中国证券市场内幕交易及政府管制研究——基于法经济学与交易者行为

摘要

内幕交易及其政府管制是一个法学命题，同时也是一个经济学命题。传统意义上法学研究内幕交易的研究内容主要包括内幕信息、内幕交易主体、内幕交易归责等方面;经济学学者们研究内幕交易通常基于信息不对称和知情交易概念，针对交易行为某个方面进行研究，研究理论基础常常立足于不同经济学理论分支，一直难以形成系统的研究框架，结论也经常互相矛盾。由于法学和经济学这两个领域的研究无论是出发点、研究方法都有很大的差异，也因为经济学研究领域自身常常难以形成一致意见，两个研究领域一直难以建立有效的沟通，使得内幕交易经济学研究的现实价值一直难以体现。
　　本文没有试图解决如何彻底消除内幕交易，而是侧重研究如何通过引导交易相关各方行为，降低内幕交易发生的频率和危害。本文构建了系统的内幕交易法经济学分析框架，并在前人研究的基础上，用一个统一的基础分析模型系统研究内幕交易管制相关问题，建立起内幕交易及其管制研究在经济学和法学之间的桥梁，其主要内容如下:
　　(1)本文对内幕交易以及内幕交易管制的概念进行界定，并对前人的研究成果进行评析。从法经济学分析框架出发对内幕交易管制行为进行研究，特别从成本效益角度系统分析内幕交易管制困境的原因，并对监管技术手段提高对内幕交易管制的影响及其发展前景进行了研究和预测。在此基础上本文率先提出内幕交易间接管制概念，即通过运用优化市场法规，构建合理的市场微观结构，引导内幕交易各方行为来实现内幕交易管制，并对内幕交易间接管制进行了系统的理论研究。通过借鉴前人的研究成果，以信息结构和贝叶斯推断为基础，构建一个统一的间接管制基础分析框架，将内幕交易间接管制的相关问题统一在这个基础分析框架下，继而构建了中国证券市场内幕交易间接管制整体福利评价体系。
　　(2)在基础分析框架下，本文对内幕交易者策略行为以及中国证券市场中小投资者行为进行了系统的理论分析和实证研究。
　　1)本文对内幕交易者隐蔽交易行为进行了理论研究，并对2012年至2014年证监会所公布的行政处罚对象中内幕交易者隐蔽交易行为进行实证研究。实证结论证实了中国证券市场内幕交易者隐蔽交易行为的存在，且与信息的确定性、可交易时长和交易金额的相关，并提出相应的管制建议。
　　2)本文对“内幕操纵”行为进行了理论研究与实证研究，将其视为内幕交易者添加交易噪音。结论显示大多数内幕交易者并不愿意选择制造噪声来隐藏自身交易动机，而且噪音交易策略也不会带来超额收益，持有信息确定度高的内幕信息持有者更愿意制造交易噪声，并提出相应的管制建议。
　　3)本文对中国证券市场中小投资者“内幕交易偏好”等“不理性”行为进行了理论研究，并对中小投资者进行了问卷调查和分析。找出中小投资者“不理性”背后的理性原因和环境因素，并提出相应的管制建议和投资建议。
　　(3)在基础分析框架和前文研究基础下，针对并购重组这一内幕交易的“多发区”和“重灾区”进行了理论研究，对我国并购重组中相关法规中存在问题提出相应的管制建议。

