上市权证法律制度研究——以我国权证恶炒为反思出发点

摘要

本文主要探讨与权证紧密相关的法律规制问题。在金融危机之前,金融衍生产品风光无限。而在金融危机发生后,关于我国要不要搞衍生品的争论此起彼伏。这凸显了此时写作此文的现实意义。在仔细分析相关资料的基础上,笔者认为发展金融衍生产品是一个国家金融现代化的基本方向,因为实体经济需要确定的风险控制。我国作为一个新兴加转轨的市场,许多证券法律制度仍然缺位,因而造成证券市场投机过度。这种环境严重打击了我国引进一些金融衍生产品的努力。为何权证唯独在我国发展失利?为何会出现这种“淮南桔与淮北枳”的现象?此文试图进行深入的探究。
　　 权证研究相对较冷。这其中,大多数权证文献又偏重于实务操作方面。从法律规制的层面上展开详尽论述的文献更是屈指可数。而且相当部分还是从金融衍生品监管的角度略有涉及权证问题。总体而言,权证研究并不深入,尤其是法律规制层面。因此,笔者希冀能够在法律规制方面作有益的探讨。笔者的创新之处主要有:一是切入角度为纵向跨市场。因为横向衍生品层面的法律规制已有较多论述了,而将权证和正股的相关法律规制并举探讨尚为空白。笔者秉持用制度去保障价格合理波动的思路,来跨市场研究权证和标的股票的法律规制。二是通过搜集典型案例进行有说服力的实证研究,因为以前的文献研究主要在我国推出权证之前或之初,以介绍域外权证法制为主。而笔者写作时,我国权证市场已运转近四年了,符合我国证券市场特点的实证材料已有所积累了。这对于笔者的研究很有裨益。
　　 笔者的论述结构如下:引言通过一个南航认沽权证恶炒的案例,揭示我国权证市场存在的过度投机现象。并透过这一现象找出权证市场的制度缺位,进而发现标的正股市场的制度弊端也很突出。因此,笔者希望通过扬弃比较的实证研究方式并辅以历史分析和规范分析来探讨可使权证和正股共益的法律规制。
　　 第一章主要研究权证的基本内容,包括概念界定、组成要素、分类区别和经济功能。通过分析可以发现,权证是一种很有特色的衍生证券。它的本质是类似于期权的选择权,但是它的交易方式又与期权相去甚远。因此,笔者赞同将权证独立定义为一种区别于期权的衍生证券。此外,又分析发现其经济功能多样,既可以投机避险,又能发挥投资融资功能。笔者认为,在我国既需要筹资发展又有投资利益保护的需求下,权证大有用武之地。
　　 第二章将就权证的法律属性和风险作一一分析。一是分析指出权证作为衍生品具有的虚拟性和杠杆性。二是分析其合约的独特法律属性,即具有射幸性、标准条款性和履约不确定性。三是分析了权证的可能法律风险,包括发行风险和价格操控风险。
　　 第三章则侧重于基础证券法律权利和外部监管制度的探讨。因为纵向从衍生性研究的缘故,本章力图更深入地挖掘权证恶炒的深层法律矛盾。由于新兴市场的缘故,我国投资者的平等交易权利尚难得到救济保障。而这种局面造就了过度投机的氛围。笔者从公法和私法两个层面进行了救济保障的探讨,并大胆提出强制听证的处罚程序和集团诉讼救济的法律规制构想。此外,笔者还分析了典型国家监管体制的特点以及我国监管模式选择的理论基础。笔者认为最核心的是监管目标要明确和与时俱进,而监管模式是为了适应监管目标的实现。在我国,监管的目标就是要以社会整体利益为根本。
　　 第四章旨在借鉴已跃升为世界第一权证交易市场的香港地区立法例和监管举措,并希望能够给A股市场的权证发展以有益的启示。研究发现,香港的成功不是偶然的,而是在正确的投资者保护理念基础上逐步努力获得的。即十分注重权证市场和股票市场的制度衔接合理性,尽最大努力来防止因制度缺陷可能引发的投资风险。他们的卖空股票规则,发行信用审核规则,做市商规则,动态监管规则等都十分的精细化,反映出高超的立法技术。这些制度性成就是香港能够成功的关键。
　　 第五章则仔细剖析我国权证市场弊端的表象和深层原因。权证市场本身有不规范的制度缺陷。同时,其还受制于我国基础证券市场的不合理制度。此外,还就我国独特的权证创设制度进行了深入批判,指出此为一大败笔,并不符合权证的发展要求。故笔者试着从制度建设理念,金融创新不足以及公司治理不佳等几个方面透析原因。笔者的结论是制度的核心价值必须是将投资者的利益保护放在第一位。如此,制度才有活力。我国的权证市场和基础证券市场才能可持续的发展。
　　 第六章主要是基于前几章的分析提出法律规制的改进建议。首先是现货股票市场的交易制度从发行到退市都要做到公平、公开和公正。同时,还要改善公司治理结构,为股价合理化提供基础保障。其次,在基础证券法律规制的基础上,着力细化权证的交易规制,防止制度风险。最后,则是从整体上构建多层次的市场监管体系,以适应未来多层次证券市场的发展需要。