关于季度报告披露前低成交量与未预期盈利相关关系的实证研究

摘要

截止2016年末，我国沪深两市的上市公司已经达到了3032家。而随着沪深两市上市公司的增加，我国上市公司在年度报前出现异常（低或高）成交量的比例也有所增加。据统计，在上市公司年度报告公布前出现异常成交量的比例从2006年的7.52%增加到了2015年的21.38%，其中在2012年更是达到了34.35%。本文使用季度报告数据展开了研究。Gervais等（2001）研究发现，某只股票一天或一周内的异常高（低）的交易量会有较高（低）预期收益，这种现象被称为“高成交量溢价”。对他们的研究，学者们主要从两方面进行了解释。如，Miller（1977），Mayshar（1983）和 Merton（1987）从股票的热度的变化方面，Chneider（2009），Gallmeyer等（2009），Banerjee和Kremer（2010）从风险的补偿方面解释了“高成交量溢价”。但是，这些解释都主要是基于异常高量来研究的。对于异常低成交量问题却很少有研究公布发表。Akbas（2016）研究发现美国市场的上市公司季度报告前的低成交量预示着未预期盈利的“坏消息”。与国外有关成交量与上市公司未预期盈利的研究相比，我国在成交量的研究多集中于成交量与股票价格之间关系方面。如，郑方镳等（2007）对我国股票市场在不同市场行情上的股票成交量与其收益率序列之间的关系就行了研究。而白晓宇等（2006）虽然研究发现，在年度报告公告日之前证券市场上就已经开始对“盈利意外”（未预期盈利）进行反应了。但是，并没有对市场提前反应的原因进行研究，并且他们的研究的“市场反应”是累计超额收益率CAR。那么我国市场上季度报告前低成交量和未预期盈利之间的关系如何？这是本文的首要研究。在美国上市公司会对业绩进行预披露，并且Pownall等（1993）， Coller和Yohn（1997）都发现业绩预告具有信息含量，可以减轻信息不对称的程度，而Akbas（2016）的研究没有考虑到业绩预告的影响。同时，我国上海证券交易所和深圳证券交易所都要求盈利变动比较大的公司必须进行业绩预告，并且张维迎（2002）、王惠芳（2009）和罗玫、宋云玲（2012）的研究都表明业绩预告具有信息含量。那么，在我国证券市场上，将业绩预告因素考虑到低成交量与未预期盈利之间的关系中结果会如何？这是本文研究的第二个问题。
　　本研究以样本为2006-2015年我国沪深两市的非金融、非ST的上市公司为样本，使用面板回归模型对季度报告前的低成交量与未预期盈利的关系进行了实证研究。首先使用上一年同期收益和分析师的预测盈利作为市场预期值来度量未预期盈利，对季度报告前的低成交量与未预期盈利的关系进行了分析。其次，考虑到低成交量可能包含除同比盈利和市场预测值以外的信息，因此本文使用累积超额收益（CAR）进一步分析低成交量与基于市场所有参与者预期的未预期盈利之间的关系。再次，考虑到上海证券交易所和深圳证券交易所都分别对上市公司业绩预告披露的做出了规定，因此本文将业绩预告因素加入模型，以检验业绩预告对本文结论的影响。最后，本文进一步分析季度报告期的累计超额收益率与基于上一年同期和分析师预测的未预期盈利之间的关系，进一步说明盈利报告前的低成交量与未预期盈利的关系。经过研究发现，低成交量与未预期盈利具有显著的相关关系，而高成交量与未预期盈利不显著，这表明在我国上市公司盈利报告公布前的低成交量预示着上市公司不利的未预期盈利，而盈利报告公布前的高成交量对上市公司的未预期盈利的预示作用并不明显。另外，低成交量与公告期的低的异常收益率显著相关，而盈利报告公布前的高成交量与公告期的高的异常收益率之间的关系不明显。在业绩预告方面，本文发现业绩预告虽具有信息含量，但是不影响低成交量对上市公司的未预期盈利的预测作用。最后，本文研究发现，报告期的超收益率与基于上一年同期和分析师预测的未预期盈利之间的具有显著的正相关关系。这表明超收益率包了基于上一年同期和分析师预测的预期因素。

目录

声明

1.绪 论

1.1 选题背景

1.2 研究的目的和意义

1.3 主要研究内容和结构

1.4 文章创新和不足之处

2.文献综述

2.1 关于量价关系的研究

2.2 国内外关于定期盈利报告与股票价格关系的研究

2.3 国内外关于分析师盈利预测的研究

2.4 国内外关于业绩预告的研究综述

2.5 关于盈利公告前后异常收益率的研究

2.6 文献综述简评

3.理论基础与模型设计

3.1 研究理论

3.2 假设与模型设计

4.实证研究

4.1 样本选取

4.2 变量描述性统计

4.3 回归分析

5.稳健性检验

5.1 对于低成交量划分标准的稳健性检验

5.2 对于累计超额收益率CAR窗口期和计算方法的稳健性检验

6.结论与政策建议

6.1 研究结论

6.2 政策建议

参考文献

后记

致谢