第二大股东持股比例对公司价值的影响

摘要

近些年来，随着监管机构不断推进各项改革，中国上市公司的股权结构趋于多元化，通常由少数几个大股东控制公司决策。随之而来的问题便是大股东之间如何共存，监督还是合谋？学术界中关于公司治理的研究重点也从所有者与经营者之间的内部人控制问题转向大股东与中小股东之间的隧道挖掘问题。早期的部分研究认为非控股大股东扮演着中小股东保护者的角色，他们可以通过监督控股股东来增加公司价值，不过也有国内外学者提出非控股大股东出于利己动机，可能会选择与控股股东合谋共同侵占公司整体利益，最终降低公司价值。　　从现有研究来看，中国上市公司非控股大股东如何影响公司价值并未达成统一意见，且过往研究通常将第二到第五大股东视作是一个整体，探讨的是这一整体对公司价值的影响，笔者认为在所有的非控股大股东中，第二大股东的行为才是最为重要的。因此，本文以2001-2018年中国上市公司为样本，通过理论分析和实证分析探究第二大股东的相对持股比例（股权制衡度）对公司价值的影响。　　文章首先借鉴前人的理论模型，通过数学推导提出公司价值与股权制衡度呈非线性（倒U型）关系的研究假说，在这一假说的指导下，本文将样本数据按照中国股票市场上的几个重大时间点划分为了四个子区间，将每个子区间的样本数据分别带入两个模型进行研究后得出的结论为：不同的时间段公司价值与股权制衡度呈现出不同的关系，早期的公司价值与股权制衡度很难通过线性模型和二次模型（倒U型）描绘，后来，公司价值与股权制衡度逐渐呈现出正向线性关系，也就是说股权制衡度越高公司价值越大，到了最近三年，二次模型更适合用来拟合公司价值与股权制衡度之间的关系，这表明当股权制衡度达到一定的阈值后，继续提高会对公司价值产生负面影响。　　笔者认为国企改革政策的实施对于上述结论是一个合理的解释，国有企业通过引进外部股东实现股权性质多元化，进而改变了股权制衡度对公司价值的影响。为了验证此猜想，本文将最近三年的样本数据按照第一二大股东的身份性质划分为了四组，再次将每组数据分别带入构建的两个模型进行研究，得出的结论为：当第一大股东为国有性质时，由于目标利益函数不一致导致难以达成合谋，股权制衡更有效，公司价值与股权制衡度呈正向线性关系，当第一大股东为非国有性质时，目标利益较为一致，因此更容易达成合谋，公司价值与股权制衡度呈非线性（倒U型）关系。　　文章的最后基于实证分析的结果提出了几点政策建议，包括坚持推进改革上市公司国有股东一股独大的局面、引入非国有性质大股东、提高大股东侵占被发现后的惩罚成本等。　　由于研究水平有限，本文不可避免的存在一些不足之处，一是公司价值与股权制衡度关系的研究深度不够，本文关注的焦点是这两者之间的定性关系，没有进一步挖掘二者的定量关系。二是笔者在实证研究方法上缺乏知识储备，未能利用更全面的统计分析手段探究文章的主题。在未来的研究中，应该通过更加丰富有效的模型和计量方法探究公司价值与股权制衡之间的定性关系，比如最优股权制衡度等。

目录

声明

1.引 言

1.1研究背景

1.2研究目的

1.3研究意义

1.4研究方法

1.5创新之处

1.6论文结构与安排

2.文献综述

2.1概念定义

2.1.1公司治理的定义

2.1.2股东合谋的定义

2.2国内外股权制衡理论模型研究

2.2.1代理成本与监督成本的权衡，P—R模型

2.2.2协同效应和侵害效应：陈信元模型

2.3国外文献回顾

2.4国内文献回顾

2.5简要评述

3.理论分析

3.1第二大股东制衡意愿分析

3.1.1现金流权

3.1.2投资者法律保护

3.1.3股权性质

3.2第二大股东制衡能力分析

3.3股权制衡模型分析

3.3.1模型构建

3.3.2模型求解

3.3.3模型假设

3.3.4模型结果

3.4本章小结

4.研究假说及样本选取

4.1研究假说

4.2指标构建

4.2.1公司价值变量

4.2.2股权制衡度变量

4.2.3控制变量

4.3数据来源及样本区间划分

5.实证分析

5.1描述性统计分析

5.2上市公司股权制衡度分析

5.2.1 模型的设定

5.2.2初步回归结果及分析

5.2.3不同时间段分析

5.2.4基于关联方交易分析

5.3上市公司股东性质分析

5.3.1描述性统计分析

5.3.2回归结果及分析

5.4稳健性检验

5.4.1内生性检验

5.4.2公司价值变量替换

5.5本章小结

6.结 论

6.1研究总结

6.2政策建议

6.3研究展望

参考文献

致 谢