高估值并购文化传媒公司与中小投资者保护研究——以暴风科技收购稻草熊为例

摘要

近年来文化传媒行业在政策支持与居民消费结构转变的双向支持下盈利能力持续向好，其产业增加值占我国GDP比重从2010年的2.75%增加到2015年的3.79%，资本市场普遍看好其未来发展导致二级市场追逐并购市场上的文化传媒热点。许多其他行业的公司出于多元化业务发展或者炒作市场概念等目的也纷纷开始涉足文化传媒行业，造成并购文化传媒公司的市场上存在严重的供需不平衡，并购中对文化传媒公司的估值也越来越高。而文化传媒公司大多以轻资产模式运营，净资产的账面价值比较少，为了支撑高估值，并购双方往往会签订高业绩承诺以保障未来预期收益的实现，因此高估值、高业绩承诺成为并购文化传媒行业内公司的两大特征。但文化传媒公司的服务或者产品属于创意产品，其产品或者服务的质量和未来的投资回报并不具有稳定性，如果未来并购完成后文化传媒公司的业绩支撑不起高估值的预期，将对并购双方的经营产生重大不利影响。目前并购方通过给予文化传媒公司超过其内在价值的估值刺激二级市场价值，向市场传递未来经营大好的消息以进行市值管理、高位套现、利润锁定等套利目的的现象越来越多，而中小投资者由于信息不对称等原因不能准确地识别并购方的交易目的而盲目地相信大股东传递出来的消息，最终导致自身利益受损。
　　笔者在查阅国内外关于并购的相关文献和理论，研究了高估值并购文化传媒公司与中小投资者保护之间的关系。首先结合并购相关理论分析了并购中高估值产生的原因以及高估值对中小投资者的影响发现，当上市公司实际经营存在一定的困难时，其往往具有强烈的动机利用高估值并购进行冒险的短期化行为，利用向二级市场传递未来经营状况良好的消息以实现刺激股价、利用业绩承诺锁定利润等多重目的，而中小投资者盲目相信大股东传递出来的消息直接导致自身利益受损。其次对并购文化传媒公司的行为进行统计分析发现近年来文化传媒行业内公司的估值越来越高且存在较大的并购估值风险。最后，选取暴风科技高价并购稻草熊案例并从高估值并购产生的风险以及对中小投资者的影响两个角度对其进行分析。在高估值并购风险方面发现，暴风科技目前的经营业务并不具有核心竞争力，暴风科技通过高估值高价绑定稻草熊的股东刘诗施等明星，将明星个人价值的不确定性转移到暴风科技的股东身上，增加了经营的不确定性，同时高估值并购完成后暴风科技的合并报表上将存在占比达64.9%的商誉，严重透支了暴风科技未来的发展能力。在对中小投资者的影响方面发现，暴风科技由于上市后被机构投资者做高导致股价与内在价值严重脱节，此时公布高估值并购方案进一步增加了股价崩溃的风险。同时，暴风科技与稻草熊签订的业绩补偿协议在协议期内的净利润复合增长率远远超过同行业可比公司，如此高的业绩承诺增加了稻草熊不能完成业绩承诺的可能性，降低了业绩补偿对于中小投资者的保护力度。同时，本文还针对高估值并购带来的问题提出了相关的建议，建议提高资产评估机构的评估质量，增强独立财务顾问对并购重组监督作用，同时建议监管部门加强对于业绩承诺签订和修改的监管，为上市公司并购重组建立完善、合理的法制环境。
　　本文的主要贡献为：从并购溢价的角度分析了并购行为对中小投资者利益的影响，丰富了并购与中小投资者利益的研究内容。同时对目前并购市场上的推高文化传媒行业并购估值的行为进行理论分析，通过研究暴风科技收购稻草熊这一案例揭示了大股东通过高溢价并购以实现锁定利润、刺激股价等目的却损害了中小投资者利益的行为。
　　本文从上市公司利用高估值并购进行“赌博式”并购刺激股价和签订高业绩承诺而降低对中小投资者利益的保障程度两个方面分析了并购高估值对中小投资者的影响，不同的公司具有不同的经营情况，笔者得出的结果可能并不具有普遍适用性。未来的研究方向是可以通过对文化传媒行业的并购高估值案例进行实证模型研究，分析高估值并购与中小投资者的利益或者并购方长期绩效的关系，深入探究并购高估值对资本市场的影响。

目录

声明

1.绪论

1.1研究背景及意义

1.2研究思路与框架

1.3研究方法

1.4预期贡献

2.文献综述

2.1基于并购动因的文献综述

2.2基于并购估值溢价的文献综述

2.3基于并购与中小投资者保护的文献综述

2.4文献评述

3.理论分析及行业现状

3.1并购高估值原因的理论分析

3.2高估值并购与中小投资者保护理论分析

3.3交易标的为文化传媒公司的并购现状分析

3.4理论预期及现状小结

4.案例分析

4.1 并购双方简介

4.2并购背景及方案

4.3.并购估值结果及分析

4.4并购高估值的原因及风险

4.5高估值并购对中小投资者的影响

4.6并购被否与中小投资者保护

5.结论、建议与展望

5.1结论

5.2相关建议

5.3研究不足与展望

参考文献

后记

致谢