VC/PE对并购绩效的影响研究——基于被并购方估值泡沫的视角

摘要

随着越来越多的VC/PE参股公司被上市公司并购，使并购成为VC/PE仅次于IPO的退出渠道。众所周知，VC/PE对其投资的项目有较高回报率的要求，然而，这种相对较高的投资回报率是因为提高了其参股公司的业绩，还是因为其参与推动并购过程提高了项目估值？上市公司在并购VC/PE参股公司时是否因为VC/PE的存在而出现一定程度的估值泡沫？厘清此类问题有利于市场理性投资，特别是对投资估值泡沫从实业投资向证券市场投资转移起到一定的抑制作用。
　　为了探究上市公司并购VC/PE参股公司是否存在估值泡沫，或并购此类公司后上市公司业绩是否趋向下滑，本文从被并购方视角出发，分析了VC/PE影响并购绩效的两条路径:影响并购交易定价和影响被并购公司业绩。博弈角度下VC/PE一定会提高被并购公司的报价，从而推高并购交易定价，上市公司并购此类公司是否存在估值泡沫关键在于VC/PE有没有真实提高被并购公司业绩。VC/PE在影响被并购公司业绩时扮演了特殊资金提供者和积极股东的角色，作为积极股东角色的VC/PE可以是有效监督者也可以是干扰增长者，甚至是无效监督者。由于VC/PE在退出时往往会为了实现高投资回报率对被并购公司业绩进行粉饰，因此无论作为哪种角色，短期内并购此类公司绩效都可能较好。如果VC/PE在被并购公司中是作为特殊资金提供者和有效监督者，其能够提高被并购公司长期业绩从而有利于并购长期绩效，并购这类公司时不存在估值泡沫;然而作为干扰增长者和无效监督者的VC/PE却有损于被并购公司长期业绩从而不利于并购长期绩效，并购这类公司时就存在估值泡沫。VC/PE在被并购方扮演着何种角色，直接关系到并购是否存在估值泡沫，这需要从实证角度进行验证。
　　本文实证部分以2011-2013年上市公司并购非上市公司为研究对象，采用了单一评价指标法和综合评价指标法对VC/PE与并购绩效的关系进行研究，并检验了并购短期和长期绩效的差异。研究结果表明，VC/PE对并购短期绩效有促进作用，而对并购长期绩效有抑制作用，长短期并购绩效出现了分化，即长期来看并购有VC/PE参股的公司较无VC/PE参股的公司后绩效更糟，短期的促进作用只是VC/PE粉饰被并购公司业绩后的结果。实证结果还验证了我国VC/PE在被并购公司中更多的是扮演无效监督者和干扰增长者的角色，即并购有VC/PE参股的公司存在一定程度的估值泡沫。
　　因此，上市公司在选取并购标的时，应注意防范有VC/PE参股的公司存在估值泡沫以及暗含的风险，防止VC/PE因其逐利本性在并购退出中为了追求高投资回报率而操纵高报价，而不是通过真正提升被并购公司的业绩来提高并购估值水平。

目录

摘要

第一章 引言

第一节 研究背景及意义

第二节 研究内容与框架

第三节 创新与不足

第二章 文献综述

第一节 股权结构对并购绩效的影响

第二节 并购前财务状况对并购绩效的影响

第三节 公司规模对并购绩效的影响

第四节 影响并购绩效的其它特征

第五节 文献评述

第三章 VC／PE影响并购绩效的内在逻辑与研究假说

第一节 VC／PE对并购交易定价的影响

第二节 VC／PE对被并购公司业绩的影响

第三节 研究假说提出

第四章 基于单一评价指标的实证研究

第一节 研究设计

第二节 VC／PE对并购短期绩效的影响

第三节 VC／PE对并购长期绩效的影响

第五章 基于综合评价指标的实证研究

第一节 研究设计

第二节 VC／PE对并购短期绩效的影响

第三节 VC／PE对并购长期绩效的影响

第六章 主要结论及启示

第一节 主要结论

第二节 启示

参考文献

攻读硕士学位期间的科研经历

致谢

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