外汇风险存在风险溢酬吗——基于随机贴现因子的研究

摘要

本文对外汇风险定价的理论问题进行了探讨。通过构建基于随机贴现因子框架的理论模型，本文发现：当汇率作为投资性资产的价格时，外汇的风险溢酬取决于预期汇率变动与本国随机贴现因子的相关性；当汇率作为两国间消费性资产的相对价格时，汇率的变化反映了两国货币测度的比值。综合来看，外汇的风险溢酬取决于两国经济的相对波动以及两国经济的相关性。当两国经济平稳运行，风险分散渠道畅通时，外汇风险溢酬近似于零；当经济危机爆发时，一国经济剧烈波动，外汇风险溢酬也将随之出现剧烈变化。两国经济相关性的减小将加剧外汇风险溢酬的波动。不同汇率标价法下计算同一对货币间的外汇风险溢酬时，需要进行方差调整以匹配不同货币测度的转换。 本文使用1993年至2007年英镑兑美元、澳元兑美元和日元兑美元的即期汇率和远期汇率验证了本文的理论模型。与传统文献记载的外汇风险溢酬具有自相关和显著条件异方差的结论不同，本文的研究发现，在样本期内，英磅兑美元、澳元兑美元的外汇风险溢酬近似于白噪声；美元兑日元的外汇风险溢酬尽管存在自相关和条件异方差，但其异方差性来源于经济的短期冲击，因而也是非持久的。 本文最后考察了外汇风险的风险因子。简单的相关系数检验和格兰杰因果检验难以从外汇风险溢酬中提取出相关的风险因子。然而，通过随机贴现因子模型，采用广义矩法估计，本文发现，尽管宏观因子对短期汇率的变动影响并不显著，但是微观市场变量，即股价变化和利率变化，能够影响汇率的变化。在美元标价法下，一国汇率的变动取决于货币发行国与美国的相对利差，还取决于货币发行国的系统性风险变化。

目录

文摘

英文文摘

声明

1导论

1.1选题背景及意义

1.2研究方法与主要结论

1.3本文创新与不足

2外汇风险溢酬的理论文献回顾

2.1外汇风险溢酬问题的提出

2.1.1远期外汇贴水之谜与外汇风险溢酬问题的提出

2.1.2外汇风险溢酬的度量

2.1.3外汇风险溢酬的时间序列特征

2.2外汇风险溢酬定价：基于消费的模型

2.3对基于消费的外汇风险溢酬定价模型的扩展

2.3.1跨期资本资产定价模型

2.3.2隐含变量模型与仿射模型

2.3.3引入中央银行的扩展

2.3.4外汇的风险因子

2.4外汇风险溢酬定价：基于随机贴现因子的模型

3外汇风险溢酬定价的理论框架

3.1随机贴现因子的基本理论框架

3.1.1随机贴现因子的基本定价公式

3.1.2 SDF的存在性

3.1.3 SDF的唯一性

3.2外汇风险溢酬的理论模型

3.2.1基本定价公式

3.2.2外汇风险溢酬与随机贴现因子：汇率作为投资性资产的价格

3.2.3外汇风险溢酬与随机贴现因子：汇率作为消费性资产的价格

3.2.4外汇风险溢酬与两国经济的关系

3.2.5关于市场完全性的补充说明

4外汇风险溢酬的时间序列特征

4.1数据

4.1.1样本与指标选择

4.1.2数据来源描述

4.2外汇风险溢酬的计算与时间序列特征

4.2.1外汇风险溢酬的计算

4.2.2描述性统计

4.2.3自相关与条件异方差

4.2.4关于白噪声序列的经济学解释

4.3外汇风险溢酬的期限结构

5外汇风险的风险因子

5.1外汇风险溢酬与风险因子的相关性

5.1.1外汇风险溢酬与宏观因素的相关性

5.1.2外汇风险溢酬与微观市场因子的相关性

5.2外汇风险的风险因子：基于SDF的方法

5.2.1随机贴现因子与广义矩法估计的关系

5.2.2外汇风险的风险因子

5.2.3模拟汇率与真实汇率

6结论

6.1基本结论

6.2后续研究

附录

参考文献

致谢