中德汽车行业上市公司资本结构的影响因素比较研究

摘要

对于资本结构的研究一直以来就是学术界对公司金融研究中的热点问题，目前对资本结构的研究主要分为两类，一类是对资本结构的影响因素进行分析，另一类是对资本结构对企业绩效影响的研究。本文主要针对资本结构的影响因素进行分析研究。　　汽车行业作为国民经济中的支柱产业，在中西方国家都有着不同寻常的意义。中国的汽车行业发展迅速，2013年中国汽车行业取得了卓越的发展。汽车年产销量保持稳定增长，2013年产销均超过2000万辆，连续五年蝉联全球第一，成为汽车产销世界第一大国。据中国汽车工业协会发布的数据显示，中国汽车2013年产销2211.68万辆和2198.41万辆，同比增长14.76％和13.87％。其中，乘用车的产销增长较快，但中国自主品牌的乘用车占市场份额持续下降。这说明中国乘用车进口市场依然保持着强劲的增速。在保持高速增长的同时，中国汽车行业也面临着很多问题。例如产能过剩的问题，缺乏自主创新的民族品牌，进口车比例持续上升，行业发展受到节能减排环境污染法律的限制，城市限购限行政策对行业带来冲击，在国际市场上受到宏观经济环境的影响，汽车出口量有所下降。如何解决这些在发展中遇到的问题，是中国汽车行业亟待解决的一系列难题。　　相比而言，德国的汽车行业已经十分成熟，作为德国国民经济中第一大行业，汽车行业在德国经济中发挥着十分重要的作用。德国汽车企业年均产量约为574万辆，销量约为354万辆，远远低于中国2013年的产销量，并且十分稳定，历年波动较小。德国汽车行业不仅有着世界知名的乘用车品牌，如宝马、奔驰、奥迪、大众等，也有着著名的汽车配件供应企业，如大陆集团、博世集团和全球第二大货车及奢侈车生产商戴姆勒公司。德国的汽车行业每年为德国经济提供了约百分之二十的利润，以及七十多万个就业岗位，每年约有百分之七十五以上的汽车用于出口。不仅如此，为保持德国汽车企业在世界汽车行业中的领先地位，德国汽车行业每年投入约200亿元作为研发支出，占德国所有行业研发支出的百分之三十以上。　　2014年8月在中国掀起了汽车行业反垄断的热潮，此次反垄断调查主要针对中外合资以及全进口车型，为纵向反垄断。在这样的背景下研究中德汽车行业企业的资本结构显得格外有意义，中德汽车企业的资本结构是怎样的，以及哪些因素影响资本结构并且在两国有什么不同。同时，汽车行业作为中国发展最为迅速的行业之一，有哪些方面可以向德国企业借鉴。　　本文以中德两国汽车行业企业的资本结构作为研究内容，从资本结构的特点、影响资本结构的因素等方面进行比较分析，具有针对性和创新性。目前中国汽车企业处于高速发展阶段，在这一阶段中越来越多的问题暴露出来，如缺乏自主品牌，缺乏创新，对外部经济环境依赖性强等问题。德国汽车企业作为全世界最著名并且是最成功的企业之一，保持高盈利并持续多年稳定。研究德国企业的经验能否为中国企业未来的发展起到借鉴作用，中国企业应该如何调整资本结构使其达到最优，为中国汽车企业发展的政策制定和行业协会的管理提供依据。同时也为中西方对资本结构的比较研究上提供了实证研究依据。　　本文的研究目的主要是以下几个方面:首先，总结和归纳中外资本结构的理论，以及资本结构影响因素的实证研究，为今后资本结构的研究指明方向;其次，分析和比较中德两国汽车行业的发展现状，资本结构特点，为中国企业未来的发展提供思路。最后，通过对面板数据的实证分析，采用静态面板模型和动态面板模型，弥补国内实证研究中动态研究的缺失。比较中德两国资本结构影响因素的不同，为中国企业调整资本结构提供建议。　　首先，本文第一部分为绪论。介绍了研究背景及意义，研究的方法和预计结果，创新与不足。　　第二部分为文献综述部分。首先回顾了西方现代资本结构理论的文献，包括MM理论、权衡理论、代理理论、财务契约理论、优序融资理论、信号理论和控制权理论。之后研究了国内外对资本结构影响因素的实证文献综述，从宏观因素、产业特征、企业特征三个方面总结了资本结构的影响因素，其中重点分析了企业特征因素，从企业规模、盈利能力、成长能力、非债务税盾、自由现金流、资产担保价值和经营风险七个方面分析了企业特征因素。最后分析了有关资本结构变量选取的文献。　　第三部分为中德汽车行业现状分析。通过一些数据的对比分析发现，与德国企业相比，中国企业的成长性高，盈利性低，投融资渠道单一。在资本结构方面，中国企业资产负债率低，负债结构不合理，股权结构也不合理。　　第四部分为实证部分。本文选取28家中国汽车上市企业和12家德国汽车上市企业2006年-2013年间的数据作为样本。被解释变量选取资产负债率、流动负债率和非流动负债率，选取盈利能力、成长能力、非债务税盾、资产担保价值和企业规模作为解释变量。对样本数据进行了统计性描述，采取了个体固定效应模型和个体随机效应模型，以及部分调整模型，建立了六个静态模型和两个动态模型。最后对回归结果和实证结果进行了总结分析。首先认为，我国汽车行业资产负债率偏低，负债结构不合理。从我国汽车行业与我国其他行业相比资产负债率适中，但与欧美与日本汽车行业企业相比偏低。并且流动负债与非流动负债比例不合理，大多数负债属于流动负债。相比而言，德国企业资产负债率偏高，德国企业融资理论更符合优序融资理论，首先进行内源融资，再进行债务融资，最后进行股权融资。并且负债结构合理，流动负债与非流动负债大约各占一半。其次，我国汽车行业投融资渠道单一，股权结构不合理。我国汽车行业企业大多选择在股票交易所上市进行股权融资，并且股权集中度较大，国有股所占比例远远大于德国企业，这将导致小股东利益被大股东侵蚀。股权分置改革以来流通股所占比例有所上升，但由于国有股的存在，使得市场化程度依然不够充分。德国企业不仅发行普通股，还有很多员工优先股和高管股票期权。最后，企业规模、成长能力、资产抵押价值在两国企业资本结构中的影响相反。通过实证分析发现，中国企业的融资行为不能单一用某一理论解释，与资本市场发展程度和历史偏好有关，而德国企业的融资行为更适合用优序融资理论来解释。所以两国企业在某些影响资本结构的因素上会存在相反的结论。还有，盈利能力、非债务税盾对两国企业资本结构的影响相同。中国和德国企业资本结构与净资产收益率显著正相关，与总资产收益率显著负相关。而非债务税盾与资本结构显著负相关。最后，资本结构是一个动态调整过程，两国汽车行业企业资本结构都与上期的资本结构有关。资本结构本身就是一个动态调整的过程，上一期的资本结构会对本期资本结构产生显著影响。所以企业在制定资本结构计划时要考虑上期资本结构。　　最后一部分为结论与建议。首先对实证分析的结果进行了总结，然后对我国汽车行业公司资本结构优化提出了建议，认为应该优化资本结构，完善股权治理结构和金融市场。　　本文在总结归纳了前人对资本结构影响因素研究的基础之上，也进行了一些创新:首先，本文采取了中国和德国的数据进行对比。在以往的研究中，很少将两个国家同一行业进行对比研究。本文将德国汽车制造业企业和中国汽车制造业企业的资本结构进行对比，反映出目前中国汽车制造业企业的不足和未来发展的方向。因为汽车是德国经济的支柱产业，德国也是全球最有名的汽车输出大国，而中国汽车行业正处于高速发展的阶段，希望德国的例子能为中国汽车行业未来的发展起到指路作用。其次，本文针对汽车行业的资本结构做分析。目前在中国能看到不少文章针对某一行业所做的分析研究，但在德国很少有研究专门针对某一行业的资本结构，大多数研究是针对德国所有上市企业或者是欧盟几大国家。以某一行业作为分析，具有针对性和实际意义。最后，加入动态面板模型研究资本结构。在国内很多文献对资本结构的研究停留在静态面板模型，甚至是简单采用截面数据，但在西方，很多学者都对资本进行了动态研究，并且认为资本结构本身就是一个动态调整过程，几乎所有的实证研究都证明了这点。本文加入了动态模型，不仅分析了静态微观因素对资本结构的影响，还分析了动态滞后一期的资本结构对当期资本结构的影响。

