理论文献研究综述

1.5 创新点

第2章 相关概念界定及理论综述

2.1 相关概念界定

2.1.1 房地产

2.1.2 房地产投资

2.1.3 风险及风险管理

2.1.4 商品房预售制度

2.1.5 住房抵押贷款

2.2 理论综述

2.2.1 实物期权的源起

2.2.2 实物期权的分类

2.2.3 实物期权的基本特性

2.2.4 实物期权的建模思想

2.2.5 实物期权中应用到的重要概念和原理

2.3 本章小结

第3章 中国房地产投资风险分析

3.1 房地产投资的现状

3.1.1 房地产投资的年际现状分析

3.1.22005-2009年房地产市场运行情况

3.1.3 房地产市场运行现状分析

3.2 房地产投资风险影响因素

3.2.1 房地产开发投资风险影响因素

3.2.2 购房者风险影响因素

3.2.3 银行风险影响因素

3.3 本章小结

第4章 房地产投资的实物期权价值与特征分析

4.1 实物期权法运用在房地产投资中的价值

4.1.1 实物期权的价值来源

4.1.2 实物期权的价值及其获取方式

4.1.3 被动灵活性和主动灵活性的价值

4.2 房地产投资的实物期权特征

4.3 本章小结

第5章 实物期权的应用及定价分析

5.1 实物期权的应用分析

5.1.1 实物期权之间的复杂性

5.1.2 实物期权应用框架

5.1.3 实物期权分析与净现值分析的区别与联系

5.1.4 实物期权方法运用的临界值分析

5.1.5 应用实物期权方法需注意的问题

5.2 实物期权定价模型

5.2.1 实物期权定价因素

5.2.2 实物期权定价方法

5.2.3 实物期权定价方法的分类

5.2.4 房地产投资决策中实物期权的主要计算分析方法

5.3 本章小结

第6章 房地产投资的实物期权定价及应用分析

6.1 房地产开发商实物期权的定价及应用分析

6.1.1 延迟投资期权定价

6.1.2 分阶段投资期权定价

6.1.3 转换投资期权定价

6.1.4 放弃投资期权定价

6.1.5 应用分析

6.2 购房者实物期权应用分析

6.2.1 商品房预售制度下的实物期权分析-定金交纳评估

6.2.2 住房贷款隐含期权--提前还贷与断供时机

6.3 银行实物期权应用分析

6.3.1 贷款评审中的实物期权应用

6.3.2 贷款发放中的实物期权应用

6.4 本章小结

第7章 结论与展望

7.1 结论

7.2 展望

参考文献

致谢

攻读博士学位期间的研究成果