住宅市场价格决定及实证分析——基于北京住宅市场的区域性分析

摘要

1998 年进行的住房货币化改革及个人抵押贷款业务广泛开展极大地拉动了我国住宅市场需求，其后几年住宅市场一直呈现“供求两旺”的繁荣景象。而基于20 世纪80 年代后期美国储贷协会（S&L）危机、日本土地泡沫危机及90 年代后期东南亚金融危机的惨痛教训，人们对于住宅市场是否存在“泡沫”一直存在怀疑与争论。这种意见的分歧在2003 年央行121 号文件出台后演变成为一场规模庞大的论战，并一直持续到今天。 对于住宅市场是否存在泡沫的问题，实质是住宅市场价格是否过高地偏离其合理价格的问题。目前国内外关于泡沫问题的讨论有很多，从政策层面也有很多关于资产价格与货币政策关系的研究，然而这些研究均回避了关于住宅价格决定或运动机制这样一个基本问题，而直接讨论住宅价格本身或者其与货币政策的关系，这样的讨论在进一步深入上存在比较大的困难。因此，一个不同的思路是将我们的研究向问题的上游进行推进，即去讨论价格是如何决定的，哪些因素影响价格。将这些问题弄清楚，在一定程度上即可以初步判断价格的合理区间及运动趋势，而这不仅对于住宅市场供求双方及商业银行等市场主体的行为能起到一个良好的预期导向作用，同时也对彰显住宅资产价格与货币政策关系大有裨益，而这正是本文选题的意旨所在。 在弄清楚住宅价格决定之前，对于住宅产品与住宅市场的初步了解是必要的。本文首先对住宅产品与住宅市场的特征进行了简要分析，其中住宅产品的异质性、住宅市场的市场分割性、供给滞后以及信息不对称等特征对后文的定性与定量分析均提供了理论基础。接下来，我们通过将住宅市场中的住宅需求循环、住宅供给循环及土地循环放到一个动力学系统中，可以非常全面的将与住宅市场相关的20 多个变量放在一个系统中分析其动力学机制。而将这些因素抽象掉，我们引入住宅流量——存量模型进行分析，这样由住宅存量在租金市场上决定的租金价格通过资本化成为住宅价格，而住宅价格通过成本函数反解出最优的开发水平，开发水平通过拆迁折旧率转化为住宅存量，这一模型中各象限斜率或截距的变化均在后面的文章中用于相关政策效应的分析，其中对于城市规划政策的讨论我们通过将租金市场改为土地市场构造新的模型进行分析，这一模型也从经济学上很合理地解释了从需求方来看房价决定地价，而从供给方来看是地价决定房价的这一结论。 我们通过在住宅流量模型中加入预期因素将其动态化，根据预期类型的不同分为外推性预期、适应性预期及理性预期，这样三种预期下面对外界冲击下不同的住宅价格、住宅开发量及住宅存量的变化模式分析对于我们分析预期因素对市场基本运行状况的影响有着很好的理论与现实意义。进一步，我们通过引入蛛网模型，动态化地讨论价量之间的变动关系，而蛛网模型对于供给方计量实证与弯折曲线下价格稳定性分析都提供了很好的理论注解。 住宅市场价格决定问题依旧是一个需求决定价格的问题，因此经典的经济学分析范式在这里仍然适用，本文也是沿着这样的逻辑思路进行展开对住宅需求与供给的分析，而正是因为住宅市场的分割性，我们将研究区域定为北京这个目前讨论得并不充分的市场。 需求方的讨论最初我们将需求分为长期需求与短期需求，从而论证了长期需求趋势与短期需求波动并非一个概念。进一步通过将需求依结构划分为自住需求、投资需求与投机需求，我们可以看到自住需求是出于自住需要，因而对价格相对不敏感，而投资或投机预期则出于资本收益考虑，其对价格相对敏感。同时这两者对于价格变动方向的期望是不同的，这些差异在后面住宅市场结构分析中有助于得出购房者价格谈判力量相对薄弱的结论。 对住宅需求的进一步分析从住宅特征对需求效用影响因素分析开始，其中讨论涉及到了住宅建筑特征、区位特征、环境特征等。而从宏观层面通过统计相关性分析，住宅需求与GDP、年人均收入、年末常住人口、年拆迁户数均呈比较显著的正相关关系，而与5 年期以上贷款利率呈比较显著的负相关关系。进一步，采用中房住宅价格指数与上证指数、居民消费价格指数、1 年期存款利率及直接标价法下的汇率水平进行统计相关性分析，得出这些指标之间相关性并不明显，但仍然呈现负相关，体现了一定的渠道替代性及外资流入的作用，但这一影响在北京住宅市场上并不大。在计量实证部分，通过引入住宅销售面积、工业增加值（GDP 替代变量）、人均可支配收入、个人抵押贷款、中房住宅价格指数月度数据进行时间序列分析，得到其长期均衡关系，并通过方差分解分析发现从短期来看居民对经济增长的预期能较大影响需求，而中期来看个人抵押贷款支持了需求的增长，长期来看住宅仍然体现了商品的属性，即需求受价格影响显著。