股权溢价与股市波动——中国股票市场的实证分析

摘要

该文源于对中国股市两个问题的观察.问题之一是,中国股市实际回报率远超过无风险实际利率,股权风险溢价非常高.在中国也可能存在Mehra和Prescott(1985)所称的股权溢价之谜.问题之二是中国股市的波动非常大,而且基本上不能由业绩变化、实际红利变化、无风险实际利率变化所解释.中国也可能存在Campbell(1999)所称的股市波动之谜.该文首先以标准的资产定价框架对中国整体股市行为进行了分析,证实了作者的推测,接着,应用最新资产定价框架来探讨上述两个问题.首先,使用标准消费资本定价框架分析了股权溢价问题.利用Hansen-Jagannathan下界,发现中国投资者的相对风险回避系数远大于Mehra和Prescott(1985)所认可的最高水平,中国存在股权溢价之谜.针对股权溢价之谜,Kandel和Stambaugh(1991)认为可以提高风险回险系数来解释,但是这种解释在中国会导致另一个困惑——无风险利率之谜,因为这意味着时间偏好率是负的.这些计算是基于幂效用模型,该文还探讨了具有更广泛适用性的Epstein-Zin-Weil效用模型在中国的应用.接着,作者使用对数线性资产定价框架来分析中国股市波动,证实了中国股市也存在股市波动之谜.消费增长率、红利实际增长率、实际无风险利率、风险数量的变化无法例合理的解释上海A股的波动.而数据显示时变风险价格可能在其中起到了重要作用.该文应用理性资产定价模型,从时变风险价格角度分析中国股权溢价与股市波动问题.该文探讨了代表性行为者模型、不同收入者模型在中国的适用性,发现了它们的解释中国股市问题和局限性.最后,从行为金融学的角度来探讨中国股权溢价与股市波动问题.一、探讨了包含投资者非标准偏好的行为金融学模型在中国的适用性,指出了其不足.二、应用通货膨胀幻觉假设解释了中国股市波动.作者发现上海A股回报跟通货膨胀率存在负向关系,通货膨胀对股价产生负面影响.中国存在非中介比效应.中国投资者存在明显的通货膨胀幻觉.通货膨胀幻觉假设有助于解释中国1996年-2001年的大牛市.三、讨论了反馈环理论对股市波动的分析与解释.通过对中国投资者情绪指标与股市波动实证分析,发现在投资者中存在反馈环现象.中国股市存在惯性现象,而这种股价模式肯定跟反馈环效应以及其他驱动股市、但独立于基本面的需求因素的结合相一致.

目录

文摘

英文文摘

论文独创性声明及学位论文使用授权声明

第一章导论

第一节变量的一般说明

第二节问题的提出

第三节本文的逻辑框架

第四节本文的理论来源与创新

第五节本文的章节安排

本章注释

第二章股权溢价与股市波动研究的相关文献综述

第一节股权溢价研究的早期文献

第二节股市波动研究的早期文献

第三节相关研究的最新理论进展

第四节国内相关研究的文献综述

本章注释

第三章中国股市股权溢价之谜的检验

第一节随机贴现因子的估计

第二节随机贴现因子最小标准差的估计

第三节中国股权溢价问题的初步分析

本章注释

第四章中国无风险利率与股权溢价

第一节无风险利率之谜

第二节中国投资者跨期替代弹性的TSLS估计

本章注释

第五章中国股市波动的基本统计特征

第一节股价波动频率

第二节收益率波动的基本统计特征

本章注释

第六章中国股市波动之谜的检验

第一节股市波动分析的对数线性解释框架

第二节红利增长、消费增长与中国股市波动

第三节中国股权溢价问题的进一步分析

第四节中国股市波动影响因素的实证分析

第五节风险量变化在中国股市波动中的作用的检验

本章注释

第七章中国股权溢价与股市波动的整体解释框架(一) 理性资产定价模型的应用

第一节Campbell-Cochrane模型的应用

第二节Constantinides-Duffie模型的应用

第三节小结

本章注释

第八章中国股权溢价与股市波动的整体解释框架(二) 一个行为金融学模型的应用

第一节预期理论的回顾

第二节BHS模型的应用

第三节中国投资者期望回报率与BHS模型的适用性

本章注释

第九章通货膨胀与中国股市波动

第一节通货膨胀幻觉：关于错误估值的一个解释性假设

第二节中国股市的非中介化效应

第三节通货膨胀对中国股市波动影响的实证分析

第四节通货膨胀对股价形成负面影响的其它解释性假设

第五节小结

本章注释

第十章反馈环与中国股市波动

第一节反馈环理论

第二节中国股市中的惯性

第三节中国投资者情绪变化与股市波动

第四节非理性预期理论的局限性

本章注释

参考文献

后记