基于HulL-White模型可赎回/可回售债券的定价研究——对不同定价方法进行对比分析

摘要

含权债券即是内嵌期权的债券，是金融市场上非常重要的金融衍生品。国内外的含权债券品种有很多，如可赎回债券、可回售债券、可转换债券、可延期债券等。但是自中国发行含权债券以来，国内学术界对它虽有一定的研究，但实证分析相对较少。于是，本文选择对可赎回/可回售债券进行定价实证分析。
　　虽然可赎回/可回售债券的定价方式有很多，但是国内研究主要是通过将可赎回/可回售债券进行拆分的方法进行分析，将其拆分为普通债券和利率期权，并对其分别进行定价后再加总。现在可赎回/可回售债券定价方法的研究差异主要体现在利率期权的定价方法上，利率期权的定价方法不同导致可赎回/可回售债券的定价方法不同。利率期权的定价差异主要体现在两方面，分别是定价模型和数值计算方法的选择上。定价模型的选择主要体现在利率期限结构模型的选择上，主要包括Ho-Lee模型，Hull-White单因子模型，BDT模型，BK模型，Hull-White双因子模型等。数值计算方法的选择有很多，主要包括树形结构法，蒙特卡洛方法，有限差分方法，PDE法等。多种定价模型和多种数值计算方法的组合造成现有利率期权的定价方法有很多，从而造成了可赎回/可回售债券的定价方法有很多。但是这些研究都是基于将含权债券进行拆分的方法进行分析的，存在一定的误差。也可以通过其他方法进行定价分析，本文涉及的其他方法包括OAS模型法和债权不拆分法（河源2011年[1]）。
　　本文基于Hull-White模型和利率三叉树数值分析方法对可赎回/可回售债券进行定价分析，首次对债权拆分法、OAS模型法、债权不拆分法三种定价方法分别进行实证研究，并对定价结果进行对比分析。本文筛选了市场上有交易的8只样本债券进行研究，包括4只可赎回债券（12国开50、11兴业次级债、11民生02、12汉口银行债），4只可回售债券（16港投债、12石油07、07江西高速债、07宁交通债），债券筛选过程综合考虑了债券类型、信用评级、交易市场、内嵌期权类型等因素。并通过不同定价方法对样本债券分别进行定价，将定价结果与市场价格进行对比，选用差额百分比和程序运行时间两个指标评价定价结果的好坏。本文研究涉及债券样本选取，参数估计，定价模型程序实现，结果分析等。
　　通过对样本债券2017年3月3日的定价结果分析可得，债权不拆分法的定价结果最准确，但程序运行时间相对较长（4.1s以内）;OAS模型法程序运行时间很短（0.02s以内），但定价结果的好坏严重依赖于OAS的估计，OAS估计的好坏严重影响该方法的准确性;债权拆分法的定价结果没有债权不拆分法准确，程序运行时间没有OAS模型法时间短，但将含权债券进行拆分，对普通债券和内嵌期权分别进行定价，这种方法定价结果比较直观，容易理解。
　　总体而言，债券不拆分法定价结果更好，虽然程序运行时间相对较长，但是也在4.1s以内，在可以接受的时间范围内，并且定价结果更为准确。而且该方法很适合内嵌美式期权的含权债券定价，符合含权债券市场发展的需求。

目录

声明

摘要

符号说明

第一章 绪论

1．1 研究背景和意义

1．1．1 研究背景

1．1．2 研究意义

1．2 可赎回／可回售债券介绍

1．3 研究内容和思路

1．4 创新点

2．1 国外文献综述

2．2 国内文献综述

2．3 可赎回／可回售债券不同定价方法的优缺点及现行研究结果

2．3．1 债权拆分法

2．3．2 OAS模型法

2．3．3 债权不拆分法

3．1 定价方法

3．1．1 债权拆分法

3．1．2 OAS模型法(期权调整价差模型)

3．1．3 债权不拆分法

3．2 定价模型

3．2．2 基于Hull-White模型三叉树模拟定价过程

3．3 参数设定

第四章 实证分析

4．2 样本债券的选取

4．3 即期收益率曲线

4．4 债权拆分法定价

4．4．1 定价思路

4．4．2 定价公式

4．4．3 定价结果

4．5 OAS模型法定价

4．5．1 定价思路

4．5．2 OAS计算方法

4．5．3 定价结果

4．6 债权不拆分法定价

4．6．1 定价思路

4．6．2 定价公式

4．6．3 定价结果

4．7 不同定价方法定价结果对比分析

第五章 总结和展望

5．1 研究发现及主要结论

5．2 优点和不足

5．2．1 优点

5．2．2 不足及展望

附录

参考文献

致谢