中国银行间债券市场新券溢价现象的存在性研究

摘要

新券溢价现象作为债券二级交易市场交易实务中存在的市场异象，不仅是学术界进行学术研究探讨债券市场运行发展规律的重要对象，也是投资者进行投资决策的重要参考依据。有些研究表明在中国上交所中长期国债中存在新券溢价现象，而又有些研究认为中国债券市场中存在新券的收益率反而高于旧券，也就是新券溢价现象不存在。对于中国债券市场中的新券溢价现象存在性，目前已有研究暂未达成统一，仍然存在争议。　　因此为了研究国内债券市场中究竟是否存在新券溢价现象，以2015年1月到2019年1月期间，中国银行间债券市场主要交易券种作为研究对象，剔除了数据缺失的部分债券交易品种，利用银行间债券市场中的日交易数据进行新券溢价现象的存在性研究，寻找在中国银行间债券交易市场中是否显著存在新券溢价现象。首先在根据新券溢价现象的定义提出了三种判定新券溢价现象是否存在的方法后，找到中国银行间债券市场中存在新券溢价现象的主要债券品类。然后进一步从债券定价理论及模型出发，结合前人相关研究，利用DS简约模型从理论上分析了流动性差异与新老券利差的关系后，再对流动性差异及新老券利差进行实证分析检验。　　经过三种判定新券溢价现象是否存在的方法判定后，认为中国银行间债券市场中存在新券溢价现象，并且发现在中国债券市场的几个主要交易券种中，新券溢价现象更多发生在期限较长的债券交易品种中。5年期国开债、10年期国债、10年期国开债、10年期进出口债的交易过程中都存在新券溢价现象，其中又以10年期国开债市场交易过程中的新券溢价现象最为明显，样本期间10年期国开债的新老券利差均值为6.6bp。另外以10年期国开债交易数据作为样本数据对流动性差异和新老券利差进行回归分析后发现，流动性差异能够显著解释新券溢价现象的产生，并在进一步分析中发现，投资者结构以及债券的续发行机制是可能导致流动性差异产生的主要原因。　　本文的创新之一在于，国内外研究在对新券溢价现象的判定上并未给出统一的判定依据，本文根据新券溢价现象的定义，首次尝试提出了新券溢价现象的三种判定方法来对新券溢价现象的存在性进行判定，使得结论更加严谨可靠。本文的创新之二在于国内外大部分的研究都是直接从实证出发，直接验证流动性差异与新老券利差的关系，本文尝试从债券定价理论出发，先从理论上推导出了新老券利差与流动性差异的关系后再进行相关实证分析。另外由于国内研究较少，债券交易数据在早期不够充分，或者是早期债券市场流动性尚未盘活，新券溢价现象在流动性较差的市场上不够明显，因此国内早期的研究大部分使用的是上交所国债市场交易数据，所以本文的创新之三在于进行流动性溢价效应和新券溢价现象相关关系的实证分析时使用了新券溢价现象更显著存在的10年国开债交易数据。

目录

声明

1、绪论

1.1 研究背景与意义

1.1.1 新券溢价现象简述

1.1.2 研究背景及意义

1.2 文献综述

1.2.1 国外文献综述

1.2.2 国内文献综述

1.2.3 文献简评

1.3 理论基础

1.4 文章结构及安排

1.5 文章的创新与不足

2、国债及政策债中的新券溢价现象

2.1 样本选取与描述性统计

2.2 新券溢价现象的判定依据

2.3 Wilcoxon 符号秩检验

2.4 新券溢价现象的判定结果

3、新券溢价现象成因的理论分析

3.1 利率期限结构模型

3.2 可违约定价模型

3.2.1 结构化模型

3.2.2 DS 简约模型

3.2 新券溢价现象成因的理论分析

3.3 研究假设

4、新券溢价现象成因的实证分析

4.1 新老券利差与流动性关系模型

4.1.1 模型构建

4.1.2 流动性指标选取

4.2 样本数据及描述性统计

4.3 实证结果分析

5、结论及政策性建议

5.1 结论

5.2 政策性建议

5.3 研究的不足及展望

参考文献

附录

致谢

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