目录

声明

摘要

图表目录

1 绪论

1．1 研究的背景、意义和目的

1．1．1 研究的背景、意义

1．1．2 研究的目的

1．2 基本概念辨析

1．2．1 内幕交易

1．2．2 知情交易

1．2．3 管制与内幕交易管制

1．2．4 交易者行为

1．3 相关研究综述与评析

1．3．1 内幕交易是否需要管制以及管制的有效性

1．3．2 内幕交易识别与知情交易测度

1．3．3 内幕交易者交易策略行为与中小投资者交易行为

1．3．4 中国证券市场内幕交易管制研究现状及存在的问题

1．3．5 现有研究争议存在的原因与本文研究方向

1．4 本文主要内容与创新之处

1．4．1 论文研究的主要内容

1．4．2 研究思路和结构安排

1．4．3 研究方法和创新点

1．5 本章小结

2 相关基础理论和方法概述

2．1 法经济学

2．1．1 法经济学的产生与发展

2．1．2 法经济学分析基础与基本假设

2．1．3 法经济学分析理论框架

2．2 贝叶斯推断与仿射信号结构

2．2．1 信号结构与贝叶斯推断

2．2．2 正态分布和仿射信号结构

2．2．3 理性预期均衡

2．3 金融市场微观结构

2．3．1 金融市场微观结构产生与研究范围

2．3．2 金融市场微观结构基本内容

2．3．3 金融市场微观结构研究

2．4 对相关基础理论和方法选择的一点说明

3 基于法经济学视角的内幕交易管制研究

3．1 内幕交易管制法内容与管制实现方式

3．1．1 内幕交易管制法的内容

3．1．2 内幕交易管制法的实现方式

3．2 基于法经济学的内幕交易管制成本效益分析

3．2．1 内幕交易管制研究中经济学与法学的结合

3．2．2 内幕交易管制的法经济学分析框架

3．2．3 内幕交易管制法的成本效益分析

3．2．4 内幕交易行为多样性与管制实现方式的选择

3．3 内幕交易监管技术手段提高与管制困境

3．3．1 技术手段提高对管制效率的提升与局限性

3．3．2 证监会大数据分析系统应用效果—来自证监会处罚数据的证明

3．4 本章小结

4 内幕交易间接管制及其基础分析框架

4．1 内幕交易间接管制

4．1．1 内幕交易间接管制含义及其目标

4．1．2 内幕交易间接管制法及其成本效益分析

4．1．3 内幕交易间接管制与直接管制的关系

4．1．4 内幕交易间接管制与市场交易机制设计的区别与联系

4．2 内幕交易间接管制基础分析框架

4．2．1 构建内幕交易间接管制基础分析框架的意义

4．2．2 内幕交易间接管制基础分析框架

4．2．3 内幕交易间接管制基础分析框架涵盖的相关问题

4．2．4 本文基于基础分析框架的研究范围

4．3 基于基础分析框架的市场质量参数与内幕交易管制福利评价

4．3．1 市场质量参数

4．3．2 中国证券市场内幕交易管制福利评价体系构建

4．4 本章小结

5 内幕交易者隐蔽交易行为实证研究与管制建议

5．1 基于基础分析框架的隐蔽交易行为分析和研究假设

5．1．1 内幕交易者隐蔽交易行为分析

5．1．2 研究假设

5．2 数据来源与研究方法

5．2．1 数据来源及处理

5．2．2 研究方法

5．3 实证结果与分析

5．3．1 描述性统计

5．3．2 内幕交易者是否存在隐蔽交易行为检验

5．3．3 不同类型内幕交易者隐蔽交易行为一致性检验

5．3．4 内幕交易者隐蔽交易行为影响因素检验

5．3．5 研究结论与管制建议

5．4 进一步的思考：内幕交易事前管制的实现方式

5．4．1 知情交易概率与内幕交易事前管制

5．4．2 内幕交易其他事前管制的实现方式

5．5 本章小结

6 内幕交易者添加噪音策略行为实证研究与管制建议

6．1 中国证券市场“内幕操纵”行为

6．1．1 证券市场“内幕操纵”行为一般过程

6．1．2 “内幕操纵”过程中的信息优势分析

6．2 基于基础分析框架的“内幕操纵”行为分析与研究假设

6．2．1 “内幕操纵”行为分析

6．2．2 研究假设

6．2．3 数据来源及研究方法

6．3 实证研究结果与分析

6．3．1 内幕交易者添加噪声策略收益检验

6．3．2 不同类型内幕交易者的噪声交易策略一致性检验

6．3．3 噪声交易策略影响因素检验

6．3．4 聚类分析

6．3．5 研究结论与管制建议

6．4 本章小结

7 沪深股市中小投资者“内幕交易偏好”行为研究

7．1 沪深股市中小投资者“内幕交易偏好”行为

7．1．1 沪深股市结构特征

7．1．2 沪深股市中小投资者获利方式及行为选择

7．2 基于基础分析框架的中小投资者“内幕交易偏好”行为研究

7．2．1 “羊群效应”的涵义

7．2．2 基础分析框架与“羊群效应”内在联系

7．2．3 中小投资者“内幕交易偏好”行为解析

7．3 中小投资者投资行为及偏好调查问卷分析

7．3．1 调查对象、数据收集与分析方法、调查内容设计

7．3．2 描述性统计

7．3．3 数据分析

7．3．4 研究结论

7．4 中小投资者保护政策建议与中小投资者投资行为建议

7．4．1 完善证券市场监管环境，保护中小投资者利益

7．4．2 中小投资者投资行为建议

7．5 本章小结

8 并购重组中内幕交易者行为研究与管制建议

8．1 证券市场并购重组中的内幕交易

8．1．1 并购重组中的内幕交易

8．1．2 基于基础分析框架的并购中内幕交易行为及市场环境分析

8．2 并购重组中内幕信息控制：以河北钢铁为例

8．2．1 重组过程

8．2．2 合理有序的重组规划

8．2．3 股权结构与内幕交易防范

8．2．4 案例启示

8．3 并购重组法规存在的问题及管制建议

8．3．1 并购重组中现行主要法规

8．3．2 并购重组中现行法规存在的问题

8．3．3 重组法规的管制建议

8．4 本章小结

9 结论与展望

9．1 本文结论

9．2 研究不足

9．3 未来研究展望

致谢

参考文献

附录

攻读博士学位期间发表的论文

攻读博士学位期间参与的科研情况