反敌意并购视角下的上市公司控制权失衡研究——以宝万之争为例

摘要

改革开放以来，中国经济的飞速增长，我国上市公司所处的资本市场大环境有了翻天覆地的变化。一方面，我国不断深化改革开放，积极与西方发达国家接轨，完成了股权分置改革，上市公司之间的并购活动开始频繁发生成为资本市场上的普遍现象。另一方面，在推行市场化进程的过程中，我国修订实施了一系列和资本市场活动相关的法律法规放松了对并购活动的监管，加之金融创新使企业能够以杠杆的形式短期筹集庞大规模的资金，并购活动呈现出愈演愈烈的态势。在这些并购活动中，既有基于做大做强意愿协商下的善意并购，也有突然大量举牌购买股票式的敌意并购。和善意并购相比，敌意并购往往不与管理层协商，而是直接、爆发式的买入企业股权，争夺控制权。
　　2015年7月，深圳宝能系通过旗下两家子公司陆续在公开市场举牌买入万科股票的方式对万科展开了敌意并购并引发了万科的激烈对抗。作为2015年资本市场最引人注目的事件，宝万之争在吸引大众眼球的同时，也引发了资本市场以及研究学者的深度思考。宝能对万科的敌意并购，表象是收购与反收购行为，本质却是控制权的激烈争夺。随着现代公司两权分离、股权逐渐分散，公司控制权制度超越所有权成为公司治理中的核心问题。随着一系列敌意并购与反敌意并购事件的发生，越来越多的人开始在思考，企业在做大做强的同时应当如何维持控制权的稳定，防止敌意并购引发的控制权转移。
　　针对敌意并购与控制权设计，国内外学者均对此做了相关研究。中外学者均能够深刻认识到控制权与所有权之间的联系和区别。站在反敌意收购角度，国外学者研究较早，提出了一些控制权维持方式的分类和建议，包括毒丸计划、错列董事会以及限制性条款等。而我国对反收购视角下控制权安排的研究尚且存在很多不足，研究成果多数集中在对国外反收购条款的介绍和适用性分析，缺乏针对我国具体情况的理论阐述，没有深入分析敌意并购与控制权制度的关系，这也为本文提供了研究空间。
　　本文首先介绍了研究背景和意义，梳理了关于控制权，反敌意并购控制权制度设计的文献和研究成果，奠定了本文的理论基础和研究主线。其次，介绍了委托代理理论、利益相关者理论和控制权理论，以及这些理论与本文研究内容的结合点。在理论铺垫的基础上，分析了我国资本市场敌意并购的特点、动因、手段和影响，以及敌意并购与控制权的关系。再次，本文以万科和宝能系的控制权争夺事件为典型案例，在介绍事件过程的基础上，深刻剖析了万科控制权设计和法律规制方面存在的不足。最后，针对我国上市公司和立法监管机构分别提出了控制权制度的改进建议。同时，总结全文并得出了相关的研究结论。

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1 绪论

1.1 研究背景与意义

1.2 文献综述

1.3 研究思路与方法

1.4 创新之处

2 理论借鉴

2.1 委托代理理论

2.2 利益相关者理论

2.3 控制权理论

3 敌意并购的特点与动因

3.1 敌意并购的方式与动因

3.2 敌意并购与控制权的关联

3.3 控制权设计层面的反敌意并购措施

3.4 反敌意并购的必要性

4 宝万之争案例分析

4.1 万科与宝能系控制权争夺事件简介

4.2 万科反敌意并购的控制权设计

4.3 万科控制权危机的成因

5 结论与建议

5.1 对我国上市公司控制权维持的建议

5.2 研究结论

5.3 本文研究的局限性

参考文献

致谢