人民币升值对中国国内价格的传递效应研究

摘要

2005年，中国人民银行宣布实行有管理的浮动汇率制，至今人民币已累计升值超过30％。从当前的国内外背景看，我国仍然存在巨额的外汇储备和较大的贸易顺差，金融危机之后各国出于自身目的将本国经济问题归咎于人民币币值。在可预见的时间内，人民币仍然面临不小的升值压力。在此背景下，人民币升值如何影响国内重要的宏观变量，尤其是直接影响到的国内价格，值得特别关注。从既有研究看，人民币升值对国内价格的影响可分为国内进口价格、国内通胀（总物价）、国内资产价格三个层面。近年来，我国不同价格指数表现得都不稳定。以通胀为例，近十年来发生了多轮通膨和通缩，比如2007年的通胀和2009年的通缩。现有研究表明，汇率波动会影响国内价格，但是影响程度对不同国家有一定差异。因此，在人民币持续升值的背景下，研究人民币升值对中国国内价格的影响，无疑具有重要的现实含义。尽管国际上对汇率影响一国价格进行了较深入的研究，但是国际学者关注的问题可能不是中国最应关注的。综观国内研究，目前还缺乏一个关于汇率对国内不同层面价格的较全面系统的研究，而这即是本文研究的基本动机。
　　从理论上看，本文全面分析了汇率对国内价格传递的理论和模型，从中挑选重点领域进行深入研究。理论表明，汇率可对一国国内不同层面的价格产生影响。汇率波动首先是对进口价格产生影响，然后汇率变化将传递至国内各类商品的价格，形成对国内总物价的影响。金融危机之后，资产价格受到更多重视（物价不包含资产价格）。国际经验表明，资产价格往往会随汇率变化而波动。综上，本文挑选的汇率对国内价格影响的三个角度是：国内进口价格、国内总物价、国内资产价格。既有研究对上述问题还存在一定的争议，有些结论还需提供更多的证据予以支撑。从实证应用上看，本文将根据具体的研究问题，灵活运用因子增广的向量自回归（FAVAR）模型、不可观测成分（UC）模型等较前沿的计量方法和向量自回归（VAR）模型、自回归分布滞后（ADL）模型等传统方法，以期能够得到具有一定创新性的研究结论。尽管追求复杂计量技术不是本文的目的，但是在保证计量模型和经济思想适用性的基础上，更前沿的计量方法可以研究更复杂的问题、得到更准确的结论。本文的创新主要体现在数据的使用、模型方法、研究的视角、研究的结论等四方面，具体的研究结论及其创新含义可以归纳如下：
　　第一，本文利用中美制造业进出口数据，研究人民币升值对国内进口价格和分行业进口价格的传递效应及其差异性。本文收集了多达1000多种的中美制造业对外贸易品的原始数据，计算相应的进口价格指数。基于这一数据进行估计的结果显示，首先，人民币升值对中国从美国进口制造业产品价格的传递系数是0.66。尽管汇率传递是不完全的，但是也能有效降低中国进口商购买美国制造业产品的价格。其次，不同子行业进口价格的传递效应具有显著差异。中国从美国进口纺织类的汇率传递系数为0.95，而电力机械设备的汇率传递系数是0.47。由此说明，美国不同行业的出口商在中国市场上的定价能力也不同。最后，人民币升值对进口价格和对出口价格的传递效应有一定差异。中国向美国出口制造业产品价格的传递系数为0.53，低于进口价格的传递系数。尤其是纺织类产品，出口传递系数更低。
　　第二，本文基于单方程ADL模型和高维模型FAVAR模型，多方法、多角度地研究了人民币升值对国内不同通胀指数和分类指数的传递效应。在FAVAR模型中，本文构建了涵盖82个宏观经济变量的信息集。本文的结果显示，人民币升值对CPI的抑制作用先加强再逐步减弱，人民币升值对CPI的长期传递系数为0.22。其次，人民币升值对CPI和PPI的传递效应明显有差异，人民币升值对PPI的传递效应程度强于对CPI的传递效应。可能的原因是，人民币升值首先影响进口商品价格，然后传导至PPI，最后才是CPI，在中间过程中传递效应可能存在消减。最后，人民币升值对CPI分类价格的影响程度有一定规律性。对食品价格的传递效应最强，对居住价格的传递效应次之。人民币升值对CPI分类价格的影响进程也存在一定差异。
　　第三，本文基于UC模型和VAR模型研究了人民币升值和股票市场价格之间的关系和时变性特征，以及不同行业汇率传递效应的异质性。UC模型的结果显示，人民币汇率和股票市场价格的周期成分在2008年之前和之后呈现相反的关系。2008年之前是人民币升值伴随股市上涨，2008年之后是人民币升值伴随股市下跌。由此说明，人民币汇率和股票市场价格的关系在2008年时发生机制改变。其次，人民币升值对股票市场价格的传递程度表现出增强的趋势。全样本期内，对上证综指波动的解释比例为1.13％；2005-2008年，对上证综指波动的解释比例是1.1％；而2009-2013年期间，这一比例趋近2.5％。最后，人民币升值对不同行业股票指数的影响程度存在差异性。人民币升值影响最大的是能源行业和材料行业，影响最小的是电信服务行业、日常消费行业、信息技术行业和医疗保健行业。
　　第四，本文总结汇率波动和国内进口价格、通胀、资产价格的经验事实，从中归纳了一些规律。从日本和德国的货币升值经验看，日元的大幅升值导致日本出现了严重的通胀和泡沫。与之相比，德国马克的升值过程对人民币汇率改革提供了有益启示，他们采取主动渐进式改革方式，对国内经济没有造成较大的冲击。所以，人民币兑美元汇率应采用渐进式升值策略。一方面可降低外部压力，另一方面可避免国内经济的大幅波动。当宏观经济环境稳定时，应适度加快人民币升值的节奏；宏观经济环境受到冲击时，应适度放缓人民币升值的节奏。
　　根据人民币升值对国内价格水平传递效应的实证研究结果，本文提供以下几方面政策建议：其一，自主控制人民币升值，避免人民币大幅升值。尽管本文的实证结论认为，人民币升值能够一定程度抑制国内通胀压力。但是日本和德国的正反面经验表明，大幅升值不利于国内宏观经济稳定。如果人民币升值过快，将会严重影响中国的出口企业，打击中国的实体经济，进而引起国际热钱大量流出。上世纪90年代的日本是经典的例子。其二，政策制定需要考虑人民币汇率传递因素。尽管对国内不同价格的传递效应有一定差异，但是总的来看，人民币升值对国内各个层面的价格均有一定影响。所以，我国必须加大对汇率传递效应的研究和测算，尽早将汇率传递效应纳入政策制定的框架之中。其三，要细化分析汇率传递效应的差异性。从本文的研究看，人民币汇率对进口价格和对出口价格的传递效应不同，对不同行业的传递效应不同，对不同通胀指数和分类指数的传递效应不同，对不同行业股市指数的传递效应也不同。这都说明，在分析人民币升值对国内具体价格的影响时，不能一概而论。从调控的角度看，对汇率传递的调控要有一定针对性。

