实物期权方法在公司并购中的估值应用研究：雪津案例

摘要

并购是公司战略决策的重要组成部分，准确地评估目标公司的价值是并购中的重要环节。目前并购中经常使用的估值方法有市场比较法、现金流折现法等。但是，这些传统方法忽视了并购中的不确定性，有可能低估了目标公司价值。 随着我国公司并购活动越来越频繁，对估值方法的研究具有积极的现实意义。本文对传统估值方法进行了系统的总结、分析和比较，揭示了传统估值方法的不足，继而对实物期权估值方法的研究成果做了梳理回顾。在上述理论分析基础上，本文对二00六年雪津啤酒收购案例，分别应用传统估值方法和实物期权方法展开估值检验，前者包括戈登增长模型、两阶段红利折现模型、市盈率法、价格/销售收入比率法等，后者包括布莱克一舒尔斯模型和蒙特卡罗模拟。 第一章提出问题，阐述了研究的意义、研究方法和研究内容； 第二章对公司并购估值的文献进行综述，主要分为传统并购估值理论和实物期权并购估值理论两个方面，说明了下文案例分析中采用的各种方法的内涵； 第三章介绍了Black-Scholes和二叉树等金融期权定价模型，分析了公司并购中实物期权的基本特征，展示了如何识别公司并购中的实物期权，提出了公司并购实物期权模型及各输入变量的估计思路； 第四章是对雪津啤酒并购案例进行分析，并运用现金流折现法、市场比较法对雪津啤酒价值进行评估； 第五章运用Black-Scholes 模型和蒙特卡罗模拟等估值方法，对雪津收购案例进行估值，并总结了研究结论。研究结论表明，传统估值方法遇到的困难是估计公司未来的增长率和折现率。实物期权方法虽然能够较好的应对并购估值中的不确定性，但仍然无法解决趋势发展的主观预测问题，两者应结合使用。 本文的创新之处在于： 1、通过具体案例展开实证研究，对雪津公司的价值进行理论上的评测，因此结论具有较强的实际意义，研究方法对于同类案例分析具有借鉴意义。 2、在实证研究中，通过国债的到期收益率来计算无风险利率，摆脱了许多研究采用人民银行基准利率的做法，具有动态描述无风险利率的优点。 3、在蒙特卡罗模拟过程中，将市场发展的不确定性干扰因素和公司自身发展的不确定性因素分别量化，使得预测的结果更加贴近现实。 不足之处是： 1、在对未来的预测过程中，依据过去的波动率将小的扰动因素纳入其中，却无法将市场基本面上大的波动因素，如农村啤酒消费跳跃式发展等纳入考虑，对未来的预测依然受主观判断影响； 2、对于汇率等具有重要意义的因素没有进行细致的考察，虽然它们对于考察国外公司收购中国公司的价值评估具有重要意义，并只得留待将来研究。

目录

文摘

英文文摘

声明

第一章导论

第一节选题背景

一、并购的概念

二、并购的意义

三、我国公司并购的发展及趋势

第二节研究思路和主要内容

一、主要研究思路

二、主要内容

第二章公司并购估值文献综述

第一节传统并购估值理论综述

一、市场比较法

二、现金流折现法

第二节 实物期权定价理论综述

一、金融期权的概念和特点

二、实物期权方法的概念和优越性

三、国外实物期权文献综述

四、国内实物期权文献综述

第三章公司并购决策中实物期权分析框架的构建

第一节金融期权定价模型

一、金融期权的定价模型：Black-Scholes模型

二、金融期权的定价模型：二叉树模型

三、Black-Scholes模型和二叉树模型的比较

第二节公司并购决策中的实物期权应用框架

一、公司并购的期权特征

二、公司并购中的实物期权识别

三、公司并购实物期权模型及各输入变量的估计

第四章雪津案例分析及传统估值方法应用

第一节英博收购雪津案例分析

一、案例简介

二、雪津概况

三、雪津基本情况分析

四、小结

第二节传统经济模型的雪津价值分析

一、公司价值评估中所需要解决的几个问题

二、传统估值方法对雪津价值的估计

第五章实物期权方法在雪津并购案例中的应用检验

第一节加入实物期权的雪津价值分析

一、应用布莱克-舒尔斯期权模型评估雪津价值

二、雪津案例的二叉树分析

第二节蒙特卡罗模拟解决雪津的实物期权价值确定

一、与蒙特卡罗模拟相关的几个变量

二、蒙特卡罗模拟的结果

三、敏感性分析

第三节研究结论

附 录

参考文献：