上市公司之间交叉持股比例对企业价值的影响

摘要

交叉持股最初起源于二战后的日本，是市场经济发展到一定阶段的必然产物。我国企业在二十多年前，也就是二十世纪九十年代才开始进行交叉持股。但就在这短短的二十多年里，我国企业间的交叉持股行为发展十分迅速。随着经济社会的发展，近年来，我国越来越多的企业法人之间开始进行交叉持股，交叉持股作为一种战略手段被广为应用。　　交叉持股是企业进行资本运作、扩张公司规模的一种常用手法，但交叉持股是把双刃剑，其对国家宏观经济和企业微观层面的正面和负面效应表现在多个方面，公司可通过实行交叉持股策略，实现资本的联合与集中，提高资本的使用效率，增加其净资产和净利润，进而使企业价值得到有效增长，从而起到美化企业业绩的作用。然而，如果公司对于交叉持股运用不当，则会导致产生内部人控制、侵害公司股东尤其是中小股东以及公司债权人的相关权益等问题，更严重的是，甚至会导致证券市场泡沫的扩大，一旦经济出现任何问题，导致泡沫破灭，将会给企业、给证券市场带来严重的危害，甚至危害实体经济的健康发展，引起金融危机，经济严重下滑甚至出现倒退。尤其是上世纪末亚洲金融危机的爆发、日本经济长达十多年的停滞甚至是倒退以及2007年由美国次贷危机引致的全球性经济危机，使得人们开始了对于交叉持股的反思。　　我国上市公司之间交叉持股及其比例是经常变动的。实际上，获取短期投资收益是我国绝大部分上市公司进行交叉持股的动机，而进行公司治理、防止他人恶意并购、维持生产经营的可能性却不是很高。此外，通过上市公司每年公布的年报可以看到上市公司交叉持所拥有的股份股更多的是被上市公司计入了可供出售的金融资产账户中，这更能说明我国上市公司进行交叉持股的主要目的是为了获取短期投资收益。　　本文研究的是上市公司之间交叉持股比例对企业价值的影响，样本选取了2011年-2013年连续三年在沪深交易所上市的全部股票进行分析，包括沪深主板股票、深圳中小板股票以及深圳创业板股票，数据均来源于沪、深交易所数据库、国泰君安CSMAR数据库以及万德数据库所提供的各上市公司公布的2011年-2013年的半年报以及年报。　　论文所做的主要研究内容是:　　1、论文首先简要梳理了写作背景，指出我国企业最初交叉持股的目的是为了解决资金问题，并且保留了企业的“公有制”。　　2、对比了许多国内外的关于企业交叉持股的文献，指出国外文献对于交叉持股的研究比国内的更早，同时也更加全面，但在一些关键问题上，国外学者并没有做更深入地研究。而国内文献对交叉持股的研究才刚起步，更多、更深入的研究还很欠缺。　　3、分析了国内外企业交叉持股的现状，在简单描述了美国和德国的交叉持股状况后，详细描述了日本企业和我国企业交叉持股的发展历史和现状，最后指出了国家颁布的一些政策或者采取的一些措施会对企业之间的交叉持股产生深远地影响。　　4、详细介绍了与企业交叉持股理论有关的理论和企业价值相关的理论。从理论方面详细描述了企业交叉持股比例对企业价值呈正面影响，也简要描述了资产负债率、净资产收益率、资产周转率、企业的股权集中度以及财务杠杆等对企业价值均有不同程度的影响。　　5、搜集了从2011年至2013年三年的我国上市公司之间交叉持股比例的数据，发现我国上市公司之间交叉持股情况不是特别多，并且交叉持股的比例都不是很大。通过所建模型，实证研究了交叉持股比例以及资产负债率、净资产收益率、资产周转率、企业的股权集中度以及财务杠杆等分别对企业价值的影响，得到如下结论:　　(1)通过对模型进行回归，得出了上市公司交叉持股比例对企业价值有正影响。　　(2)对于控制变量财务杠杆，通过回归得出财务杠杆与企业价值之间呈负相关关系。　　(3)对于净资产收益率，通过回归得到净资产收益率与企业价值之间呈正相关关系。　　(4)对于股权集中度。通过模型回归得出，股权集中度与企业价值呈负相关关系。　　(5)对于资产负债率(DAR)，通过模型回归得出，资产负债率与企业价值呈负相关关系。　　(6)对于资产周转率，通过模型回归发现，资产周转率与企业价值呈负相关关系。　　本文通过对上市公司交叉持股的研究，发现交叉持股对企业价值具有一定的促进作用，但前提条件是上市公司必须将交叉持股作为增加其企业价值的目的而非单纯为了使其财务报表美观从而增加其收益，增加净资产或者净利润，从而提升其业绩。但是也不能完全否认交叉持股对于提高企业业绩的促进作用，交叉持股在提高企业价值的同时也能增加企业的净利润或者净资产又何乐而不为。同时值得注意的是，交叉持股也是一把双刃剑，使用不当也会造成资本市场的泡沫，一旦泡沫破灭，将对资本市场产生重大不利影响，危害资本市场，甚至影响社会稳定，上世纪九十年代的日本就是一个很好的例子。所以我国企业在使用交叉持股时应该小心谨慎，既要利用其的正面影响，提升企业价值、提高企业业绩，使企业的核心竞争力不断增加，使企业不断发展壮大;同时也要防止其负面影响，将其副作用减小到最低，尽量减少由其负面影响而对企业、对经济社会产生的危害。　　本文在原有的文献的基础上，做了一下创新:　　(1)国内外关于交叉持股的研究主要是企业之间交叉持股的目的和动机，却很少有实证研究，很多研究都只停留在理论方面，本文在理论分析的基础上进行了实证分析，使其结果更具有说服力。　　(2)本文的实证研究数据比较全面，不仅用到了财务方面的数据，比如财务杠杆、净资产收益率、资产负债率等等，还用到了公司治理的相关指标，比如股权集中度等等，使模型更加贴近实际情况。　　(3)本文的理论模型并不是完全照搬资本资产定价模型或者是其变形。有些研究交叉持股的论文所采用的模型主要是资本资产定价模型或者是其变形，而本文主要采用的是多因素分析模型，本文在模型上有所创新。　　(4)本文主要研究的是上一期交叉持股比例对下一期企业价值的影响，更贴近于现实经济生活。因为上一期交叉持股比例会有一定的时间滞后性，不能马上反应出对当期企业价值的影响，需要通过一定的时间，才能反应其是否对下期企业价值有影响。　　但本文也存在着以下局限性:　　(1)本文只选取了2011年至2013年三年的数据，时间跨度较短，所以也只研究了短期影响。此外，由于我国上市公司开始实施相互持股的时间不是很长，很多上市公司都还没有实施相互持股，因此，目前我国上市公司之间交叉持股的公司不多，且大多持股比例较低，从而样本比较少且研究结果可能不显著。　　(2)实际情况中，有很多影响公司价值的因素，由于研究能力有限，本文只选取了资产负债率、资产周转率、企业的股权集中度、财务杠杆以及净资产收益率等变量来作为控制变量，研究不够全面。　　总之，要规范完善我国的上市公司之间交叉持股行为是一项复杂而不易的工作，要根据我国实际经济情况，不怕困难、勇于尝试、敢于创新，同时还要不断探索、不断总结、不断学习、加强监督和管理。只有这样才能引导我国资本市场健康发展，才有利于经济繁荣，社会稳定，才能使我国在国际的地位越来越稳固。

