经济政策不确定性对民营企业投资的影响研究

摘要

2008年全球性金融危机爆发，引发经济衰退风险，为了刺激经济增长各国政府纷纷加大了经济政策的调整力度。2009年，为了救市中国出台了“4万亿人民币经济刺激计划”，2012年欧债危机进一步恶化冲击全球，2015年人民币汇率、股市动荡，2018年中美贸易争端揭开序幕并在之后反复上演。这一系列事件都使得中国经济波动剧烈，不确定性因素增加，同时政府也在政策制定上面临是否、何时及如何变更现行经济政策的艰难抉择，受此影响企业面临的经济政策不确定性显著增加，外部经营环境波动加剧。　　与经济政策相关的不确定性如何影响企业行为目前受到学者的一定关注。持续的外部融资能帮助企业获取充足的现金流进行项目投资，企业的产权性质是影响中国企业融资约束的关键因素（邓可斌和曾海舰，2014），民营企业面临更多的银行信贷歧视、更大的外部融资约束。当经济政策不确定性升高时，民营企业获取外源融资的难度更大、成本更高，陷入经营危机的可能性明显增加。因此当经济政策不确定性升高时，民营企业的投资水平会受到怎样的影响是本文主要探究的问题。　　本文以2003-2017年沪深A股上市企业的季度数据为研究样本，从国泰安（CSMAR）和中国研究数据服务平台（CNRDS）数据库搜集得到宏观经济、民企财务数据，探究了经济政策不确定性与民营企业投资水平的相关关系，并进一步探讨了高管的金融关联、政治关联以及企业所处地区差异是否会影响两者关系，更试图理论解释和实证检验经济政策不确定性作用于民营企业投资的传导机制。　　实证检验部分，本文利用面板固定效应模型对经济政策不确定性与民营企业投资之间的关系进行了研究。结果发现：（1）经济政策不确定性和民营企业投资之间呈现显著的负相关关系。即经济政策不确定性越大，民营企业投资越少；（2）民营企业高管的政治关联或金融关联能显著缓解经济政策不确定性对民营企业投资的抑制作用；（3）相比于东部地区，经济政策不确定性对西部地区民营企业投资的负向影响更大，而中部地区的民营企业投资对于经济政策不确定性则不敏感。　　进一步，本文发现经济政策不确定性对民营企业投资的影响主要是通过实物期权理论传导机制和外部融资成本机制两条渠道进行传导。第一，从实物期权理论出发，本文发现投资不可逆程度更高、所处行业竞争性更小的民营企业，在面临不确定性的冲击时，企业的投资支出减少得更多。第二，从外部融资成本出发，本文发现民营企业面临的融资约束越大，当经济政策不确定性升高时，企业投资支出减少更多。　　在稳健性检验部分，本文主要从代理变量的选择、回归模型的选择以及样本的内生性问题等方面对研究结论进行了稳健性检验。在上述情况下，本文研究结论均稳健。在结尾部分，本文不仅对实证所得各种结论进行了总结，还分别从政策制定者和民企出发给出了相应的建议。　　本文通过实证探讨经济政策不确定性与民营企业投资之间的关系，丰富了经济政策不确定性与企业投资的相关研究。并且，实证分析了拥有不同非正式制度（政治关联和金融关联）的情况下，经济政策不确定性对民营企业投资的影响，为民营企业投资的影响因素研究提供了新的视角。此外，本文还通过影响机制分析重点考察了实物期权和外部融资成本两个传导机制，为政府和民营企业制定对策应对不确定性提供了依据。

目录

声明

1.绪 论

1.1研究背景与研究意义

1.1.1研究背景

1.1.2研究意义

1.2研究内容与研究思路

1.3研究逻辑路线图

1.4研究创新

2.文献综述

2.1经济政策不确定性的相关研究

2.1.1经济政策不确定性的衡量方式

2.1.2经济政策不确定性对宏观经济的影响

2.1.3经济政策不确定性对微观企业的影响

2.2企业投资影响因素研究

2.2.1影响企业投资的外部因素

2.2.2影响企业投资的内部因素

2.3经济政策不确定性和企业投资的相关研究

2.4文献评述

3.研究设计

3.1研究假设

3.2数据来源及样本选取

3.3变量说明

3.3.1民营企业投资

3.3.2中国经济政策不确定性

3.3.3控制变量

3.4模型设定

4.实证分析

4.1描述性统计

4.1.1主要变量描述性统计

4.1.2中国经济政策不确定性走势图

4.2相关性分析

4.3回归结果

4.3.1经济政策不确定性与民营企业投资

4.3.2按政治关联划分子样本

4.3.3按金融关联划分子样本

4.3.4按地区划分子样本

4.3.5本章小结

5.机制分析

5.1实物期权传导机制

5.1.1经济政策不确定性与投资不可逆性

5.1.2经济政策不确定性与行业竞争程度

5.2外部融资成本传导机制

5.2.1经济政策不确定性与融资约束

6.稳健性检验

6.1替换经济政策不确定性指标

6.2替换民营企业投资指标

6.3 OLS 模型回归

6.4内生性问题

6.5经济政策不确定性的滞后影响

7.结论与启示

7.1主要结论

7.2启示与不足

7.2.1启示

7.2.2不足

参考文献

后 记

致 谢

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