目录

声明

摘要

1．绪论

1．1．1研究背景

1．1．2研究意义

1．2研究方法

1．3研究的框架和主要内容

1．4创新与不足

1．4．1创新

1．4．2不足与展望

2．文献综述

2．1现代资本结构理论文献综述

2．1．1 MM理论(MM theory)

2．1．2权衡理论(Trade off theory)

2．1．3代理理论(Agency theory)

2．1．4财务契约理论(Financial contracts theory)

2．1．5信号理论(Signal theory)

2．1．6优序融资理论(Pecking order theory)

2．1．7控制权理论(Control right theory)

2．2国内外对资本结构影响因素的研究

2．2．1宏观因素

2．2．2产业特征因素

2．2．3企业特征因素

3．中德汽车行业现状分析

3．1中德汽车行业概况分析

3．1．1中国企业成长性高

3．1．2中国企业盈利性低

3．1．3中国企业投融资渠道单一

3．2资本结构现状分析

3．2．1中国企业资产负债率低

3．2．2中国企业负债结构不合理

3．2．3中国企业股权结构不合理

4．实证分析

4．1变量的选取和样本选择

4．1．1研究中有关变量的选择

4．1．2解释变量与被解释变量关系预测

4．1．3中国上市公司数据选取和样本

4．1．4德国上市公司数据选取和样本

4．2描述性统计

4．2．1解释变量描述性统计分析

4．2．2被解释变量描述性分析

4．3面板数据模型

4．3．1静态模型

4．3．2动态调整模型

4．3．3模型设定

4．4模型回归结果

4．4．1总负债模型

4．4．2流动负债模型

4．4．3非流动负债模型

4．4．4动态模型

4．5实证结果经济意义解释

4．5．1资本结构与企业规模

4．5．2资本结构与盈利能力

4．5．3资本结构与成长能力

4．5．4资本结构与非债务税盾

4．5．5资本结构与资产抵押价值

4．5．6资本结构动态影响

5．结论与建议

5．1结论

5．2我国汽车行业公司资本结构优化建议

5．2．1优化资本结构

5．2．2完善股权治理结构

5．2．3完善债券市场

参考文献