最后，我们运用住宅流量——存量模型分析了需求方政策调控效应，主要包括经济增长与城市化进程、个人抵押贷款利率水平及城市拆迁改造等。 对供给方的分析，是从对住宅开发中土地供应约束的讨论开始的。其后关于供给价格成本分解中，我们看到土地价格相对于建筑安装工程成本与建安材料成本而言是更重要的构成部分。关于房价与地价关系，我们运用全国的数据进行的Grange 因果检验发现在短期内地价是房价的原因，而较长期上房价与地价互为因果关系。通过对住宅开发商资金循环进行分析，我们可以看到银行信贷资金对于住宅开发的明显推动作用，以及其背后所蕴含的较大风险。在计量实证部分，我们引入住宅竣工面积、住宅开发贷款及中房住宅价格指数进行时间序列分析，得到其长期均衡关系，并通过方差分解分析发现短期来看住房开发贷款对住宅供给影响较之价格影响要大，而中长期价格对住宅供给的影响将成为主要因素，即住宅开发商将主要基于前期的价格来决定市场供应。最后，我们运用住宅流量——存量模型分析了供给方政策调控效应，主要包括城市土地政策、开发信贷政策及城市规划政策等。 在对影响住宅需求与供给因素分别进行分析后，我们的讨论进一步深入到关于住宅市场市场结构类型的讨论。基于对住宅及住宅市场特征的讨论，我们认为住宅市场具备不完全竞争市场的特征，对住宅需求与供给弹性的分析进一步强化了住宅市场不完全竞争的结论，在此结论上，我们运用信息经济学与博弈论的基本理论分析了包括开发商、购房者、商业银行、中央银行、地方政府各自的博弈行为及利益关联，从而可以看到住宅市场中，自住型住宅购房者议价能力远低于由开发商、商业银行、地方政府、投资或投机型购房者所结成的利益一致联盟，而中央银行也不愿意泡沫破灭导致价格崩溃，因此整体上住宅市场价格存在刚性。 关于住宅市场价格泡沫形成，我们借助了弯折的需求曲线与蛛网模型相结合进行分析，并得出结论认为经济适用房对于稳定市场价格起到了重要作用，但由于存在寻租等问题故建议借鉴香港的廉租房政策。其后，在总结国内外关于住宅泡沫检验方法的基础上，我们重点对国内提得比较多的三个指标进行了分析，即房价收入比、房价租金比与空置面积或空置率，这些指标在统计可靠性、适用性及国际标准可比性上均存在诸多有待改进的问题。在统计工作上，本文建议能够进行月度分类住宅同质化价格指数，以及反映市场投机因素的换手率指标，反映市场预期因素的信心指数及反应银行信贷风险的指标等等。 本文最后试图结合我们关于住宅市场类型及参与主体博弈关系的分析，对住宅市场良性发展提供建议。这些政策建议出发点并非仅仅基于量上调整的考虑，即不是仅仅为了将价格维持在某一水平而对需求或供给的量进行调整，更多的是从市场结构角度提供相关建议。关于住宅市场政策建议的核心所在即是减少住宅市场垄断因素，增进住宅市场供求关系结构上平衡，化解价格刚性。因此，对于需求而言着重利用税收或金融手段打击投机行为，引导购房者投资预期，从而强化需求方议价能力；而对于供给而言，取消预售制度，加强行业资格认定与监督，从而保证住宅开发质量，并通过强化其资金压力降低其垄断议价能力；对于地方政府则通过征收物业税将短期转让土地所得长期化，从而避免其短期行为；对于商业银行，则需通过自身内控机制进一步健全来控制银行信贷过度投入市场，这些供给方政策最终将分化其利益一致合谋，从而化解市场价格刚性；最后通过政府公共住宅政策，如廉租房等，解决低收入人群住房问题，对于住宅市场价格稳定及社会稳定有重要意义。 本文沿着经济学的逻辑思路，采用定性与定量、理论与实际相结合的研究方法，试图阐明住宅市场价格的影响因素，在某些方面有所创新并弥补了某些研究空白，主要包括：1）运用经济学理论来分析住宅市场，将经济学基本供求理论与对住宅市场供求及价格决定分析有机地结合在一起，并在此基础上充分考虑到住宅市场的实际，将理论与实际紧密结合在一起；2）在基于完全竞争经济学理论分析住宅市场需求与供给价格决定后，进一步运用信息经济学与博弈论理论来分析住宅市场不完全竞争的市场结构下价格刚性的形成；3)运用规范的时间序列分析方法进行计量实证分析。同时，在定性分析部分，大量运用系统性分析或模型化分析，对一些无法实现计量实证的部分进行统计初步分析，力图确保分析论证翔实且有理论依据，避免目前关于住宅市场争论中所存在的大量描述性或臆断式分析;4)选取北京住宅市场作为分析的基础，避开了关于上海房地产市场的讨论“泡沫”，弥补了市场上关于北京住宅市场系统研究的空白。