终极控股股东控制权、现金流权分离与公司价值关系的实证研究

摘要

终极控股股东与中小股东、终极控股股东与公司价值的关系成为了目前公司治理的热点问题之一,大量的研究发现,终极控股股东一般通过金字塔结构、交叉持股等方式获取对上市公司的控制权,而这些方式通常会导致终极控股股东的现金流权与控制权的分离,那么终极控股股东控制权、现金流权分离与公司价值存在怎样的关系,终极控股股东性质的不同是否会对这种关系产生显著的影响?这些问题,成为了本文研究的重点。
　　 本文在对国内外相关研究文献系统回顾的基础上,进行了较为全面的评述:理论分析终极控股股东两权分离与公司价值的关系,提出了研究假设;选取2003-2010年沪、深两市上市公司作为研究的样本公司,建立了实证模型;运用回归分析对两权分离与公司价值的关系进行了实证研究,得出了以下结论:
　　 1.终极控股股东现金流权与公司价值呈正向相关关系。现金流权代表着终极控股股东对上市公司的所有权,增加终极控股现金流权,能够增加了终极控股股东的共亨收益,提高终极控股股东对上市公司管理层的监管,从而可以减少所有者和经营者之间的代理成本,增加公司价值,同时,现金流权的增加,对终极控股股东掏空上市公司,获取控制权私利的行为起到了抑制作用,在一定程度上增强了终极控股股东对上市公司的利益趋同效应,也进一步增加了公司价值。
　　 2.终极控股股东控制权与现金流量权分离程度1与公司价值呈倒U型关系。终极控股股东对上市公司的影响既有利益趋同效应,也有利益侵占效应。当两权分离度比较低时,终极控股股东获得的共享收益大于控制权私利,终极控股股东对上市公司的利益趋同效应大于利益侵占效应,公司价值随两权分离度的增加而增加;当两权分离度比较高时,终极控股股东对上市公司的利益侵占效应大于利益趋同效应,终极控股股东获取的控制权私利大于共享收益,公司价值随两权分离度的增加而减少。
　　 3.终极控股股东为国有机构的上市公司,其控制权和现金流权分离程度对公司价值的负向影响大于非国有机构的上市公司。终极控股股东为国有机构时,由于其浓厚的地方行政色彩,为了满足其招商引资和发展地方经济的需要,在面临投资决策时,不但要考虑项目的营利性,而且要考虑行政任务以及政绩,导致公司所投资的项目不一定是公司价值最大化的项目,甚至当其所有者角色和地方行政角色冲突时,国有机构性质的终极控股股东往往倾向于以行政目标代替所有者目标,并而且监管机构对这些终极控股股东的监管面临着很多行政方面的困难,因此,终极控股股东为国有机构的上市公司,其终极控股股东控制权与现金流权分离程度对公司价值的负向影响大于非国有机构的上市公司。