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1 绪论

1.1研究背景和意义

1.2 国内外文献综述

1.3 本文的主要研究内容及创新点

2 人民币升值和进口价格、通胀与资产价格：经验事实

2.1 人民币汇率改革背景

2.2 人民币升值与进口价格、通胀、资产价格的走势分析

2.3 本章小节

3 人民币升值对国内进口价格的传递效应

3.1 中国对外贸易概况

3.2 汇率波动对进口价格传递效应的理论和实证模型

3.3 人民币升值对中国进口美国制造业产品价格的传递效应

3.4 人民币升值对进口价格传递与对出口价格的传递效应比较

3.5 本章小节

4 人民币升值对国内通胀指数的传递效应

4.1人民币升值对国内通胀影响的机制分析

4.2 人民币升值对CPI传递效应的单方程研究

4.3人民币升值对不同通胀指数传递规律的FAVAR分析

4.4 人民币升值的策略分析

4.5本章小节

5 人民币升值对国内股票市场价格的传递效应

5.1 人民币汇率和股票市场价格的周期成分

5.2 人民币升值对股市价格的传递效应实证分析

5.3 人民币升值对股市价格传递程度的时变性

5.4 人民币升值对股票市场不同行业价格指数的传递程度

5.5本章小节

6 结论和政策建议

6.1研究结论

6.2政策建议

致谢

参考文献

附： 博士期间发表的论文