中国制造业上市公司资本投资下降之谜

摘要

我国实体经济"脱实向虚"问题近年来备受关注。本文使用上市公司1998~2017年微观层面数据研究发现,自2012年以来,我国制造业上市公司资本投资出现了普遍的、大幅度的下降,下降幅度平均达到40%左右。与现有文献和媒体观点不同的是,没有证据表明,业绩下滑、融资约束、公司金融化等"脱实向虚"观点能够从总体上解释资本投资的持续下降。进一步研究发现,近年来制造业上市公司的销售和管理(selling,general,and administrative expense,SG&A)费用及研发支出持续上升,同时销售成本率却持续下降。并且,SG&A费用和研发支出同公司价值呈正相关关系,而近年来资本投资的价值效应并不明显。综合上述证据,本文认为,我国制造业投资结构正在呈现"轻实物资产投资、重无形资产投资"的特征,这可能是新经济环境下公司转型升级的需要,是公司投资模式适应经济环境的一种体现。我们对华帝股份有限公司(简称华帝股份)的简要案例分析契合这一解释。