非理性估价条件下的公司投融资决策研究

摘要

一直以来，市场是否有效在融资和投资理论与实践体系中是争论焦点之一，同样也是行为金融区别于标准金融的重要特征假设。基于不同的假设，公司的投资和融资理论行为会出现本质的区别，而面对不同的实际市场，理论的适用性也会受到不同程度的冲击。中国正处于社会主义市场经济体制逐步完善和资本市场快速发展过程中，中国上市公司的融资环境、股权结构和实际融资顺序与国外成熟市场存在巨大的差别，公司的投融资联动决策存在其特有的现象，因此用标准金融的相关理论来研究中国企业的融资偏好和投资问题，指导中国企业的投资、融资和资本结构优化存在着一定的现实障碍。这样，将公司投资和融资行为的市场假设制定得更为贴合实际也成为一个现实要求。本文针对非有效市场的现实背景，围绕市场投资者对公司股票的非理性估价，以中国上市公司为研究对象，深入探讨其融资和投资决策及其股票市场表现的联动反应，切中了国际前沿的热门课题，具有重要的现实意义和理论价值。 研究内容分八章撰写，从七个方面展开：首先对经典的投资、融资和资本结构理论进行了回顾和评述，通过对研究现实背景和动因的分析提出问题，并基于研究背景及研究目的给出了论文的研究路线和内容。然后，回顾了标准金融学体系下投融资互动决策理论—不对称信息理论和信号模型，引入和阐述市场时机理论下的企业投融资行为，比较这些具有不同的市场理性程度假设的理论体系中的企业投融资互动决策，提出本文研究的理论基础。接下来，以市值账面比来量化市场投资者非理性估价，研究市场时机因素对企业融资选择决策的短期影响。在短期融资决策分析的基础上，又从中长期的角度探寻历史市场时机对公司资本结构形成和杠杆累计变动的影响。本文还将公司的权益-负债双重融资决策作为对融资决策的补充研究。在融资决策研究之后，本文针对中国上市公司的权益再融资行为进行事后效果评价，在不同的市场态势(牛市和熊市)下，对比分析配股和增发两种权益再融资行为的短期公告效应和中长期市场表现，并刨析再融资行为的事后长期绩效的决定因素和作用力。第7章和第8章主要研究的是非理性估价对公司投资决策的作用，前一章是分析管理者具有长远眼光的情况，从融资约束的角度分析市场投资者非理性估价对中国上市公司投资行为的影响程度。而在后一章则放松了管理者长远眼光的假设条件，研究在股东短视从而造成管理者短视的情况下，非理性估价对中国上市公司投资的直接影响。 论文的创新性体现在：(1)引入股票估价所反映的投资者非理性因素，首次对中国市场现实条件下的投融资异象的金融学机理做出了较完整的分析和明确的经济学解释。(2)修正了Baker和Wurgler对资本结构影响因素的时间赋权公式，从中国实际出发，调整了测算方法，无论是在实证检验方法还是现实结论上都更为贴近中国现实情况。(3)在分析权益再融资决策的事后市场绩效、其决定因素和因素的作用效果时，区分市场的不同态势和不同的权益再融资方式，比以往的研究更深入地细化了投资者非理性估价的特点，更清楚地揭示了投资者行为特征对公司融资和投资的作用机理。(4)从实际出发，采用新的方法量化公司的股权依赖度，并首次将短期投资支出纳入投资行为决策中，分析和比较投资者非理性估价对上市公司各种投资行为的作用机理，更为符合中国募集资金滥用的投资现状。(5)从非均衡的角度，在均衡定价模型的基础上尝试提出新的反映投资者错误估价的指标，并将其与市值账面比进行比较，分析不同的指标对不同的投资行为的影响程度，为有效量化非理性估价行为特征做出了一定贡献。(6)论文的整体构架有很强的连贯性，每章的研究都以上章研究为基础，环环相扣，形成了一个相对完整的整体机理和实证检验体系。 本文的研究成果为企业投融资互动决策的研究提供了重要的思路和方法，为企业的投资预算、融资决策和资产定价理论、方法和应用的进一步研究打下了一定的基础，并对中国资本市场资源配置的有效性进程作了一定贡献。

目录

文摘

英文文摘

论文说明：插图索引、附表索引

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第1章绪论

第2章标准金融与行为金融下的公司投融资决策

第3章非理性估价对融资选择决策的短期影响

第4章非理性估价对融资结构影响的持续度

第5章公司权益—负债双重融资决策分析

第6章权益再融资的股价效应和融资后中长期市场绩效

第7章不同股权依赖度下非理性估价对投资决策的影响

第8章管理者短视下非理性估价对公司投资扭曲的作用

结论与后续拓展研究

参考文献

附录

致谢