盈余数据、成交量与累计超额收益

摘要

随着中国资本市场不断发展、不断完善，理论界对于资本市场的研究越发丰富。理论界以有效市场理论为资本市场的基本分析思想，即证券价格和信息反应的关系，为后人研究资本市场提供了科学的切入点。国内外对于资本市场信息反应的研究十分丰富，本为结合中国资本市场信息反应过程的特征。通过对中国市场盈余数据信息反应的初步观察，中国资本市场对上市公司盈余数据存在提前反应特征。所以我试图借鉴国外盈余数据信息反应研究的思想，通过构建相对合理的模型及假设来解释这一经济现象。　　我的研究区别于其他文献的是:我重点关注盈余数据公布事件前成交量与股价之间的关系。一些文章研究成交量与股票价格之间的关系不以某种事件为切入点，单纯研究成交量和股票价格的相关性;另一些研究关注成交量对于盈余数据信息的反应，分析盈余数据的信息含量。本文重点分析成交量所包含的盈余数据信息，在承认上市公司盈余数据的信息含量的基础上，重点研究股票价格和成交量对于盈余数据公布事件的反应过程，探求股价在提前反应情况下成交量和股票收益的关系。　　本文首先讨论股票价格变化不是度量盈余数据信息提前反应的有效指标，因为公开信息和私有信息均可以在盈余数据公布日前对股票价格造成影响。通过成交量度量盈余数据私有信息泄露具有理论意义，即成交量反应不同投资者对盈余数据信息预期的分歧，可以间接的度量盈余数据泄露事件。本文以成交量度量上市公司盈余数据私有信息泄露为核心，并建立模型说明成交量与之相关。在实证部分，我谨慎地处理上市公司盈余数据公布日之前的成交量数据，通过逐步回归分析排除成交量的众多影响因子，最终得到只与上市公司盈余数据私有信息泄露相关的成交量。最后，通过超额成交量的大小分组展示不同情况下上市公司盈余数据信息反应过程。我的得到上市公司盈余数据反应的一般规律。　　本文分五个部分:　　第一部分，绪论。主要介绍本文研究背景、研究方法并对国内外上市公司盈余数据信息反应相关文献进行回顾，同时提出本文的研究目的、思路和研究方法以及本文对于国内相关研究领域的贡献。　　第二部分，论文的相关概念及说明。在文章的第二部分，我以上市公司私有信息泄露为前提建立模型，将投资者按能否掌握上市公司盈余数据私有信息进行分类。二类投资者根据自身持有的盈余数据信息对上市公司股票资产收益进行预期，并以预期效用函数最大化标准对风险资产进行配置。通过两类投资者对于风险资产的不同需求量求解得到上市公司盈余数据信息提前反应的成交量及股票价格变化。在这一部分最终得到上市公司盈余数据提前反应的股票价格变动和成交量变动的影响因子，为实证部分提供理论支撑。　　第三部分，论文中使用的变量及数据。在文章的第三部分，我根据文章第二部分模型中成交量的相关因子，谨慎地进行数据的选择和处理，希望得到只与上市公司盈余数据私有信息提前泄露相关的成交量，为文章实证部分提供相对有效的数据。首先为了初步控制上市公司盈余数据预期收益方差及上市公司机构投资者比例，本文以沪深300指数成分股为研究样本，以2007年以后年报、半年报公布为研究事件。其次，在这一部分我使用逐步回归的方法处理成交量数据，排除其他成交量的影响因子，最终盈余数据私有信息泄露相关的超额成交量。　　第四部分，实证研究结果。在这一部分，我分类展示了上市公司盈余数据公布日股票价格的反应过程。其中包括不同盈余数据信息的信息反应过程，同一盈余数据信息不同水平超额成交量情况下的信息反应过程，以及使用不同成交量回归方程分析得到超额成交量，再以超额成交量分组的信息反应过程。实证研究发现对于不同的成交量回归分析，我得到基本一致的结论，上市公司盈余数据普遍存在盈余数据公布日前泄露的情况，成交量是度量这一事件的有效指标。在上市公司盈余数据泄露的情况下，公布日前成交量明显放大并产生价格反应。但是在盈余数据为利空信息的情况下，我的实证结论并不显著。这一现象可能是中国资本市场严格的卖空限制造成的，在这一情况下，成交量不能成为度量投资者分歧的有效指标，我的模型也相对失效，成交量既包含了投资者之间的分歧，也包含了投资者受到的卖空限制信息。　　第五部分，结论。国内外学者对上市公司盈余数据公布事件的信息反应过程的研究都比较热衷，我的文章着重研究上市公司盈余数据公布前成交量的变化，以及成交量所包含的信息，充实这一领域的研究。本文采用国际规范的事件研究方法，借鉴国外比较成熟的投资者分类模型，例如BSV(1998)和DHS(1998)分析了当一部分投资者对于公开信息并不重视，而另一部分投资者对于公开信息可以给予完全理性的解释的情况下股票价格反应过程。HS(1999)认为当一部分投资者没有安全完全理性标准解释公开信息时，上市公司股票将出现较高水平的成交量和持续的价格纠正过程。　　本文的主要观点及贡献:　　在这篇文章中，我看到上市公司私有信息若容易被投资者获得，则股价会产生较为强烈的提前反应过程。我认为当上市公司盈余数据提前泄露，两类投资者对于上市公司盈余数据的解释不一致时，这两类投资者之间的相互交易将产生较大水平的成交量，并且超额成交量的产生也包含了第一类投资者提前获得盈余数据的信息。我解释了上市公司盈余数据信息反应过程取决于上市公司的对于私有信息的保护力度，如果上市公司私有信息若能受到很好的保护，则股价提前反应的过程较弱且超额成交量没有显著放大;若果上市公司私有信息不能受到很好的保护，超额成交量将会很大，则股价提前反应的过程较为强烈。　　通过对上市公司盈余数据信息反应的研究，我得到上市公司信息披露的规范情况，中国上市公司普遍存在私有信息泄露的情况，而这一实际情况将持续侵害普通投资者利益。作为本文中第一类投资者，其通过上市公司调研等形式获取上市公司私有信息并进行套利，这一盈利模式广泛存在。　　本文揭示投资者进行私有信息套利过程中产生的超额成交量包含股票未来盈余数据的信息。投资者可以参考现阶段中国资本市场盈余数据信息反应的特点进行投资，并以此为标准增强对其他类别信息反应过程的理解。　　本文对相关监管部门了解诶上市公司信息披露状况及完善上市公司信息披露机制给予学术上的支持。

目录

声明

摘要

1．绪论

1．1相关文献回顾

1．2本文研究方向的提出

1．3本文研究内容的简要介绍

1．4本文研究的意义

2．论文相关概念的说明

2．1模型建立的理论假设

2．2模型的建立

2．3对于提前反应的识别

3．论文中使用的变量和数据

3．1模型数据的来源与整理

3．1．1模型数据的来源

3．1．2模型数据的整理

3．2论文中的变量定义和处理

3．3通过回归方程得到成交量残差来度量公司“特质”(ω)

3．3．1成交量处理的第一步

3．3．2成交量的进一步处理

4．实证研究结果

4．1利好信息情况下，股票价格提前反应过程

4．2市场纠正的超额成交量与股票价格反应过程

4．3一般情况下，超额成交量和股票价格提前反应过程

4．4对于利好盈余数据和利空盈余数据，非对称的股票价格反应过程

5．结论

参考文献

附录

后记

致谢

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