目录

声明

摘要

1．绪论

1．1论文研究的背景以及意义

1．1．1研究背景

1．1．2研究意义

1．2研究思路

1．3研究方法及研究内容

1．3．1研究方法

1．3．2研究内容

1．4本文的创新和不足

1．4．1本文的创新点

1．4．2本文的不足

2文献综述

2．1国外研究

2．1．1关于企业之间交叉持股动机的相关研究

2．1．2关于企业之间交叉持股行为对公司影响的研究

2．2国内研究

2．3国内外关于交叉持股的研究评述

2．3．1国外研究评述

2．3．2国内研究评述

3．国内外企业集团交叉持股现状分析

3．1国外企业集团交叉持股现状分析

3．1．1欧美企业集团交叉持股分析

3．1．2日本企业集团相互持股分析

3．2我国企业集团之间交叉持股现状分析

3．2．1我国上市公司的交叉持股现状

3．2．2我国上市公司交叉持股的演变

3．3．3其他一些政策和措施对交叉持股程度以及企业价值的影响

4．交叉持股的理论分析

4．1交叉持股的概念

4．2交叉持股的表现形式

4．3上市公司之间互相持股的动因

4．4交叉持股的影响分析

4．4．1交叉持股的影响

5．企业价值的理论分析

5．1企业价值的涵义

5．2影响企业价值的因素

5．2．1资本结构对企业价值的影响

5．2．2股权结构对企业价值的影响

5．2．3企业的核心竞争力对企业价值的影响

5．2．4外部经济环境对企业价值的影响

5．3托宾Q值

5．4企业价值和交叉持股的相关性研究

5．5假设的提出

6．我国上市公司交叉持股对企业的价值影响的实证研究

6．1数据及样本选取

6．1．1数据来源

6．1．2样本的选取

6．2定义变量以及建立模型

6．2．1定义变量

6．2．2建立模型

6．3实证回归结果及其分析

6．3．1描述性统计

6．3．2相关性分析

6．3．3模型回归结果分析

7．1研究结论

7．2研究建议

参考文献

致谢