中国货币政策传导有效性研究——基于委托贷款数据的经验证据

摘要

作为宏观调控的重要手段之一，货币政策是否以及如何作用于实体经济，即货币政策传导机制问题在学术界得到广泛关注。然而，与西方发达经济体已具备健全的市场经济体系不同，我国正处于经济转轨时期，货币政策传导机制错综复杂。一方面，伴随着市场化改革的全面推进和经济进入“新常态”阶段的新要求，货币政策开始由数量调控向价格调控转型；另一方面，以委托贷款为代表的影子银行近年来蓬勃发展，其在规避金融管制的同时为企业提供了重新配置资本的渠道。在此背景下，货币政策利率传导是否以及如何发挥作用，影子银行发展对货币政策信贷传导产生什么影响等问题亟待解答。
　　本文首先回顾了已有关于货币政策传导机制的相关研究，细致梳理了近年来我国货币政策的具体实践，以及委托贷款这一创新性影子银行机制产生的背景、发展现状和运作特点，阐明了使用委托贷款数据考察货币政策传导有效性问题的独特之处。在此基础上，文章从“货币政策对委托贷款利率的影响”、“货币政策对委托贷款规模的影响”和“货币政策对委托贷款抵押担保和期限的影响”三个方面展开实证研究考察我国货币政策传导有效性问题。
　　其一，本文在构建理论模型分析利率传导机制的基础上，运用手工搜集整理的上市公司委托贷款公告数据，实证分析了我国货币政策利率传导有效性问题。研究结果显示，整体上看，货币政策对企业借款利率施加了显著影响，存在以Shibor为中介变量的显著中介效应。进一步研究发现，在融资歧视背景下，我国货币政策利率传导表现出显著的体制内外差异。一方面，对国有企业等享有融资优待的借款者而言，其借款利率对货币政策变化十分敏感；另一方面，民营企业等体制外企业的借款价格长期处于高位，宽松货币政策并不能降低其借款利率。这些经验结果表明，为进一步提高我国货币政策利率传导有效性，需要继续深化金融体制改革，加快推进利率市场化，大力发展面向中小民营企业的金融机构。
　　其二，以委托贷款这一典型的影子银行机制为研究对象，本文进一步实证考察了我国货币政策信贷传导有效性问题。研究结果发现，货币政策显著影响了委托贷款规模：一方面，基于社会融资规模数据的经验分析表明，当货币政策紧缩时，与银行信贷显著下降不同，委托贷款规模显著增加；另一方面，基于上市公司委托贷款公告数据的实证检验表明，货币政策紧缩不仅在广延边际上提高了企业发放委托贷款的概率，而且在集约边际上促使其发放的委托贷款规模增加。这表明以委托贷款为代表的影子银行削弱了货币政策信贷传导有效性。进一步研究发现，在货币政策紧缩时期，与国有企业等体制内企业相比，民营企业等体制外企业通过委托贷款向上市公司融资的概率和规模都相对更大，这意味着影子银行对货币政策信贷传导的削弱作用机制在于，受到融资歧视的体制外企业更多地通过影子银行机制融资。因而，为了提高货币政策信贷传导有效性，货币当局可尝试将影子银行纳入货币政策中间目标。
　　其三，利用手工搜集整理的上市公司委托贷款公告数据，本文还实证考察了货币政策对企业借贷抵押担保、期限等条款设计的影响。实证结果显示，货币政策会对抵押担保、贷款期限等借贷条款施加显著影响：一方面，紧缩的货币政策会提高借款企业提供抵押担保的概率，并且，随着货币政策持续紧缩，债权人对抵押担保的要求也会更加严苛；另一方面，货币政策紧缩显著降低了委托贷款期限。进一步地研究发现，货币政策对借贷条款的影响在企业特征维度表现出显著的差异性：与股权关联、国有和信息不对称程度较低的借款企业相比，货币政策紧缩对非股权关联、民营和信息不对称程度较大借款企业提供抵押担保的概率、贷款期限的作用力度更大。上述研究表明，除了降低信贷供给和资金价格以外，紧缩的货币政策还可以通过提高抵押担保要求或缩短借贷期限对企业行为施加影响，这为货币政策广义信贷传导机制提供了企业微观层面的新鲜证据。
　　最后，本文对主要研究结论进行总结，提出了相关政策建议。同时，阐明了本文研究的不足之处，并对未来研究进行了展望。

目录

声明

1 绪论

1.1 选题背景及研究意义

1.2 文献综述

1.3 研究思路与结构安排

1.4 研究创新与贡献

2 制度背景分析

2.1 中国货币政策演变历程回顾

2.2 中国委托贷款实践现状分析

2.3 本章小结

3 货币政策利率传导有效性研究：中介效应和体制内外差异

3.1 引言

3.2 货币政策利率传导机制的理论分析

3.3 实证研究设计

3.4 实证检验结果及分析

3.5 货币政策利率传导机制的扩展性检验：基于体制内外差异视角

3.6 本章小结

4 货币政策信贷传导有效性研究：广延边际、集约边际与体制内外差异

4.1 引言

4.2 研究假说

4.3 实证研究设计

4.4 实证检验结果及分析

4.5 货币政策信贷传导机制的扩展性检验：基于体制内外差异视角

4.6 本章小结

5 货币政策对抵押担保和贷款期限的影响

5.1 引言

5.2 研究假说

5.3 实证研究设计

5.4 货币政策对委托贷款抵押担保条款影响的分析

5.5 货币政策对委托贷款期限影响的分析

5.6 本章小结

6 研究结论与展望

6.1 研究结论

6.2 政策含义

6.3 研究不足与展望

致谢

参考文献

附录1 攻读博士学位期间发表的论文目录