股票错误定价、市值管理与上市公司并购行为

摘要

本文从经典的“股票错误定价驱动并购”理论出发,结合“流动性溢价”“投资者有限关注”以及“锚定效应”理论,探究A股上市公司并购行为的动机。研究发现,在与同期同行业公司的横向比较中,公司股票的估值越高,开展并购的可能性越大;而与长期估值的纵向相比较,公司股票的估值越低,开展并购的可能性越大。这意味着二者所代表的“估值套利”及“估值修复”并购动机得到了验证。但更深入的研究结果显示,静态的股价高估或低估本身不是驱动并购的根本原因,股价与并购活动之间存在“股票错误定价—更好的并购市场反应—进一步推动并购”的动态关系,说明股票错误定价表象下更本质的底层逻辑在于股价提升的诉求,即提升股价进行市值管理是A股上市公司发起并购活动的重要动机之一。上述结论在经过双重差分、工具变量、双向固定效应、排除他因等一系列内生性和稳健性检验后依然成立。进一步研究发现,“市值管理”型并购在短期提升股价的同时,长期并没有带来真正的协同效应,尤其是“估值套利”类并购表现出长期更多的商誉减值、更差的会计业绩以及更高的股价崩盘风险。本文构建了并购推动股价上涨的理论分析框架,并证实上市公司发起并购的“市值管理”动机,对政策制定者深入理解A股市场的运行逻辑、完善资本市场治理具有一定的现实意义。